【精选研报】紫金矿业公司深度报告国际铜金龙头持续扩张盐湖提锂开发成果已现-.pdf附下载

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我先按 `blog-writer` 的风格说明核对写法，再只依据输入材料提炼主判断。紫金未来三年的利润主引擎，是铜金产量继续放、铜价中枢再抬上去。盐湖提锂已经拿出中试和晒卤，仍接不住当前这一季的利润。

2022年前三季度归母净利润166.7亿元，同比增长47%。单季却变了脸：三季度归母净利润40.4亿元，同比下降13%。产量还在冲，价格先撤了。

后面就盯这一对矛盾：放量能不能接上，铜价能不能从三季度的坑里走出来。锂和金，看的是更后面的账。

产量在冲，三季度利润被铜价按住了

前三季度矿产金同比增长19%，矿产铜同比增长55%，矿产锌同比增长5%。

三季度单季还在加快。矿产铜22.2万吨，同比增长33%。矿产金14吨，同比增长13%。矿产锌9.6万吨，同比增长8%。

价格走到了反面。三季度铜均价6.12万元/吨，同比下降12.2%，环比下降15.1%。压力来自美联储加息，以及全球经济衰退预期。

放量已经发生。利润被价格按了一个季度。产量弹性在紫金自己的矿山里，价格弹性在全球供需里。下游需求若不及预期，量增、利减还会再来一次。

成本也在咬。全球通胀下，铜金成本暂时上升。矿山企业毛利率56.38%，同比下降2.85个百分点。综合毛利率15.60%，同比只上升0.82个百分点。吨位的好处，暂时只是勉强盖过成本。

铜价中枢上移，放量才会变成利润

2023到2025年，全球供给端放量不及预期，铜库存又处在长期低位，精炼铜基本面有望逐步改善。四季度加息仍在推进，铜价已经企稳回升。

时间点就卡在这里。三季度是价格的压力测试。四季度开始验，价格能不能接住已经放出来的产量。

几个大项目已经走过“会不会建”。

卡莫阿一期、二期选厂的年化总产能，接近精矿含铜约40万吨。三季度单日产量已经稳定超过这个水平。技改预计2023年二季度完成，矿山铜产能提到45万吨/年。三期扩建预计2024年四季度投产，总矿石处理量超过1400万吨/年，铜产能提升到约60万吨/年。按这个进度，卡莫阿有望成为全球第三大铜矿。

西藏巨龙一期已经达产，二期筹建在推进。塞尔维亚佩吉上带矿已在投产项目之列，下部矿带崩落法仍在施工。塞紫铜VK矿4万吨/天技改有望建成达产。JM矿崩落法、奥罗拉地采一期、黑龙江多宝山铜山矿地采也在推进。四个大规模崩落法工程取得重要进展。

诺顿金田Binduli北已经投料试车，年处理500万吨低品位矿石，达产后新增矿产金约2.5吨。难处理金矿已开工，力争2022年底建成投产。

世界级铜金矿能建成、能达产，是这家里少数有α的地方。铜价中枢上移，量价齐升，盈利才进入释放期。铜价继续弱，α就只剩吨位。三季度已经给过一次样本。

盐湖有了实物进展，金矿在锁更远的产量

锂的资源量和规划产量，被放进全球前十。三季度利润表里，兑现出来的增量仍是铜、金、锌。

拉果错保有资源量折碳酸锂214万吨。湖水含锂，资源量在这里即可视为储量。平均锂离子浓度270毫克/升，镁锂比3.32。碳酸锂、氧化硼、氧化铷、氧化铯都达到大型规模。一期产能拟调整为2万吨/年碳酸锂，二期投产后拟提升到5万吨/年。建设在加快，并且已经产出首批电池级单水氢氧化锂中试产品。

阿根廷3Q盐湖比计划提前一个月正式晒卤。路线是除杂、碳酸化沉锂，从井采卤水提取电池级碳酸锂。盐湖区已建成两套试验性蒸发池。2021年6月产出过纯度99.891%的电池级碳酸锂。这套常规技术在当地有超过20年历史，项目具备实验室、中试盐池和工厂，并已做出合格产品。倾向是能顺利建设、达产，并做到低成本运营。收购后保留Liex S.A.原有管理和技术团队。

金矿收购对的是2025年前后的产量。2022年10月18日，紫金经境外全资子公司出资3.6亿美元，收购IMG旗下RGM，核心资产是苏里南Rosebel金矿，包含Rosebel矿区和Saramacca矿区。RGM持有前者100%权益、后者70%权益。紫金拿下95%的A类股份和100%的B类股份，剩余5%的A类股份在苏里南政府手里。

从材料看，山东海域金矿权益、安徽沙坪沟钼矿也在收购和探转采中推进。对价和产量贡献没有展开，看不出它们单独改写2022到2024年的EPS。

未来三年净利润的快速增长，来自两件事叠在一起：卡莫阿、巨龙等项目持续扩产，加上锂板块“两湖一矿”投产达产。盐湖放量之后，受益的是已经把铜金底盘做厚的紫金。需求掉下来，先受损的仍是利润里的铜价，规划中的锂产量补不上一个季度的价格坑。