一、【ZX制造】科森科技重大事项点评及推荐

#定增发行、投入液冷及机器人领域。公司发行定增，募资上限11.02亿元，发行上限1.66亿股。

募投分配主要为布局液冷、机器人及补流：1）收购惠州展固科技53.26%股权：5.00亿元；2）机器人与智能终端精密结构件及模组制造项目（一期）：4.02亿元；3）补充流动资金：2.00亿元。

#并购展固科技、切入液冷领域。公司并购展固科技：1）交易方式：股权转让+增资，总对价上限5亿元；2）交易结果：取得53.26%，展固科技变为控股子公司，纳入合并报表；3）标的业务：惠州展固科技，AI服务器液冷精密结构件；主打液冷冷板盖板、 manifold歧管结构件，属于算力液冷金属零部件赛道；4）战略意图：切入AI液冷硬件，和公司既有精密加工能力协同，加强NV产业链布局。

#公司为特斯拉机器人核心结构件供应商、募资为快速放量储备。公司当前为特斯拉机器人身体、关节结构件核心供应商，在北美达拉斯工厂直接供货特斯拉弗里蒙特工厂，且近期获得手部关节新订单。除特斯拉外，公司为1X、Agility、Meta等多家机器人公司提供机器人结构件，当前机器人项目募投仅为一期，为未来机器人快速放量提供储备。

#投资建议：公司为特斯拉机器人放量核心供应商、且深度布局液冷、AI终端、固态电池等领域、与特斯拉、Meta、NV、苹果深度绑定、今年公司扭亏为盈、我们前瞻、持续、重点推荐！

二、【非AI PCB 涨价链】涨价周期及持续性增强，汽车方向有望领涨

1、涨价传导：上下游一体化下顺价顺畅，Q3-Q4为利润反转关键窗口。 PCB产业链呈电子布→覆铜板→PCB 的一体化传导，上下游协同性强，顺价基础稳固。传导存在时间差，PCB 环节通常在原材料涨价后1-2个季度完成顺价； Q3起PCB进入加速顺价期  ，预计为传统PCB业绩释放的首个密集季度，亦是利润拐点确认的关键节点。

2、涨价持续性：供给偏紧叠加格局优化，需求稳健升级，支撑涨价趋势延续。

供给端： 原材料紧缺下转为配置制，龙头集中度提升。上游电子布、覆铜板已转为配置制（配给制）行业，PCB厂作为制造与上游材料的核心拿货环节，顺价过程中增量利润同时覆盖制造端与分销端，传导顺畅。行业格局同步优化：高端产能加速向 AI 倾斜、非 AI 需求收缩；Q2 涨价过程中三线小厂 CCL原材料供给份额下降，中端龙头公司集中度提升。

需求端： 非 AI 需求稳健升级，汽车带动高端材料用量。 非 AI 类需求整体稳健，汽车行业中高端需求（如智能座舱 PCB）已升级至 M7 材料等级，对高端覆铜板及电子布形成增量拉动。

涨价持续性。根据当前上游电子布及覆铜板涨价预期，行业紧缺将持续到27年中，当前PCB仅为涨价第一季度，后续加速上行，且PCB货值较上游更大，实际涨价幅度有望超过Q2覆铜板环节。

3、板块内部演绎：自 8 月起轮动上涨，核心看汽车涨价超预期。

传统 PCB 板块自 8 月起内部轮动上涨，第一波为估值修复，后续核心看涨价持续超预期与 AI 突破方向。 板块上涨按梯队依次展开：兼具AI与传统涨价的【景旺电子、方正科技】等，二线大规模中军【奥士康、崇达技术、超声电子】等，小市值弹性【金禄电子、四会富仕、博敏电子、中京电子、威尔高、满坤科技、伊顿电子、澳弘电子】等；当前第一波上涨仅为估值修复，后续核心看涨价持续超预期与AI突破方向。

涨价超预期方向核心在汽车。 Q3 汽车行业连续涨价，部分料号累计涨幅超 100%。主因汽车对供应链稳定性与产品品质要求高、对价格敏感度相对低；客户资源丰富、上游 CCL 拿货稳定的 PCB 企业，本轮涨价议价能力预计持续增强。相较其他行业季度涨价频率，汽车客户已形成月度涨价频率，新供应商认证周期大幅缩短。

继续推荐中小PCB方向： 核心看好汽车占比高【奥士康】，AI+涨价【景旺电子、方正科技】，涨价持续超预期的【崇达技术、超声电子、金禄电子、四会富仕、博敏电子、中京电子、威尔高、满坤科技、伊顿电子、澳弘电子】等。

三、【天风电新】关于几种散热方式的答疑

本次汇报主要集中于液冷与TIM材料、陶瓷基板与金刚石等散热材料的用途及关系回复近期投资者关注的问题，具体如下：

⭐TIM材料、陶瓷基板、液冷三者是否相互可以替代？

三者独立。首先明确底层逻辑，TIM材料、陶瓷基板、金刚石核心作用都是导热，液冷通过层层导热最终把热量带走，实现热量的传输。

以芯片散热举例，散热路径为裸die->芯片热沉片->液冷板，其中裸die与芯片热沉片之间填充材料为TIM1，芯片热沉片与液冷板之间填充材料为TIM2。TIM材料为填充材料，热沉片为结构件，其中材料可能是氮化铝陶瓷基板或者金刚石，并不冲突。

⭐为什么说TIM材料方案并未收敛？

材料端TIM2可能使用液态金属、液晶或者石墨烯等，尚未定型；结构端，未来可能将芯片热沉片与液冷板合并，减少TIM2材料的使用。

⭐金刚石可以替代氮化铝陶瓷基板吗？

两者#核心差异在于氮化铝陶瓷基板上可刻蚀电路，承担电气连接作用，金刚石有望应用在热沉片上，承担散热的作用，因此仅热沉片可替代，主流的氮化铝应用场景光源基板、TEC制冷片、PCB等均不能够替代。

✅芯片热沉片：单纯导热作用，不需要刻蚀电路。由于AI芯片功率密度快速提升，金刚石凭借其超高热导率可取代ALN、铜等材料，其他芯片没有过高功率需求并不需要金刚石。

✅电路基板、TEC制冷片：导热+电气连接，金刚石当前无法取代陶瓷基板，核心原因是金刚石硬度过高，精细光刻、刻蚀金属线的工艺成本极高。

✅PCB内嵌陶瓷基板：计算板中目前科翔的粉体方案为混合粉体，随着芯片功率密度提升，当前也在积极配合NV做陶瓷粉体+金刚石粉体的混合的下一代方案。

⭐液冷板未来可能会用金刚石材料？

当前应用材料为铜，下一代产业积极研发金刚石铜复合冷板，K值可达600 ~ 900 W/m·K，但金刚石颗粒和铜天生不浸润，量产仍有难度。

四、恒瑞BD超预期！恒瑞医药GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-1596对外授权诺和诺德资料整理

恒瑞医药将HRS-1596在大中华地区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利授予诺和诺德，交易条款为❗3亿美元首付款，与开发、注册和商业化相关的潜在里程碑付款最高可达23亿美元，以及潜在的销售提成。该交易获得相关监管机构的批准并满足其他惯例交割条件后，预计于❗2026年第四季度完成交割。

HRS-1596是一款已具备开展Ⅰ期临床试验条件的胰高血糖素样肽-1（GLP-1）和抑胃肽（GIP）双受体激动剂，有望实现#每周一次口服给药，与现有治疗选择相比，可显著减少用药频次并提升用药便利性。恒瑞已在中国获准开展HRS-1596用于体重管理和2型糖尿病的Ⅰ期临床试验。

恒瑞在减重领域的布局，包括肠促胰岛素类全覆盖（GLP1、GLP1/GIP、GLP1/GIP/GCG，均授权Kailera）,下一代研发管线布局包括长效（每周口服一次HRS-1596授权诺和、每月注射一次）、肌肉保留（INHBE I期、Amylin等）、增强整体获益（SHR-2906 I期）。此外，除减重外，进入临床阶段的适应症还包括OSA（III期）、心力衰竭伴肥胖（II期）、PCOS（II期）、DKD（II期）、MASH（I期）。

五、【国金计算机&金属】#光智科技：6英寸磷化铟获头部客户订单_集团高纯铟与高纯红磷保供 

【1】#6英寸获全球头部客户订单_海外光通信龙头已批量出货

——订单：公司9月16日披露的投资者关系活动记录表显示，先锐科技磷化铟衬底已向国内外光通信芯片及器件厂商批量交付，国内覆盖头部光芯片企业，海外已向光通信龙头批量出货；其中，#6英寸磷化铟衬底已获得某全球头部客户订单，批量交付与客户认证同步推进。

——整合：根据投资协议，公司以增资方式取得先锐科技50.08%股权，增资总金额3.01亿元，承接先导科技集团全部磷化铟衬底资产。8月25日公告确认已完成股权交割及工商变更登记。

【2】#集团高纯铟与高纯红磷保供_布局大尺寸衬底升级

——供给：据公司披露，先导科技集团具备8N级高纯铟提纯及量产能力，可制备6.5N级以上高纯电子级红磷，为磷化铟业务提供原料保供基础；先锐同时具备核心设备自研自产能力。

——需求：公司表示，国内客户正由2、3英寸向4英寸过渡，海外客户正由4英寸向6英寸过渡，衬底扩产与客户认证周期较长；先锐已具备6英寸衬底批量供货能力。

——出口管理：自2025年2月4日起，磷化铟被纳入出口管制，相关出口须向国务院商务主管部门申请许可。

【3】#锗材料向器件及整机延伸_红外收入与毛利率提升

——产业链：据半年报，公司已研制13N超高纯锗单晶，形成从晶体材料、芯片、光学器件到探测器、机芯及整机的红外产业链；新设内蒙古光智矿业拟开展锗提纯，产品规划覆盖二氧化锗、四氯化锗及区熔锗锭等。

——经营：26H1红外光学产品收入10.61亿元，同比增长17.69%，毛利率32.67%，同比提升4.25个百分点；红外探测器及机芯模组合计占公司收入比重由7.49%升至29.13%。公司整体扣非归母净利润3,295.45万元，同比增长181.65%。

主板：2支

创业板：0支

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