【精选研报】宁德时代-公司深度报告盈利短着陆动力和储能双轮驱动-.pdf附下载

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先从输入材料里把主判断和关键数字抠出来，再按约束写正文。宁德时代这一轮利润下滑更像短着陆，不是龙头掉队。2022年一季度毛利率掉到14.48%、净利率只剩4.1%，同比分别少了12.79和8.17个百分点，市场当然会慌。但这份2022年6月24日英大证券的深度报告把账摊开：上游锂资源开发周期长、下游需求还在冲，供需失衡短期难解，价格压力要拖到2024年甚至2025年才可能明显缓解；一季度又刚好撞上涨价传导滞后，利润被压在中间。真正要看的不是这一季难看的利润率，而是动力电池份额还在、储能已经长成第二引擎、原料回稳后利润有没有弹性。

利润掉下来，不等于份额掉下来

一季度难看，是因为公司先扛了原料涨价，再去跟下游谈价。谈价有时滞，毛利率和净利率就被一次性打穿。

往前看，量并没有塌。动力电池连续五年全球市占率第一，2021年全球装机96.7GWh，同比增167.13%，份额32.6%。营收从2020年的503亿元跳到2021年的1304亿元，增速159%；报告预测2022年到2024年营收约2983亿元、4568亿元、5472亿元，增速大约129%、53%、20%。利润这边，2021年归母净利润159亿元，预测2022年到2024年约236亿元、434亿元、605亿元，增速约48%、84%、40%。毛利率预测从2022年的20.81%慢慢回到2023年的21.96%、2024年的23.13%，净利率从8.74%回到10.48%、12.21%。

谁先疼、谁后补，很清楚。上游锂还紧，电池厂先垫成本；车企后知后觉地接受涨价。宁德时代能扛，是因为报告强调它用参股、合资、长单去锁资源和价格。扛不住的是传导再慢一拍、或者新能源车销量本身不及预期——那利润率修复就会比量更慢。

第二个引擎已经点火

动力电池还是基本盘，储能才是报告里明确点出的第二增长极。

2021年储能电池出货16.7GWh，同比暴增599%，全球份额24.5%，同样是第一。报告给出的逻辑很硬：国内风光强制配储，海外储能电站需求也在抬，再加上通信、数据中心。预测宁德时代储能出货2022年到2024年分别到36GWh、50GWh、66GWh。

为什么是现在？政策把储能从“可选项”拧成“标配”，海外电站又把需求从国内一条线拉成两条线。受益的是已经有产能、有客户、有全球份额的龙头；受损的是只会卷动力、跟不上储能交付节奏的二线厂。接下来不是看储能故事讲得响不响，而是36GWh这一档出货能不能按年兑现。

产能铺得快，消化才是真风险

报告把护城河写成四件事：技术、产能、成本、客户。研发投入显著高于国内同行；2021年产能约170GWh，计划2025年到670GWh。已建成产线爬坡稳定后，设计年产能大约260到280GWh，加上在建，合计可能到613到633GWh。客户面上，乘用车装机覆盖国内主流车企和外/合资品牌。成本端则靠锁资源，试图在高价原料里把毛利率稳住。

量铺这么大，风险也写得很直：在建项目投资规模大，存在资本开支压力；下游需求不及预期、同业竞争加剧、市场开拓跟不上，新增产能就消化不了。新能源车销量不达预期、原料价格再波动、技术被新产品替代，都在风险清单上。

估值这边，报告给的是买入：按2022年50倍PE，总市值大约15000亿元，目标价643.5元；对应2022到2024年PE约50倍、27倍、20倍。另外还算了一笔弹性：对标同行财务处理，2022年稳健处理里可能藏着超过70亿元税后利润弹性，还原后利润可能超过300亿元。这是会计口径上的弹性，不是出货已经进账。