核心摘要：

2024年以来，以中央汇金为核心的"国家队"资金完成了从"临时救火"到"制度化平准"的历史性转变。截至2026年11月5日，国务院金融工作报告首次明确"支持中央汇金公司发挥类平准基金作用"，标志着"中国版平准基金"从政策表述走向制度确认。

第一，金字塔结构。截至2026年三季度末，国家队现身829家A股公司前十大流通股东，合计持仓市值约4.38万亿元，中央汇金约3.56万亿元、占比超81%，为绝对主力。

第二，"急跌必出手、低点必进场"。2024年2月（2635点）、2024年9月"924行情"、2025年4月7日（3040点）、2026年7月，每轮都精准踩在市场最恐慌的年内低位。

第三，"先减持退坡、后重回增持"的逆周期闭环。2026年1月汇金减持ETF、一季度证金减持银行股，但6月方向翻转，9月28日—11月4日股票型ETF连续23个交易日净流入、累计5995亿元。

第四，十二字诀操盘逻辑。"逆周期、守底线、托指数、育长钱"，配以央行再贷款与互换便利"弹药库"、媒体部委协同"政策底"宣示。

一、核心观点与投资启示

1.1 三条核心结论

结论一：国家队已是中国A股定价的"边际定价者"与"流动性最后提供者"。中央汇金体系截至2025年末持有ETF份额逾3800亿份、持仓市值突破1.53万亿元，较2024年末增长131.23%。截至2026年三季度末，中央汇金合计持股总市值约3.56万亿元，对国家队的绝对主力地位无可撼动。

结论二：国家队入场=政策底信号，但市场底不一定同步出现。复盘历次进场，政策底与市场底存在时滞：2008年约40天、2015年约6个月、2018年约两个半月。但2024年以来的新型"ETF托底+央行工具"模式显著缩短了这一时滞——2024年2月、2025年4月两轮均在数日内完成情绪修复，市场未出现深度二次探底。

结论三：2026年的净流出是"逆周期调节"的另一种表达，而非崩盘前兆。2026年初国家队减持ETF与银行股，本质是2024—2025年救市资金的"任务完成式退出"；而2026年6月后的重新增持，则是同一套逆周期操作在市场回调时的再次发力。银行板块交易逻辑正从"资金面扰动主导"回归"基本面定价"。

1.2 投资启示

对基金投资经理而言，国家队资金流向的跟踪价值在于三点：

大规模净流入是市场底部的强信号，可作为逆向加仓的时点参考；

减持并非做空信号，需区分"有序退出"与"风险规避"；

持仓结构可作为大类资产配置的镜像参考（银行压舱石+ 科技成长进攻）。

整体判断：在"类平准基金"制度确认、央行两项工具转长期化、险资系统性增持的背景下，A股中长期配置价值显著增强，银行高股息与科技成长"哑铃型"结构或是适配当前资金生态的最优解。

二、国家队机构全景：五类主体与"金字塔"结构

2.1 "国家队"的定义与口径

所谓"国家队"，是中国资本市场对具有政府背景、承担稳定市场功能的国有资金的统称。从Wind的统计口径看，主要包括以下五类主体：

注：上述持仓规模为Wind按上市公司前十大流通股东统计口径（截至2026年9月30日），国家队合计持仓市值约4.38万亿元，实际全口径持仓更大。中央汇金2025年末全口径持仓超4.93万亿元。

2.2 中央汇金：从"国有金融资本受托人"到"类平准基金"

中央汇金投资有限责任公司成立于2003年，长期是工农中建等国有大行的第一大股东。2024年以来，其角色发生根本性升级：

• 2023年10月：先增持四大行A股，后公告买入ETF，稳市工具从"个股"延伸到"指数产品"。

• 2024年2月6日：公告"扩大ETF增持范围，持续加大增持力度、扩大增持规模"。

• 2025年4月8日：首次明确"类平准基金"定位，证监会主席吴清概括其模式为"中央汇金在前方强有力操作，中国人民银行作为后盾"。

• 2026年11月5日：国务院金融工作报告首次明确"支持中央汇金公司发挥类平准基金作用"，从国务院层面正式确认。

资金来源上，汇金具备三重"弹药"：一是每年稳定的金融机构现金分红；二是人民银行再贷款流动性支持；三是覆盖短中长期限的成熟市场融资渠道。

2.3 中国证金：逆周期"救火队"

中国证金公司是2015年救市的主力，主要职能是为券商提供转融通、维护市场流动性。其操作特点是波段明显——市场恐慌时接盘、市场狂热时兑现，高抛低吸、滚动操作。2025年2月，证金公司股东拟将66.7%股权划转至中央汇金，标志"汇金+证金"合并管理启动。

截至2026年三季度末，证金公司合计持仓市值约2172亿元，现身23只个股前十大流通股东，核心能源与消费权重持仓数量均保持"零变动"，体现底仓守护者角色。

2.4 社保基金与基本养老保险基金：长期"进攻手"

• 全国社保基金：规模约3.32万亿元，A股配置约6000—8000亿元。截至2026年三季度末合计持仓市值约5571亿元，现身超600家上市公司，布局最广。三季度新进146只、增持195只、减持138只，银行、非银金融、电子居持股市值前三。

• 基本养老保险基金：委托投资规模超2.98万亿元，2025年末股票余额约5717亿元，偏好低估值、高股息资产。

2.5 外管局梧桐树系与其他平台

外管局旗下梧桐树投资、凤山投资、坤藤投资曾于2016年入股国有大行而被称为"国家队三剑客"，但2020年三季度已退出多数银行前十大股东名单，此后聚焦外汇相关投资主责主业。

国资委旗下的中国国新、中国诚通是2024年以来新晋的"国家队选手"。2026年三季度，中国诚通现身22只个股前十大流通股东，14只持股增加，主要布局能源底座、有色金属与工程央企；中国国新三季度持有中国能建20.29亿股、市值48.50亿元。

三、资金流入流出规律：多轮净流入与2026年的"先退后进"

3.1 标志性净流入节点（时间线全景）

3.2 各时段资金流入总量测算

• 2024年上半年：汇金增持宽基ETF超1830亿份，按成交均价估算对应金额超5000亿元，为规模最大的一轮。

• 2024年全年：中央汇金持有的股票ETF市值净增加8760亿元至9880亿元，年末ETF持仓突破万亿元。

• 2025年二季度：中央汇金对10只核心宽基ETF集中增持合计2024.71亿元。

• 2025年全年：中央汇金体系合计持有ETF份额逾3800亿份、持仓市值突破1.53万亿元，较2024年末增长131.23%。

• 2026年9月28日—11月4日：股票型ETF连续23个交易日净流入，累计约5995亿元。其中10月单月宽基ETF净流入3637亿元，华泰柏瑞沪深300ETF单只净流入931亿元、华夏科创50ETF净流入714亿元。11月3日宽基ETF单日净流入858.85亿元。

• 中长期资金总盘子：2024年9月至2026年9月，社保、养老金、年金、险资合计净买入A股超1.5万亿元。

3.3 净流出与"先退后进"：2026年的逆周期闭环

2026年国家队资金流向呈现清晰的"先减持退坡、后重回增持"节奏：

• 2026年1月（汇金减持）：减持华泰柏瑞沪深300ETF、华夏上证50ETF等头部产品，形成持仓"倒挂"。

• 2026年一季度（证金减持银行股）：基本完成银行股减持，退出招商、兴业、华夏、光大、北京等股份行前十大股东。截至6月9日，汇金系主体持有宽基ETF市值约9466亿元，较年初累计净减5511亿元、降幅36.8%。

• 2026年上半年（宽基ETF净赎回）：23个重点宽基ETF截至5月底累计净赎回1.42万亿元。

• 2026年6月（方向翻转）：6月8日全市场股票型ETF单日净流入295.71亿元，重启增持。

关键判断：2026年的"减持—增持"切换，本质是同一套逆周期调节的两种表达——恐慌加剧时进场承接，情绪修复后收缩，市场再次回调时重新发力。这并非市场见顶信号，而是国家队"有进有出、高抛低吸"完整操盘闭环的体现。

四、流入流出主要板块与ETF标的

4.1 流入方向：宽基ETF为绝对主入口

国家队资金流入的第一入口是宽基ETF，而非个股。买入一只沪深300ETF，相当于一键配置300只样本股，能有效拉升指数、控制回撤。

风格演变轨迹：2023年聚焦沪深300、上证50（纯蓝筹）→ 2024年2月扩大至中证1000、创业板、科创板ETF → 2025年4月"均衡增持结构" → 2026年7月首次将科技ETF纳入增持范围 → 2026年10-11月资金向科创50、创业板、中证500、中证1000扩散。增持方向从"守指数"逐步拓展到"兼顾新质生产力"。

4.2 个股持仓结构：银行是"压舱石"

截至2026年三季度末，国家队重仓股主要集中在金融行业（银行、证券、保险），持股总市值占比超过八成。社保基金方面，银行、非银金融、电子居持股市值前三，农业银行仓位最高（235.21亿股、市值1639.41亿元），工商银行次之（123.32亿股、市值1021.06亿元）。

4.3 2026年三季度调仓：社保进攻、汇金证金守成

• 社保基金（进攻手）：三季度增持365只个股，其中103只持股比例环比增超1%。新进京东方A 1.55亿股、东方证券1.15亿股、紫金矿业8579.87万股，新进有色金属与高端制造是主线。

• 中央汇金、中国证金、证金资管（守成者）：三季度持仓数量"零变动"，核心能源与消费权重均未变动。

• 中国诚通（进攻侧翼）：三季度加仓14股，布局能源底座与科技央企。

五、净流入与净流出后的大盘表现

5.1 净流入后的市场表现：政策底→市场底的时滞缩短

核心规律：2024年以来的新型模式（ETF托底+央行再贷款+央企平台协同）显著缩短了政策底与市场底的时滞。原因在于：宽基ETF直接改善了指数层面的流动性供需，且央行工具的加入使稳市从"临时买入"升级为"可持续制度工具"。

5.2 净流出后的市场表现：资金面压制→基本面回归

2026年上半年国家队减持期间，银行板块交易逻辑从"资金面扰动主导"切换至"基本面定价回归"。截至5月末，18个重点宽基ETF所持银行股规模降至498.65亿元，较2025年末降幅超70%，但减持高峰已过。

值得注意的是，2026年6月以来银行板块明显回暖——中信银行指数6月上旬上涨5.14%，同期上证50、沪深300、科创50分别下跌1.04%、2.35%、5.03%，银行指数大幅跑赢。这说明国家队减持的"利空"是暂时性资金面扰动，减持完成后板块反而因"筹码出清+险资接盘"具备估值修复空间。

5.3 国家队进场后的三种走势（历史复盘）

复盘历次案例，国家队进场往往标志政策底出现，但市场底不一定同步出现，呈现三种走势：其一，快速反转（2024年2月、2025年4月）；其二，缓慢寻底（2008年、2018年）；其三，深度二次探底（2015年）。

六、操盘思路与逻辑全解构

6.1 核心操盘逻辑："逆周期、守底线、托指数、育长钱"

第一层：直接注入流动性，承接最脆弱抛压。在市场恐慌、抛盘集中释放时，国家队作为"最后买家"承接被动赎回与止损盘，阻断"下跌→止损→再下跌"的负反馈螺旋。

第二层：明确政策底线，稳定市场预期。增持公告本身就是"政策底"信号，公告时点均精准对应市场最恐慌时刻，起到"四两拨千斤"的预期管理作用。

第三层：打破负反馈，平滑非理性波动。通过宽基ETF的"一键式"买入，直接改善指数层面的流动性供需，避免个股层面的流动性踩踏。

第四层：引导长线资金同步入场。国家队增持对险资、社保、公募形成示范效应，带动中长期资金跟进。

6.2 入场时机的选择标准

复盘历次进场，国家队入场时点无一例外满足三个条件：其一，指数处于年内绝对低位（2635点、2700点、3040点均如此）；其二，成交量明显萎缩（抛压趋于枯竭）；其三，恐慌性抛盘集中释放（雪球敲入、关税冲击等极端事件触发）。国家队并非"抄底于平静期"，而是"灭火于最烈时"。

6.3 工具选择的逻辑：从个股到ETF再到制度工具

国家队工具箱经历了清晰的演进：早期（2008—2015年）增持四大行个股、证金承接流动性危机；2023年增持四大行+买入ETF；2024年宽基ETF成为主要入口，央行创设互换便利、股票回购增持再贷款；2025—2026年宽基ETF+互换便利+回购增持再贷款+央企资本运营平台协同发力，稳市目标从"防系统性下跌"拓展到"稳定核心资产定价、引导长线资金预期"。

6.4 退出与再进入逻辑：逆周期的完整闭环

1.任务完成即有序退出：救市资金在稳市目标达成后有序退出，2026年1月减持、一季度证金退出银行股均属此类。

2.高抛低吸的波段操作：市场狂热时兑现、腾挪资金布局下一方向。

3.结构腾挪：减持银行、增持科技，实现持仓"再平衡"。

4.回调即重新发力：2026年6月方向翻转、重启增持，9月底起ETF连续23日净流入5995亿元。

6.5 "哑铃型"资产配置镜像

国家队最新持仓结构呈现清晰的"哑铃型"：一端是银行等高股息"压舱石"（金融板块持仓占比超八成），另一端是AI、半导体、科技成长"进攻手"。这种"高股息防守+科技成长进攻"的结构，可作为基金投资经理大类资产配置的重要参考。

七、媒体与部委协同配合机制

7.1 "政策底"宣示的媒体矩阵

国家队的增持动作从不孤立发生，而是与权威媒体的密集发声形成"组合拳"。在关键时点，新华社、人民日报、证券时报、上海证券报、中国证券报、经济日报等权威财经媒体会同步或紧随发布解读，将增持动作上升为"政策底"信号。例如：2024年2月媒体聚焦"国家队护盘"；2025年4月人民日报刊发《稳股市，中央汇金出了什么牌》深度解读；2026年11月经济日报刊发《更好更足发力 稳定资本市场》。

此外，申万宏源、中金、中信、中泰、西部等券商首席策略师在接受权威媒体采访时，对国家队的"类平准基金"功能进行专业解读，形成"官方动作+权威解读"的二次放大效应。

7.2 部委协同的"政策工具—资金渠道—市场操作"闭环

2025年4月的救市揭示了完整协同链条：中央汇金在前方增持ETF；中国人民银行作为后盾通过再贷款提供资金支持；证监会完善制度；金融监管总局引导险资入市；国务院从最高层面部署"完善资本市场稳市机制"。

2026年11月，这一闭环迎来制度升级的关键节点：

• 11月2日：央行会同金融监管总局、证监会召开座谈会，明确回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排、再贷款利率由1.25%降至1%。

• 11月3日：央行开展互换便利操作，金额1000亿元、31家机构参与、中标费率10bp。

• 11月5日：国务院金融工作报告明确"支持中央汇金公司发挥类平准基金作用"。

• 11月6日：国务院常务会议部署"完善资本市场稳市机制，增强股市内在稳定性"。

这一系列动作标志稳市从"临时干预"正式转向"制度化安排"。

7.3 制度工具的协同

• 互换便利（SFISF）：2024年9月创设、额度5000亿元，目前余额1050亿元，2026年11月3日开展1000亿元操作。

• 股票回购增持再贷款：额度3000亿元，2026年11月2日转为长期制度性安排、利率降至1%；签约金额约4400亿元、累计发放超2800亿元。

这两项工具形成"央行提供弹药—汇金/券商基金执行买入"的机制化闭环。

7.4 舆论管理的"预期锚定"

国家队操盘的另一关键特征是预期管理的前瞻性：通过公告措辞（"充分认可当前A股配置价值""未来将继续增持""坚决维护资本市场平稳运行"）反复锚定市场预期，形成"国家队会兜底"的稳定预期，从而降低市场自身的恐慌性抛售动力。

八、风险提示

1.数据口径风险：持仓数据主要基于前十大股东披露与基金季报/年报，全口径持仓无法精确观测，个别金额为合理估算。

2.政策转向风险："类平准基金"机制处于制度化演进过程中，若监管层调整工具使用范围、力度、退出节奏，历史规律未必能简单外推。

3."托底失效"风险：国家队托底无法替代基本面，后市高度最终仍取决于基本面。

4.退出冲击风险：减持节奏若加快，可能对相关板块形成阶段性资金面压力。

5.信息时滞风险：数据截至2026年11月6日，存量持仓以三季报（9月30日）为准，存在披露时滞。

数据来源：Wind、上市公司定期报告、公募基金季报/年报、中央汇金/中国证金/社保基金理事会官方披露、权威媒体免责声明：本报告仅供研究参考，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。数据截止：2026年11月6日