一个在头部券商投行部干了六年的朋友，去年内部转岗了。

不是跳槽，是从IPO组转到并购组。我问他为什么，他说得很平静："一年全市场就上一百多家，我们组去年一个都没成，不走留着干嘛。"

他说的是实话。2025年A股IPO上市116家、募资1317.71亿元。2022年这个数字是428家、5869亿元。三年时间，缩了将近九成。

全市场一百多家券商里，2025年真正有IPO项目入账的只有33家。剩下67家，颗粒无收。

116家、1317.71亿元，平均每家募资11.4亿。而同期港股IPO募了2858亿港元，同比涨225%，超过纳斯达克拿下全球第一。同一批中国企业，能上的去了香港，上不了的留在原地。

承销保荐费率跌到5.04%，近五年最低。这个数字背后是券商之间的价格战——项目少了，谁都想抢，费率只能一路往下。

这个榜我自己排的，六个维度加权：承销保荐收入25%、保荐家数15%、承销金额15%、在审项目储备15%、撤否率反向15%、执业质量15%。数据来自沪深北三地交易所披露、中证协执业质量评价、券商年报和公开报道。

† 国联民生保荐基数小（5家），撤否率受单个项目影响极大，不宜直接横向比较。

科创板是中信的主场。168.95亿元承销规模，占全板块44.64%。这个比例意味着科创板每两个项目里，差不多就有一个是中信做的。

创业板看国泰海通和招商。国泰海通57.61亿居首，招商证券45.46亿紧随其后。

主板是确定性通道。全年审核通过率100%，但只过了29家。能上主板的本来就是优等生，券商在这里拼的不是能力，是能不能拿到项目。

北交所是中小券商的活路。在审项目164家，占全市场61%；费率7.13%，是几个板块里最高的。项目小、费率高、竞争没那么惨烈，这是中小券商唯一能站住脚的地方。

一、过会率95%，但真实成功率只有58%。

2025年上市委审核通过率95.69%，这个数字经常被拿来说"IPO很容易"。但它是分母算错的结果——只算了"上了会的企业"。如果把中途撤回、被终止的全都算进来，行业真实项目成功率是58.51%。

国投证券更极端：保荐22个项目，最终只有3家上市，失败率75%。

二、国泰海通家数第一，但不是最强。

合并之后，国泰海通19家保荐数反超中信的17家，坐上了"量王"。但承销保荐费9.17亿，比中信少3.24亿；单项目平均规模只有中信的78%。

客户数量靠合并拿来了，定价能力还没跟上。这是合并后第一年的典型状态。

三、跟投赚的钱，是承销费的15倍。

中信保荐臻宝科技，承销费9603万元，跟投持股市值一度接近15亿元。这不是个例——超过七成的科创板跟投项目浮盈超过承销费。

投行部门正在从"卖方"变成"买方"。以前是帮你上市收一笔钱走人，现在是拿自己的钱跟你绑两年。

四、中信建投的规模和质量，第一次分家了。

中信建投2025年IPO业务规模稳居前三，但因为紫晶存储案的罚单，执业质量评价只拿到B类。而中信证券和中金公司是行业里仅有的两家"三项全A"。

执业质量评价这套体系，看的不是"你做了多少"，是"你有没有出事"。规模再大，一个案子就能把评级拉下来。

五、67家券商颗粒无收，这不是周期，是出清。

头部5家拿走了73%的承销额。剩下的一百多家分27%。对中小券商来说，"全能型投行"这个梦基本可以醒了——要么死磕某个赛道（北交所、某个行业），要么给头部做项目分包。

选券商的标准变了。

过去问的是"你们过会率多少"，现在该问的是"你们愿不愿意跟投"。过会率95%是话术，真实成功率58%才是全貌。而跟投制度把券商和企业绑在了一起——肯拿真金白银押注你的项目，才是真的看好。

5.04%是平均数，中小企业实际要付的可能是14%。

头部券商用大项目薄利维持品牌，用中小项目厚利赚钱。融资规模5亿以下的企业，实际费率远高于行业均值。谈费率之前，先搞清楚自己在哪个池子里。

"全能型投行"这条路，中小券商已经走不通了。

一年116家上市，头部拿73%。中小券商要么在北交所这类细分市场扎下去，要么接受成为头部项目分包商的角色。想全面开花，没戏。

一、拟上市企业，优先找执业质量A类券商。

"申报即担责"的监管环境下，A类意味着更规范的内控和更低的后续追溯风险。中信证券（收入第一）、中金公司（大项目定价最强）、华泰联合（撤否率10.71%，头部最优）都在这个序列里。

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二、并购重组是接棒IPO的第二增长极，现在就该进场。

2025年全市场重大资产重组超过170单。IPO堵着，并购就热。中金是并购财务顾问第一（18.91%份额），中信第二，华泰联合执业质量A类。

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三、北交所这条线，值得单独建能力。

在审164家占全市场61%，费率7.13%是各板块最高。对中小创新型企业来说，这是性价比最高的选择；对白圭来说，这是琢玉者孵化营最现实的退出通道。

对接：招商证券（北交所承销家数第一）、东方证券（北交所布局深）　|　动用：琢玉者项目储备 + 执圭人合投基金

数据口径为2025年全年。来源：上交所、深交所、北交所披露数据，中国证券业协会执业质量评价结果，各券商2025年年报，财联社、21世纪经济报道、证券时报、中国证券报公开报道。

榜单为自建，六维加权方法见上文。承销金额与费用为合并口径，国泰海通含原国泰君安与原海通证券项目，未做重复计算。