海南橡胶(601118)深度研报:厄尔尼诺+供给收缩共振,2026年能否迎来翻身之年?

海南橡胶（601118）深度研报：厄尔尼诺+供给收缩共振，2026年能否迎来翻身之年？

报告日期：2026年9月9日

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一、核心投资逻辑：供给收缩长逻辑与短期业绩的背离

海南橡胶是全球最大的天然橡胶全产业链上市公司，在全球经营管理土地490万亩，胶园约380万亩，年加工产能217万吨，全球销售贸易量337万吨，行业龙头地位稳固。当前市值约337亿元，今年以来涨幅34.53%，近一个月涨幅高达46.55%。

2026年的核心叙事是"厄尔尼诺+全球胶林老化+EUDR"三重供给收缩共振。全球天然橡胶正面临一个结构性拐点——泰国等主产国胶树逐步步入老龄化，叠加厄尔尼诺带来的异常天气，供给端收缩已成定局。但硬币的另一面是：公司2026年上半年预计归母净利润亏损0.9-1.35亿元，扣非亏损更达2.55-3.8亿元，"翻身"之路并非坦途。

二、厄尔尼诺+供给收缩：涨价逻辑能否兑现？

2.1 全球供给收缩已是事实

2026年上半年，全球天然橡胶产量约606.9万吨，同比减少2.3%（减少14.2万吨）。减产的核心驱动有三：

· 树龄老化结构性困境：全球橡胶树龄结构老化，泰国等主产国胶树逐步步入老龄化，单位产出下降，中长期供给天花板已现。

· 厄尔尼诺扰动开割节奏：上半年主产区因前期高温干旱、后期雨水扰动，新胶上量缓慢，自产原料增产不及预期。NINO3.4海表温度已达2.6，超强厄尔尼诺已形成，Q4起或进一步冲击主产区产量。

· 泰国出口分化印证收缩：7月中国自泰国进口大增16%，但越南、印尼大幅下滑，印证主产国出口收缩格局。

与此同时，中国天然橡胶社会库存从年初161.99万吨降至6月底129.77万吨，降幅约20%，去库趋势明确。截至8月，传统产胶旺季库存仍在下降，较为罕见，反映上游供应偏紧。

2.2 胶价走势：重心抬升但过程曲折

2026年上半年，上期所天然橡胶主力合约结算价从年初15800元/吨上涨至16655元/吨，涨幅约5.4%；20号胶主力合约涨幅近12%。但过程一波三折：

1-2月低产季稳步上行 → 3月中东冲突引发暴跌 → 4月修复上行 → 5月中旬后因厄尔尼诺实质影响弱于预期波动加剧 → 6月末宏观预期转向深度调整

核心判断：这是一轮供给支撑、需求压顶的慢牛行情。需求端全球汽车销量同比下降1.1%、中国市场产销量下降超4%是主要制约因素。

2.3 关于"国产橡胶缺口"逻辑

你提到的"国内年需求700万吨，缺口500多万吨"——这并非海南橡胶的直接利好，而是行业现状。国内自产原料存在刚性缺口，进口胶是重要补充。海南橡胶的价值在于：全球布局+全产业链，胶价上涨时，其自产胶（上半年2.23万吨）和贸易业务均受益。但公司贸易业务2026年上半年主动降规模，销售总量同比下降25%至120万吨，说明公司在主动优化业务质量而非盲目扩张。

三、保险赔款：非经常性收益的"输血"效应

2026年6月，公司公告收到两笔保险赔款及征地补偿：

项目 金额 会计处理

橡胶收入保险（价格波动） 148万元 确认为其他收益

橡胶树完全成本保险（旱灾） 7,532万元 冲减农业生产成本

橡胶树物化成本保险（旱灾） 787万元 冲减生产性生物资产

征地青苗补偿款 19万元 确认为营业外收入

合计 约8,486万元 —

解读：约8,319万元的旱灾保险赔款冲减成本而非确认为利润，对当期净利润的实际增厚是间接的，但确实减轻了旱灾带来的成本压力。收入保险148万元直接计入其他收益，但体量极小。

四、2026年能否"翻身"？——关键矛盾分析

4.1 半年度预亏：经营性困境依然存在

公司预计2026年上半年归母净利润亏损0.9-1.35亿元，扣非归母净利润亏损2.55-3.8亿元。亏损原因包括：

· 下游需求走弱：国际贸易壁垒、地缘冲突扰动出口市场，胶价仍处周期性底部

· 成本端挤压：厄尔尼诺导致原料收购竞争加剧，采购成本上升

· EUDR溢价下滑：符合欧盟零毁林法案的产品溢价下降

这揭示了一个核心矛盾：厄尔尼诺推高原料成本，而非直接推高公司利润。如果下游需求无法同步跟进，公司反而面临"成本涨、售价跟涨不足"的利润挤压困境。

4.2 积极变化：降本增效已在推进

公司正在推进多项改善措施：

· 优化债务结构：利用海南自贸港政策，以约2%的商业贷款成本置换海外高息债务

· 关停低效资产：关停低效加工厂，优化非洲种植园经营

· 布局热带水果：通过海南封关政策，利用土地资源改善收入结构

长城证券预计公司2026-2028年营收分别为460.8/514.8/600.4亿元，归母净利润0.98/1.58/4.3亿元，首次覆盖给予"买入"评级。

4.3 "翻身"的核心条件

2026年能否实现全年盈利，取决于：

1. Q3-Q4胶价能否突破箱体上沿：供给收缩逻辑能否战胜需求疲软

2. 厄尔尼诺实质影响是否扩大：若Q4主产区产量受冲击，胶价弹性将进一步释放

3. 降本增效能否覆盖经营亏损：财务费用优化、低效资产处置进度

五、综合评估：翻身之年尚需验证，趋势向好但过程曲折

维度 现状评估

供给端 厄尔尼诺+胶林老化，收缩确定性高，支撑胶价长牛逻辑 ✓

需求端 全球汽车消费偏弱，压制胶价弹性 ✗

公司经营 上半年预亏，但降本增效、债务优化在推进 ⚠️

资金偏好 月涨幅46.55%，游资与量化资金深度参与，弹性与波动并存 ⚠️

估值 2026年预测PB约2.83倍，处于历史区间（1.7-6.2倍）下沿 ✓

催化剂 海南封关政策、保险赔付、厄尔尼诺升级、EUDR执行 ✓

海南橡胶正站在供给收缩长逻辑与短期业绩困境的十字路口。 全球胶林老化和厄尔尼诺带来的供给收缩具有高度确定性，中长期胶价中枢抬升趋势明确。但2026年能否"翻身"，取决于Q3-Q4胶价能否突破当前箱体、需求端能否企稳回升。半年度预亏8,486万保险赔款不足以覆盖经营亏损。翻身之年，趋势向好但过程曲折，需持续跟踪厄尔尼诺演进与下游需求信号。

风险提示:个人独立分析，不作为投资建议。