贵金属到位了吗——钯金深度基本面研究报告

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品种简介

钯金（Palladium，Pd）是银白色贵金属，属铂族金属一员，密度12.02克/立方厘米，导电导热性能优异、吸氢能力强。

全球约80%的钯金用于汽油车尾气三效催化剂，其余用于首饰（约一成）、电子元件（多层陶瓷电容、镀层）与化工（氢气提纯）等领域。

供应端，矿产主产南非（约四成）与俄罗斯（约四成），北美、津巴布韦等地亦有产出，诺里尔斯克镍业是全球最大钯金生产商；

二次回收（以汽车催化剂回收为主）约占全球供应三成。

国内钯金以进口与国际折算报价为主、无统一现货基准价，广州期货交易所已推出钯金期货合约（代码PD、1000克/手），与境外NYMEX钯金期货、伦敦现货共同构成定价与风险管理工具。

一、核心结论

钯金正处“供给转过剩、需求被替代”的长期逆风通道：2026年全球供需预计由持续多年的缺口转为小幅过剩，占需求八成以上的汽车催化剂面临电动车替代与燃油车份额收缩的双重压制，价格自9月以来加速下移，伦敦现货跌破1000美元/盎司关口，年内高点回落约三成。短期看，价格已击穿部分矿山完全现金成本、技术面深度超卖，存在修复性反抽需求；但基本面反转信号未现，反弹后仍以逢高偏空对待。

二、供给端：矿产收缩与回收恢复并存，2026年转入小幅过剩

全球钯金供给连续收缩，但降幅小于需求。据中粮期货测算，2025年全球钯金供应约302.4吨、同比降1.2%；2026年预估约294.2吨、再降2.7%，其中矿产钯约186.7吨、回收钯约101.4吨。

俄罗斯是最大边际变量：受制裁与经营调整影响，诺里尔斯克镍业矿产产量降至至少二十年来最低水平，俄近三年精炼库存基本消耗完毕，市场普遍预计其产量或大跌10%；俄罗斯政府3月进一步收紧银行铂族金属出口许可规则，铂族中仅钯金可申请出口且限制锭形，增加供应外运的行政成本。

南非方面，限电常态化叠加工资上涨，矿山产出受限、成本抬升。与矿产收缩形成对照的是回收供应：受益于汽车报废进入高峰期与催化剂回收率提升，2026年汽车催化剂回收预计强劲恢复，部分对冲矿产减量。整体看，供给收缩已持续多年，但2026年供给降幅（约3%）远小于需求降幅（约9%），供需缺口收窄并转为小幅过剩，据诺里尔斯克镍业预计全球过剩约30万盎司。

三、需求端：汽车催化长期走弱，混动与回收提供结构性支撑

汽车催化剂是钯金绝对主需求，占全球消费约八成，长期逻辑持续转弱。2025年全球汽车领域铂钯铑需求下降2%至1190万盎司，纯电动车份额升至约16%且无需尾气催化剂，持续挤压燃油车份额；Johnson Matthey预计2026年全球钯金需求下降约9%，ETF投资由净流入转为净流出，诺里尔斯克镍业预计2026年汽车行业钯金需求740万盎司、同比降2%。

结构性支撑来自混动与回收：美国混动车销量2026年1—9月同比增长23%、占车市份额15.6%，混动车保留发动机与尾气催化剂，对铂钯用量形成托底；中国汽车报废补贴政策延长支撑内需，但电动车渗透加快，瑞银预计年内国内汽车行业钯金消费仍将下滑。首饰需求相对稳定、小幅增长，电子需求平淡。

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四、库存与持仓动态：库存偏高、去化缓慢，投资资金仍在流出

库存整体偏高、去化缓慢，投资资金尚未回流。截至11月1日当周，NYMEX钯金库存约24.98万盎司，广期所钯金仓单5070千克、周度减少24千克，境内仓单连续去化；当周铂金、钯金ETF分别净流出0.25吨、0.06吨，投资端未见增持信号。伦敦钯金远期各期限维持小幅升水（3.54%—3.88%），期限结构未给出强紧缺信号。库存绝对水平不低叠加ETF持续流出，说明本轮价格跌破千元主要靠成本支撑与技术面寻找底部，而非库存驱动，反弹行情的持续性有待资金面配合。

五、成本与利润：价格击穿部分矿山完全现金成本

成本端支撑正在凸显，但尚未阻断下跌。南非与俄罗斯合计贡献全球约八成钯金矿产，两地铂族矿山完全现金成本普遍在1000—1200美元/盎司区间，当前伦敦现货960—985美元/盎司已击穿成本区间上沿，部分高成本矿山进入亏损状态；早在6月NYMEX钯价回踩1200美元/盎司时，市场即已讨论“成本支撑”，如今价位更低、亏损面明显扩大。这意味着供给端存在进一步减产的中期风险，但也说明当前价格对成本是“击穿”而非“贴近”，需警惕超跌后的修复行情与矿山减产传闻形成共振。

六、近期影响基本面的核心事件与传闻

1、美对俄钯关税反复

美国商务部4月对进口自俄罗斯的未锻造钯作出反倾销肯定性终裁，裁定倾销幅度132.83%；美国国际贸易委员会5月随即裁定俄钯未损害本国产业、不征收反倾销税。美方随后在301框架下重新启动调查，潜在税率10%—12.5%，低于2025年的最坏情景假设。关税是否落地未定，俄罗斯供应流向与转口贸易存在不确定性。

2、俄罗斯出口许可收紧

俄政府3月收紧银行铂族金属出口许可规则，铂族中仅钯金可申请出口许可且限制锭形，增加供应外运的行政成本，短期扰动亚洲与欧洲市场货源。

3、南非电力与减产传闻

南非限电常态化叠加工资上涨推高矿山成本，龙头矿山产出指引承压，市场存在南非减产传闻，需以季度产量数据验证。

4、宏观与风险偏好

10月FOMC维持政策利率于3.75%—4%，市场仍维持较高的12月加息预期；科技财报分化扰动风险偏好。中期选举、美伊局势与11月非农就业数据是短期价格波动的主要外生变量。

七、后市展望与核心跟踪要点

短期钯金处于“基本面过剩、成本支撑、技术超卖”的多空拉锯：中长期电动化替代压制需求、供需转松是价格上方的主要约束；但价格已击穿部分矿山完全现金成本，跌破千元后技术面深度超卖，存在向950—1000美元区间修复的反抽动能，反弹高度受制于1000—1015美元及1035—1050美元压力。操作上维持反弹偏空思路，超卖反抽后可关注逢高机会。

核心跟踪指标：

1、NYMEX钯金库存与广期所仓单的去化速度；

2、ETF资金能否由流出转为流入；

3、南非矿山季度产量与减产传闻兑现情况；

4、美国301关税及俄罗斯出口许可政策进展；

5、混动车销量与电动车渗透率的边际变化；

6、油价与美联储政策路径对贵金属板块的整体影响。

本文仅做产业事实梳理，不构成任何投资建议。

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