60秒读一篇研报丨AI高景气能否经住考验？

中金：AI高景气能否经住供给考验？

精讲只是引子，原文才是宝藏。

想说结论：

当前的投资预期，还不至于给全球科技行业的景气度构成全面压力。

但在不同竞争格局下，供给扩张对ROE和景气度的影响将有所差异：未来两年供给环境相对有利，资本回报和景气度相对受益的主要是中国半导体设备和电网设备；面临较大考验的是全球数字芯片设计。

摘要：

AI链当前的高景气，来自“强需求”与“紧供给”的共同作用。需求扩张打开增长空间，供给约束放大价格和利润弹性，使盈利增速快于收入增速。因此，判断景气能否延续，关键不在需求叙事，而在供给以何种方式扩张。

供给扩张用相对投资强度衡量，即实际投资偏离经营条件隐含合理投资水平的程度，并结合新增融资判断扩产条件。2026年投资强度与融资强度“双高”的行业仅有全球半导体代工，多数行业新增融资相对克制，尚未出现全面无序扩产。

扩产本身不必然压低回报，竞争格局才是决定变量。中低集中度行业中，企业各自“理性”扩产容易累积为行业供过于求，相对投资强度与下一期ROE负相关；高集中度行业中，企业更能内化扩产对价格的影响，高投资可能伴随技术升级与回报改善，二者转为正相关。互联网泡沫时期，分散的半导体设备和PCB行业高投资后ROE大幅下滑，高集中度的半导体代工在同样高投资下ROE反而提升。

行业判断上，中国半导体设备和电网设备属于“中低集中度+低投资强度”，扩产克制，未来ROE仍有改善空间，盈利超预期更可能维持；全球半导体代工属于“高集中度+高投资强度”，龙头供给纪律较强，高投资未必演变为无序扩产；全球数字芯片设计等“中低集中度+高投资强度”行业，则面临供给集中释放压低回报的风险。

结论是：AI高景气能否持续，不取决于供给是否扩张，而取决于供给在什么竞争格局下扩张。供给有纪律，回报才守得住；供给没纪律，再强的需求也可能被扩产卷掉。