【精选研报】【西南证券】化工行业2026年Q4投资策略:守得云开见月明看好化工核心资产-260923.pdf附下载

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短期油价扰动已经结束，化工投资要回到供给出清和核心资产定价权这条线上。

二季度市场围着美伊冲突转了一圈：先看油气，再讲煤化工替代，再追化工品涨价。三季度海峡放开预期升温，原油进入下降通道，石化及下游价格大多回到冲突前水平。真正还在改善的，是化工自己的基本面。

短期看，二季度油价和化工品急涨推迟了补库，库存被压下去；三季度叠加金九银十，部分子行业有补库空间。中长期看，海外和国内供给仍在出清，需求则分化：传统品看供给约束和定价权，新材料看国产化增速。

供给已经在收缩，景气要从自身周期里找

中国化工产品价格指数在冲突刺激后显著回落，5月以来随冲突缓和继续下行。更关键的是资本开支：2025年6月化工固定资产投资完成额累计同比-1.10%，为2021年以来首次转负，之后降幅扩大。中央经济工作会议把整治“内卷式”竞争列为2025年重点任务，2026年“反内卷”继续推进，化工资本开支仍处负值区间。

这意味着行业机会从“油价叙事”切回“谁能挺价、谁在出清”。传统周期里，炼化、煤化工、磷化工及农化、氨纶、制冷剂、染料被点名；新材料则盯润滑油添加剂、湿电子化学品、SAF。

传统品：约束在供给，弹性在龙头

炼化供给约束强，海外产能退出，裂解价差和化工品价差持续修复。煤化工龙头有稳定煤炭供应，油价大幅波动时更能体现盈利弹性和韧性。磷化工及农化下游农需增速稳定，上游磷矿、钾矿资源属性明显。

氨纶供给有收缩预期，需求被运动服饰带着走。面料中氨纶平均添加量已到8%，部分高档面料超过20%。2025年国内表观消费量106.2万吨，同比+9.6%；2026H1约61万吨，同比+16%。2025年产能过剩、价格下行、行业大面积亏损后，2026年1月纯MDI走高叠加春夏打样，进入首轮涨价；3月地缘冲突推高甲醇、纯苯，成本成为推手。40D价格从年初23000元/吨涨至7月底28200元/吨，涨幅超22%；价差从Q1约11000元/吨扩至Q2的15000元/吨。华峰化学2026年半年报归母净利润19.8亿元，同比+102%。

制冷剂是配额逻辑。2025年二代配额削减，三代配额总量卡在基线，需求仍在增长。核心三代品种较2023年底部累计涨幅普遍超300%；R32从1.3万元/吨起步，三年涨幅突破400%。逻辑已从化工品博弈切到资源品壁垒：配额固定，叠加新能源车、AI液冷扩容，缺口刚性扩大。

染料属高污染，环保倒逼中小产能出清。活性与分散染料CR4分别达66%和67.8%。扩产停滞、落后产能出清，还原物、H酸等中间体向头部集中，一体化龙头掌握定价权。

受益的是有产能约束、资源或配额壁垒的龙头；受损的是仍在扩产、只能跟涨跟跌的中小产能。油价回到冲突前，煤化工的“替代故事”退潮，但稳定煤炭成本带来的韧性还在。