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本篇核心内容索引：陶瓷基板、国瓷材料、先导集团、周观点、3d打印、CW激光器、鸿福城

汇报【天风电新】陶瓷基板更新｜服务器市场空间再增加-0927———————————第一， 从应用范围看，除我们一直强调的服务器内陶瓷基板应用于HBM TEC、CPO交换机 TEC（外置光源处）、PCB内嵌陶瓷基板（计算板中），#新增CPO交换机光引擎及下一代正交背板中应用。第二，我们再次强调行业景气度极高，从粉体【旭光】到金属化【富乐德】【国瓷】均稼动率拉满，翻倍以上规模扩产，其中最新指引❗️#phononic27年对【国瓷】最低需求指引220w片，对应20+e营收规模。⭐CPO交换机✅光引擎TEC用于稳定硅光PIC和探测器温度，压制波长漂移，消除与FAU的温差，规避热膨胀导致的耦合偏移。产品形态为Micro-TEC，#CPO TEC长期暴露在ASIC高散热的周围，温控要求为±0.1℃，且封装要求厚度极薄，因此价值量极高。以NVIDIA Quantum-X800举例，1.6T交换机配置72个光引擎，对应72颗TEC，单颗TEC量产后价格为60美金，以50%毛利率40%BOM成本假设，单颗陶瓷基板12美金，对应单台CPO交换机价值量达864美元。✅ELS外置光源模块TEC要求波长稳定性高、单个ELS可同时为多个光引擎供光，寿命要求高。以NVIDIA Quantum-X800举例，1.6T CPO交换机对应18个模块，单模块UHP版本采用2套TEC+2块光源基板，单价值量为123+69美元，以TEC 50%毛利率40%BOM成本假设，对应单模块陶瓷基板94美元，对应单台CPO交换机价值量达1689美元。以上合计CPO交换机陶瓷基板总价值量2553美元，1.8w左右人民币。假设27/28年CPO交换机10/40w，单台价值量1.8w/1.6w，则对应市场空间18/64e，增速达3.5倍。⭐正交背板当前#NV在积极试验正交背板中氮化硅陶瓷基板的使用，核心作用是氮化硅陶瓷基板起到骨架的作用，防止PCB板因温度升高导致的卷翘问题。球硅+陶瓷基板可以看作整体的解决方案，未来正交背板大概率使用PTFE方案，硅微粉（二氧化硅）添加比例达60%+，#添加硅微粉后的树脂与氮化硅陶瓷基板的热膨胀系数更加接近，既能够保持pcb的状态又可以减少分层等问题。仅考虑计算板中添加陶瓷基板市场空间27/28年32/189亿元，正交背板需求有望带动市场空间翻倍增长。🌟投资建议1、绑定TEC全球龙头的【国瓷材料】、【科创新源】、【富乐德】。2、PCB-陶瓷基板进展最快的【科翔股份】，其次【泰金-胜宏科技】。3、光模块先发优势明显【中瓷电子】以及新进一体化【旭光电子】。

❗️【天风电新】国瓷材料（9）：兼备业绩释放+市场空间的服务器陶瓷基板核心标的———————————⭐核心结论：国瓷陶瓷基板预期差极大，27年客户订单指引20e+，q1即可释放业绩，为服务器领域散热标的中最先释放业绩的企业，同时，PCB内嵌陶瓷基板直接对接NV，打开远期空间。具体如下：第一，一体化优势明显。国瓷陶瓷基板核心产品为金属化后的陶瓷基板，国瓷具备粉体-白板-金属化一体化生产工艺，除了部分低端白板外，粉体和白板均为公司自行研发生产，预计年底公司粉体产能达到500-600t。第二，预计27q1陶瓷基板释放业绩，PCB内嵌方案打开市场空间国瓷陶瓷基板下游主要系服务器领域，对应TEC（hbm+cpo交换机）和PCB内嵌陶瓷基板：✅ TEC陶瓷基板：核心客户为phononic，已配合两年，当前已通过产品验证，进入NPI阶段，1-2月后正式下订单。#Phononic对于27年的指引：❗️27年全年最低需求220w片，单片价格从800-1500元不等，按照1k均价看合计订单22e，35%净利率对应近8e利润，#27q1订单需求40w片，对应8e营收。✅ PCB内嵌陶瓷基板：当前直接对接NV，提出PCB内嵌方案，核心采用的材料为氮化硅，使用多层氮化硅起到支撑作用，降低PCB因热量淤积产生的卷翘问题。#❗️NV提供PCB图纸供给国瓷做整体配合，预计1-2月提供陶瓷基板给下游PCB厂商再作测试。⭐盈利预测陶瓷基板按照28年服务器TEC 130e市场，公司占40%份额对应52e营收，35%净利率18e利润，给20XPE对应360e。叠加主业640e，合计目标市值千亿以上，推荐！———————————欢迎交流：孙潇雅/赵子淇

🔥错过金铜时代的紫金矿业，别错过AI稀散金属时代的先导集团一、先看趋势：AI时代铸就小金属之王紫金矿业：新能源时代的世界铜王，电动化带来5%需求增量先导集团：30年持续囤积稀散金属，布局全产业链条，遇上最好的AI时代，AI算力金属需求更旺、供给更紧。1、掌握AI算力底层材料：硒、碲、铋、铟、镓、锗产量全球第一，其中硒、碲、铋、铟全球市占率超50%；并掌握钪、铬、镍、钇、锆、铌、钽等战略资源。2、资源+技术+全链条布局，集团是全球最大、唯一的打通“材料-元件-系统”的稀散金属全产业链高科技企业，具有第一至四代半导体材料、制造设备和应用器件体系，完整的半导体工艺体系等。这2点是先导集团成为SOFC、磷化铟、四氯化锗、MicroTEC、电子特气等诸多领域核心供方的底层逻辑。这门生意的本质是：资源+技术在AI时代的变现。二、再看格局：百亿级利润资产白送上市公司，老板的目标是星辰大海先看集团旗下唯二核心上市公司：先导基电：1、设立合资公司元朔基电，0对价将SOFC核心资产置入上市公司2、置入先导微电子，将二氯二氧化钼、锗烷等电子特气（很多是长鑫、长存、smic、台积电、海力士、三星的主供应商）资产置入上市公司光智科技：1、全球核心的6寸磷化铟衬底资产——先锐科技，仅作价6亿元低成本置入上市公司2、设立全资子公司光智矿业科技，0对价将全球最大的单体锗生产基地置入上市公司（目前市场完全没有定价）总之，先导集团全力输血（0对价或者低成本置入资产）给两大上市公司，帮助上市公司做大做强，完善产业布局三、最后看定位，看未来，看星辰大海光智科技、先导基电分别是集团光、电相关资产的上市平台1、光智科技：光的平台，主要锗、铟两大金属体系，锗链条包括：金属锗、光纤用四氯化锗、红外等，铟链条包括：磷化铟衬底2、先导基电：电的平台，包括半导体设备、电子特气、AI电力（SOFC）等电资产的平台总体上看，先导科技集团的资产证券化率截止目前仍然很低，一个大格局的老板，花了30年塑造的稀散金属及产品体系，遇上了最强的AI时代，先导基电、光智科技两大上市公司未来成长可期，目标星辰大海。

[庆祝]【周观点】持续关注具备产业进展的AI散热和低位的人形机器人板块[太阳]整体市场波动仍然较大，建议关注具备中长期产业逻辑变化，并且短期有希望兑现部分逻辑的科技赛道，关注液冷、金刚石散热、石墨烯、人形机器人方向。#近期核心标的：国机精工、沃尔德、浙江荣泰、科达利、拓斯达、东方材料、金富科技、杰瑞股份#近期重点方向：金刚石&石墨烯散热、人形机器人、工程机械、激光设备、液冷、3D打印、光模块设备、通用设备[玫瑰]#液冷设备：液冷渗透率持续提升，重点环节订单爆发。英伟达Rubin平台液冷核心部件订单确认爆发，中央分水器（Inner Manifold）日订单量从年初约100块升至约800块，CDU等环节产销紧张。谷歌TPUv7每Pod 9216颗液冷芯片100%液冷强制标配，AMD Helios/MI455X于Q3末开始出货，全行业机柜级液冷切换趋势明显。推荐关注#金富科技、鸿富瀚、思泉新材、伟隆股份、冰轮环境、鑫磊股份、乔锋智能。[玫瑰]#金刚石散热：产业放量在即，成本下降空间较大。2026年为金刚石散热元年，其中金刚石铜复合材料成熟度较高，预计2027~2028年放量，CVD多晶热沉片2027-2029落地，金刚石单晶开始在消费端应用。良率提升可降低成本，国内半导体级8英寸热沉片良品率不足50%，良率从50%提升至80-90%可使成本近乎减半。相关公司：国机精工、沃尔德、四方达、力量钻石、宏昌科技[玫瑰]#人形机器人：外资上修出货预期，行业生产能力提升加速。高盛将2030年全球人形机器人出货预测从25.6万台上调至89万台；德意志银行将2026年全球出货预期从1.75万台上调至约5万台，并认为中国是核心增长引擎。9月20日上纬新材旗下''启元机器人''发布Q1、T1两款个人机器人，售价19999元起。同日智身科技宣布累计量产行业级机器人突破1.5万台、单月产能较去年月均提升超10倍、自研关节模组年产能突破100万件。推荐#浙江荣泰、恒立液压、科达利、恒帅股份、征和工业、申昊科技、金沃股份、铁流股份、永创智能、光洋股份、天创时尚、岱美股份、日盈电子、明新旭腾。[玫瑰]#石墨烯散热：英伟达Rubin平台全面转向石墨烯基热界面材料，带动石墨烯导热膜/热界面材料从消费电子向AI服务器放量。9月8日启动IPO（上周确认），主营石墨烯等导热界面材料。我国石墨烯产能占全球67%、消费占比超55%，2025年国内行业市场规模492亿元。相关公司：#鸿富诚、飞荣达、中石科技、思泉新材等。详细可私信

AI 持续赋能3D打印，全民创作时代加速到来【申万3D打印团队】继腾讯混元模型可通过AI建模降低3D建模的门槛后;近期，谷歌推出的Gemini2.5 Flash Image(即nano-banana) 在图像生成和编辑领域，又为玩家创意落地提供灵活高效工具其与潮玩&3D打印结合应用:1)用AI工具生成手办设计图，如:nano balana-图像生成，快速生成设计原型2)通过Meshy或Tripo3D.ai将图片转为3D模型，如:腾讯混元模型-模型生成(拓竹及创想均已接入混元模型)3)用Blender修复模型细节4)用3D打印机打印后打磨上色处理随着AI技术的不断进步，未来或会有更多工具被开发出来，持续降低3D打印专业性门槛，加速全民创造时代到来，拉动设备、部件及耗材持续性需求。标的重申:1)整机:安克创新、拓竹/创想三维(未上市)等;2)整机部件:杰普特、锐科激光、金橙子;3)3D扫描仪:思看科技、奥比中光;4)材料:海正生材、惠通科技、家联科技等。

源杰科技、仕佳光子：前两天讲了，激光器供给开始成为限制NPO扩张的关键因素当前NPO产业面临的主要问题已经越来越集中到激光器供给。按照Lumentum 目前看到的需求，公司自身产能预计只能满足27至28年约30%的NPO激光器需求，因此管理层认为供给不足可能具有持续性和结构性。与此同时，激光器客户认证通常需要两到三年时间，整个流程很难明显压缩，这也意味着新增产能很难快速转化为可交付产品。为缓解这一问题，公司已经开始考虑更多供给方案。其中包括向具备InP制造能力的第三方授权激光器技术，借助外部产能弥补缺口。同时，公司还计划将大约15%的产出重新配置到CW 连续波激光器，以应对当前较强的需求和价格环境。对于高功率激光器领域，管理层现阶段也没有将中国厂商视为短期主要竞争压力。更早讲了，源杰科技视野更远:下游客户已绕过光模块公司直接锁定其未来数年产能，28年产能在上半年即被抢光。源杰科技现在最值钱的变化，是CW激光器芯片从研发储备走向批量出货，数据中心业务已经改写公司的收入结构，主营利润也已经出现非线性修复。70到100mW这一档激光芯片，需求会持续高于供给。业内的口径很直接，2026到2027年这两年，光芯片市场不存在产能过剩的风险，会一直处在供不应求的紧平衡上。价格倒是先追平了。国内厂商量产的同类激光器，市场单价稳定在3.6到3.8美元，海外头部厂商定价3.8到4.0美元，价差已经很小。国产这边靠的是工艺成熟度上来了，产能也在规模化释放，再加上本土化服务和更短的交付周期。CW激光器，其技术逻辑确定性强，无论光互联技术如何演进（如CPO共封装光学或NPO），CW激光器始终是外置可插拔光源中最关键的组件，直接影响光模块的性能与成本。全球市场格局来看，海外厂商Coherent推出400mW CW激光器，预计2026年第三季度量产；国内源杰科技研发出300mWCW光源。国内厂商通过IDM模式（垂直整合制造）突破技术壁垒，实现从芯片设计到封测的全流程自主可控。相关代表厂商中，根据公开资料显示，源杰科技掌握高功率、窄线宽关键技术，已量产70mW/100mWCW激光器芯片。长光华芯高端CW光源量产，功率输出行业领先，推出200mW CW  DFB芯片（全温光功率>200mW），支持1.6T硅光模块。仕佳光子作为平台型光芯片厂商，形成75mW-1000mW CW  DFB激光器产品序列。今天来看：华为公司自研的NPO,单个光引擎为7.2T，有36个通道，每个通道200G。根据公开信息，整套超节点使用了5500个这样的光引擎，替代了48000个800G光模块。光模块不只是美国政策打压，更多的制约来至于光模块存在被NPO、CPO替代的风险。实际情况是目前光模块、NPO、CPO都在推进，短期是较难替代掉光模块。NPO的进度在加快，CPO其实有些复杂，量产推后到28年以后了。华为和海外云厂的想法也越来越接近，柜内用光来替代铜。NPO、CPO越往前推，对高功率激光器、高端无源器件以及光通信半导体化工艺的要求也就越高。下面就按照这条线继续往下说。前NPO还没有成为一个标准化的市场，每家公司都是一套定制封装，其中的技术细节也各不相同，整个行业还处在比较早期的阶段。以后大概率会慢慢出现统一的标准。更值得考虑的问题，是激光器放在哪里。华为公司使用的是内置激光器。好处很直接，就是省钱。外置光源要拉远，并且需要配备保偏光纤，非常麻烦。改成内置之后，保偏光纤基本就可以不用了。另外一边，液冷的需求起来了。交换芯片发热严重，光芯片又怕温度，稍微受到一点影响就可能报废。华为公司的做法是把它们封装在一起，并且加上一整套冷板，把温度控制得很准，这套东西已经在光博会上出现了。到了NPO、CPO时代，保偏光纤的使用量可能会出现分歧，但是冷板式液冷大概率会继续往前发展。目前光通信里的液冷，关注的人还不多。内置光源省掉了保偏光纤，但是把冷板液冷带了起来。高功率连续波激光器出货量一路攀升。NPO和CPO使用的高功率CW激光器只会越来越多，不会减少。先说源杰科技的300毫瓦CW激光器已经在海外取得了实质性进展，甚至可以绕开大模块厂，直接供给英伟达用在CPO上，和Lumentum进行正面竞争。数量也在不断增加，明年会达到2亿颗以上，后年达到4亿颗以上，高功率产品的比例也在不断上升。很多人只把仕佳当成做CW激光器的，实际上它有源、无源两边都做。CW激光器的客户中包括Finisar。明年大概出货五六千万颗，后年大约1.5亿颗，再往后达到2亿颗以上。它的MOCVD数量不算多，但是扩产节奏还不错。300毫瓦已经完成第一轮测试，正在进行小批量验证，第四季度应该能看到300毫瓦、400毫瓦的正式结果。源杰科技从去年11月追踪，追到今年2月，嫌估值贵，追踪到5月，还是嫌估值贵，一直追踪到现在，依然是嫌估值贵。CW光源的路径清晰：光模块、NPO、CPO都需要用到，且价值量不低。市场给与其高估值是有原因的。

【国海通信】鸿富诚挂牌在即，TIM板块核心催化

[庆祝]鸿富诚上市催化TIM板块机遇

鸿富诚已于9月16日完成申购、即将登陆创业板，TIM板块迎来强催化+定价锚！

鸿富诚是极少数能量产石墨烯导热垫片并规模应用、#已进全球头部AI芯片TIM供应链批量供货。

[庆祝]AI是TIM重要增长极，导热瓶颈铸就高壁垒

TIM正是散热链路的“第一接触面”，填补芯片与散热器/冷板间微观气隙、降低接触热阻，#是热量导出的必经环节。

AI构筑TIM核心增长极。 全球TIM市场2024年20.1亿美元→2031年41.5亿美元，CAGR约11%；#IDTechEx预计2022-2034年数据中心TIM规模增长约18倍。

#配方+工艺构筑核心壁垒，高端客户认证周期长达1-3年。 

[玫瑰][玫瑰][玫瑰]相关标的：

鸿富诚、科创新源（东莞兆科）、中石科技、飞荣达、苏州天脉、德邦科技等。

【资料来源】公司公告、沃碳公众号、每经网等

【重要提示】以上信息为公开资料整理，不涉及投资建议及研究观点，仅供参考，本公司不保证其准确性、完整性与时效性；市场有风险，投资需谨慎！

☄️☄️☄️从鸿富诚上市看TIM的投资逻辑-260927☄️（架构升级）结论1：#散热方案的选型决定了导热材料的升级。冷板的螺栓锁紧压力远大于风扇，传统TIM1（硅脂）易泵出，热阻漂移导致GPU降频甚至宕机，同时多层TIM堆叠的热阻迫使架构上必须做减法。“Die→TIM1→IHS→TIM2→散热器”变成“Die→TIM1.5→散热器”。更往前看，#健策推出Removable Lid模式：封装厂带临时盖保良率，ODM打板后拆盖，再贴石墨烯+微通道冷板。☄️（材料选型）结论2：#石墨烯垫片是工程最优解（最成熟且可量产）。主材从硅脂/PTM切到取向石墨烯垫片——石墨烯在绝缘安全、抗反复压缩、热阻稳定性更优，是液冷高压场景下唯一通过NV老化验证的材料。往远期看，#液态金属热阻更低但腐蚀/泵出等问题难解决，金刚石铜/碳纳米管阵列还在测试期NV。☄️（市场空间）结论3：#GPU/CPU➕ASIC➕光模块往28年可看百亿。市场此前诟病TIM市场空间小，但石墨烯的升级光是明年nv按1000w片算空间接近20e，明后年Rubin/v9/3.2T光模块等上量，极大拓展市场空间。hfc也在积极对接封测厂的TIM1和光模块厂的VC及多层TIM。☄️（竞争格局）结论4：#材料公司的格局优于系统级散热。优势在于平台研发，头部一直是美日德平台型公司，霍尼韦尔PTM是GB 系列 TIM2 相变片的主流，#鸿富诚是大陆第一家进入NV石墨烯垫片白名单的企业，公司凭借90%良率、1 年完整老化测试验证周期，以及跟随鸿海导入的 ODM 客户信任，在国内厂商普遍测试阶段的背景下率先实现量产。份额有望从20%稳步提升到50%➕（#具体测算私戳）#☄️整个液冷TIM材料产业链我们都有覆盖跟踪，为当前重点推荐新技术锐度方向。建议关注：鸿富诚、中石科技、德邦科技、思泉新材、苏州天脉、飞荣达等。