在过去的十几年里，海外不少头部券商都在搭建自己的ESG研究团队，如：高盛2004年就已经推出可持续相关研究业务、巴克莱在2021年聘请Marie Freier负责跨资产ESG研究、瑞银的ESG专职岗位最早可以追溯到2001年等。

行业里不少人会有这样朴素的想法：股票分析师大多习惯处理财务数据，ESG属于大量非财务信息。那么专门配一组ESG分析师来拆解这些线索，理应可以把盈利预测做得更好。而也正是抱着这样的想法，不少机构持续扩充ESG研究人员。

这篇论文研究的问题是：券商设立内部ESG研究团队，就一定能够改善股票分析师的预测水平吗？

发表在《The Accounting Review》上，题目：Broker In-House ESG Research。直译过来就是：券商内部的ESG研究。

这篇文章2026年8月在线发表，作者是Wei、Cahan与Chen。

文章没有先入为主认定ESG研究就一定有价值，而是分成两大块开展分析：

一是哪些因素推动券商去组建自有ESG研究；

二是这套内部ESG研究，究竟会给股票分析师的研究产出带来怎样的实际改变。

巴克莱的ESG负责人Marie Freier有一段话很贴合文章想要探讨的现实困境，即便非财务、无形资产很难嵌入传统分析师的工作流程，市场依旧要求投研人员去分析这部分内容。

一、券商ESG分析师画像：并非环保新人，而是金融老兵

要理解内部ESG研究的实际效果，我们可以先看看做这份工作的是什么样的人。

作者手动整理LinkedIn公开简历资料，筛选出美国23家券商，合计73名ESG分析师，对应78个岗位，梳理这群从业者的真实面貌。

很多人会有刻板印象，觉得ESG分析师大多是刚毕业的环保方向学生，但原始统计数据并不是这样。

1.1 从业履历特征

ESG分析师平均拥有12.06年的整体工作经历，5.55年研究岗位经验，72%有金融业从业背景。不过他们专门从事ESG相关工作的平均时长只有1.68年。大部分人是在卖方研究积累多年经验之后，才转向ESG相关工作。

1.2 教育与证书结构

81%的分析师拥有金融或者经济学学位，只有28%拥有ESG、可持续发展相关学位。93%持有金融类专业证书，仅有27%取得ESG方向的证书。

1.3 岗位发展时间线

美国券商的专职ESG岗位，大规模兴起是在2017年之后。样本数据显示，2009年只有极少数券商设置ESG研究；到2021年，已经有35.15%的分析师-公司年度观测样本可以接触到内部ESG研究。63%的ESG分析师属于外部招聘，并不是券商内部人员转岗而来。

简单来说，这批ESG分析师，大多是已经摸爬滚打多年的金融从业者，而不是初出茅庐的环保专业应届生。

二、券商搭建内部ESG研究的驱动因素：需求侧与供给侧的双重检验

作者构建Probit模型，从需求、供给两个角度，分析哪些券商更愿意设立内部ESG研究。

2.1 需求侧：三类核心推力

买方客户需求：券商办公所在地的可持续投资基金规模越大，券商设立ESG研究的概率越高。可持续基金规模每变动一个标准差，设立ESG研究的概率提升0.29个百分点，来自买方机构的诉求构成重要外部推力。

券商内部业务需求：券商持仓组合企业的ESG表现波动越高，代表对应的ESG风险更不稳定。券商更倾向设立ESG研究，体现股票分析师群体对ESG专业支持的内部诉求。

本地ESG认知水平：如果券商所在的州已经落地气候适应相关政策，当地整体ESG意识更强，券商搭建内部ESG研究的可能性会有所提高。

2.2 供给侧：券商资源禀赋约束

券商规模：分析师数量更多的大型券商，更愿意布局ESG团队，可以依靠规模经济摊薄运营成本。券商规模每变动一个标准差，设立概率提升0.15个百分点。

覆盖可持续主题行业：当券商本身就在大量覆盖清洁能源这类可持续赛道，已有的知识储备可以降低搭建团队的成本，这类券商更有可能配置ESG研究。

绿色债券承销：这一项回归结果并不显著，也就是说，承销绿色债券业务并不会明显推动券商去建设内部ESG研究。

综合来看，券商要不要做自有ESG研究，是外部客户诉求、内部投研压力、地域政策环境以及机构自身资源条件，多重因素共同作用下的结果。

三、内部ESG研究对预测精度的基准实证：价值仅局限于特定行业

接下来进入文章核心实证部分，检验内部ESG研究能不能改善分析师的盈利预测。

文章使用PMAFE，也就是相对平均绝对预测误差作为核心指标，这个数值越小，代表分析师的盈利预测越准确。

作者把样本划分成ESG密集行业和非ESG密集行业，其中ESG密集行业包含环境敏感行业、争议性行业、SASB高披露要求行业。

在卖方投研的竞争环境下，预测精度几个百分点的变化，是具备实际意义的。

全部样本：合并全部行业做回归，内部ESG研究，对于预测准确度没有统计层面的显著作用。

环境敏感行业：拥有内部ESG研究的券商，分析师预测准确度提升4.94%。

争议性行业：拥有内部ESG研究的券商，分析师预测准确度提升6.07%。

SASB高披露要求行业：拥有内部ESG研究的券商，分析师预测准确度提升4.18%。

非ESG密集行业：回归系数不具备统计显著性，内部ESG研究无法带来预测精度的改善。

动态检验结果显示，券商正式启动内部ESG研究的当年，就可以观测到ESG密集行业预测精度出现提升。

采用熵平衡方法重新加权样本之后，上述结论依旧保持稳健。

这也说明，内部ESG研究并不是放之四海皆准，只有在ESG因素会显著影响企业经营的行业，它才能够发挥作用。

四、作用机制识别：ESG分析师的双重角色——信息挖掘与信息解读

作者通过横截面检验，区分出两套作用路径，分别是信息解读机制和信息挖掘机制。

不少解读会把ESG分析师比作投研的“翻译官”，这个比喻和论文的实证发现可以对应上。

4.1 信息解读机制

面对ESG风险高、多家第三方ESG评级给出的结果分歧很大的企业，内部ESG研究带来的预测精度提升会更加明显。

当外部评级互相矛盾的时候，内部ESG分析师更多承担梳理、解读现有信息的工作。

4.2 信息挖掘机制

如果一家企业几乎没有第三方ESG评级机构覆盖，内部ESG研究带来的增益会很强。

一旦第三方评级覆盖比较充分，内部ESG研究的边际效果就会下降，二者存在一定替代关系，这种替代效应更多出现在非ESG密集行业。

除此之外，论文还考察分析师面对负面环境新闻的反应。

在ESG密集行业，没有内部ESG研究作为支撑的分析师，容易对负面环境新闻出现过度反应，过度下调盈利预期。

而当券商具备内部ESG研究之后，这种过度反应会得到缓解，帮助分析师客观评估环境事件实际的财务影响，减少情绪化判断。

五、反直觉核心结论：社会S议题，反而拖累分析师研判质量

这是整篇文章很值得留意的一组结果。

作者借助SASB标准里面企业对应的实质性社会议题数量，衡量企业受到社会议题影响的程度。

这里会看到一个有意思的矛盾：环境维度的分析相对好落地，社会维度却格外棘手。

回归结果显示：在非ESG密集行业，如果企业受到社会议题的影响程度高，内部ESG研究反而会拉低分析师盈利预测的准确度。环境维度和治理维度，没有出现同类现象。

对此论文给出三层现实层面的解释:

5.1 议题碎片化，缺少统一衡量主线

社会议题包含劳工权益、数据隐私、社区关系等大量分散内容，非常依赖具体场景，很难形成统一衡量标准。

对比来看，环境领域已经有碳核算、排放核算这类成熟工具。统计显示，76%的社会类指标属于定性指标，环境维度定性指标占比是67%。

5.2 财务传导路径模糊，难以量化建模

社会风险大多属于事件驱动，罢工、舆论抵制、诉讼什么时候发生很难预判。

事件最终带来多大财务损失，很大程度取决于舆情走向和企业危机处置手段，很难提前建模测算。

5.3 信息过载挤占分析师有限注意力

依据有限注意力相关理论，人的认知带宽存在上限。

大量零散、很难转化为盈利信号的社会信息给到分析师，会带来认知负担，干扰原本的判断逻辑。

并不是信息越多，得到的判断就越可靠。

这里需要厘清，不是说社会议题本身不重要。

而是现阶段，社会相关信息很难转化成盈利预测可以直接使用的素材，强行纳入分析，反而会带来干扰。

六、拓展检验：内部ESG研究对分析师其他产出指标的影响

除了盈利预测准确度之外，论文还考察目标价、评级调整、分析师报告文本内容、市场反应等多类产出结果。

目标价：在ESG密集行业，拥有内部ESG研究的券商，分析师给出的目标价误差更小，目标价在12个月内达成的概率更高。

评级调整：ESG密集行业当中，分析师上调评级会引发更强的市场反应；下调评级没有观察到同类效应，这个结果和过往文献提出的分析师倾向推迟下调评级的结论保持一致。

报告本：券商设立内部ESG研究之后，分析师报告当中ESG相关词汇、ESG相关标题的数量明显增加，可以看出ESG团队实实在在影响研报产出，并不是虚设岗位。

市场反应：在ESG密集行业，依托内部ESG研究得到的盈利预测修订，会带来更高的累计异常收益率，市场会认为这部分预测含有更多有效信息。

七、研究带来的现实启发

读完整篇论文，我们可以跳出ESG研究“有用或者没用”这种简单的二元判断。

第一，内部ESG研究存在明确的适用边界。面对环境风险突出的行业，它可以帮助解读信息，缓解分析师的过度恐慌。可这套能力没有办法直接复制到社会议题的分析上，如何处理S维度信息，是当前投研实践当中的现实难点。

第二，机构不需要盲目跟风搭建ESG团队。需要结合自身覆盖的行业结构、客户真实需求，权衡投入和产出，并不是每一家券商都适合配置专职ESG研究人员。

第三，普通投资者看待研报可以建立分层的思路。对于ESG密集行业，如果分析师背后有内部ESG研究作为支撑，可以适度提高对观点的接受度。但面对社会议题暴露程度高的企业，哪怕这份研报来自配有ESG团队的券商，依旧需要更加审慎甄别。

八、研究局限

论文全部样本来自美国券商，得到的结论不能够直接套用到国内A股券商，还需要后续开展专门的实证检验。

文章衡量社会议题暴露程度，使用的是行业层面SASB披露主题数量，属于相对宏观的代理指标。后续可以借助文本分析、事件研究等手段，使用企业个体层面指标做进一步深挖。

另外，文章也提到，ESG分析师自身的人力资本背景，比如是否具备法律、人力资源相关从业背景，能不能缓解社会议题分析遇到的困难，也值得后续继续探索。

结语

这篇顶刊研究，打破投研圈里面“ESG信息越多，预测就越准确”的固有认知。

内部ESG研究不是万能的工具，在环境风险清晰、可以量化的场景，它能够辅助分析师开展工作。

但遇到碎片化、财务传导路径模糊的社会议题，新增的信息反而会带来研判上的噪声。

放到卖方投研现实场景来看，这篇文章也带来一点思考。

ESG投研的重点，不在于盲目扩招人员、堆砌各类指标，而在于分辨哪些ESG信息真正可以转化为企业盈利的判断依据。

环境维度的量化框架已经逐步成型，可社会议题如何落地到财务预测，依旧是ESG研究有待攻克的难题。

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编辑：星谜

排版：星谜

复核：生椰拿铁

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