本期研报：高盛《Coffee: The Good, the Bad, and the Ugly》，2026年10月26日

咖啡豆终于便宜了一些。

截至10月26日，阿拉比卡与罗布斯塔价格年内分别下跌约10%和15%。巴西迎来丰收，越南产量预计增长，经历连续供应冲击之后，咖啡市场开始松一口气。

高盛却在这篇研报里提出了一个值得关注的判断：全球咖啡供应虽然变得更加充裕，却不代表市场可以放心看跌。

01理解咖啡价格，先看巴西和越南

全球每年消费约1.75亿至1.8亿袋咖啡，每袋为60公斤生豆。其中，阿拉比卡约占六成，风味较温和、价格较高，广泛用于咖啡馆和精品咖啡；罗布斯塔约占四成，苦味和咖啡因含量更高，主要用于速溶咖啡及意式拼配。

两类豆子的价格相互影响。阿拉比卡过贵时，烘焙商可以增加罗布斯塔用量，但调整受到口味限制。低价豆涨起来，也会削弱整个行业控制成本的空间。

咖啡需求具有习惯性，咖啡豆在终端售价中的占比又相对有限，因此需求对原料价格的敏感度较低。供给端的变化，往往更能左右价格。

供给的难点在于集中与缓慢。巴西贡献全球约35%至40%的咖啡产量，越南贡献约17%；新种植的咖啡树需要三至四年才能结果，短缺发生后，很难迅速扩产。

一场发生在主产区的天气异常，可能影响全球采购成本；种植面积的扩张，却要几年后才能兑现。

02上一轮大涨，是库存缓冲被逐步耗尽

高盛在研报里对2024至2025年涨价的复盘，有助于理解今天的脆弱性。

首先是库存持续下降。巴西2021年的严重霜冻损伤咖啡树，影响延续至后续产季；越南则受到干旱，以及部分农户改种榴莲的影响。连续供应缺口，让市场越来越缺乏缓冲。

随后，罗布斯塔率先收紧。2023至2024年的强厄尔尼诺消耗越南地下水，影响灌溉和开花，巴西罗布斯塔收成也不理想。两个主要产地同时承压，推高了原本用于降低拼配成本的“便宜豆”。

当罗布斯塔与阿拉比卡价差收窄，部分烘焙商转回阿拉比卡，又给后者增加需求。与此同时，巴西遭遇严重干旱，影响本就处于小年的2025年阿拉比卡作物开花。

低库存放大期货波动，农户延后销售、欧洲买家提前采购及运输扰动进一步加剧紧张。报告指出，两类咖啡价格于2025年2月分别达到约4.40美元/磅和5,800美元/吨的峰值。

这轮涨价的核心教训是：当库存已经很低，新的供给冲击会产生更激烈的价格反应。

03好消息：2026/27产季供应转松

本轮改善主要来自巴西和越南。

报告引用美国农业部预测，巴西2026年阿拉比卡产量为4,750万袋，同比增长约25%；越南罗布斯塔产量预计为3,140万袋，同比增长约3%。前者受益于大年丰收，后者受益于2026年初旱季较充足的灌溉水源。

据报告，2026/27产季全球咖啡产量将超过消费量约1,000万袋，相当于消费量的约6%。

供应改善支持价格回落，但市场已经提前交易了部分丰收预期。接下来，判断价格需要同时关注三个维度：

04坏消息：下一季的风险已经开始形成

巴西阿拉比卡具有明显的大小年周期，丰收会消耗树体养分，随后一年的产量通常下降。2026年大年之后，2027年将进入小年。

天气又增加了一层不确定性。报告显示，2026年9月1日至10月1日，巴西主要阿拉比卡产区累计降雨较历史同期均值高约207%，可能导致开花不均。

越南的关键则是地下水。农户依赖旱季抽水灌溉促进开花，水源不足会在雨季到来前就限制产量潜力。高盛利用NASA卫星数据追踪这一指标，并指出厄尔尼诺已消耗地下水储备；若雨季结束前未能恢复，2027/28产季可能承压。

咖啡从开花到成熟需要数月，市场可以提前判断收成。今年的丰收尚在兑现，下一季的风险就可能开始影响价格。

05更棘手的问题：丰收未必补得上交割库存

全球有多少咖啡，与交易所有多少咖啡可以交割，存在重要区别。

截至报告发布时，ICE阿拉比卡认证库存约22.8万袋，过去十年10月的平均水平约为130万袋。9月时，这项库存一度降至1999年以来最低。

丰收无法自动填补缺口。部分巴西咖啡豆可能因收获期降雨影响品质，达不到交割标准；现货销售更有利可图时，出口商也缺乏向交易所交货的动力。

监管规则还增加了复杂性。报告指出，约78%的阿拉比卡认证库存属于存放在欧盟港口的“过渡期咖啡”，主要位于安特卫普，受欧盟零毁林规则影响，可能自2027年起面临交割折价。

因此，实物供应转松与期货交割紧张可以并存。认证库存偏低时，近月合约仍可能急涨，并维持近月价格高于远月的结构。现货采购价格还会随产地、品质产生升贴水，无法直接等同期货报价。

一些思考

对咖啡品牌而言，原料回落提供了成本改善的机会，利润兑现则取决于锁价周期、库存周转和促销投入。

成本下降最终由谁受益，取决于竞争格局。如果节省下来的成本继续投入优惠券和低价套餐，销量可能增长，单杯利润却未必提高。

不同企业受益的节奏也会分化。长周期锁价可能延缓成本下降的兑现，同时减轻下一轮上涨的冲击；随行就市采购受益更快，也承担更大波动。

成本改善的窗口，可能比一季丰收看起来更短。窗口期内能否提升复购、门店效率和单店销量，将决定原料红利消退之后，企业还能留下多少利润。

本文数据及预测采用原报告发布时点口径，本文仅供研究交流，不构成任何投资建议。