2026年6月，上海金融法院就一起高风险杠杆雪球产品侵权责任纠纷作出终审生效判决，成为资管行业通道违规、适当性违规的标志性判例。该案彻底穿透“机构对机构交易”的形式外壳，明确认定券商联合私募基金通过壳基金通道，为不合格自然人投资者违规参与场外杠杆雪球交易提供便利，构成共同侵权，对投资者亏损承担七成连带赔偿责任，为行业同类合规风险处置划定清晰司法边界。

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案件核心判决结果

本案投资者为上市公司实控人费某，其通过私募通道参与带杠杆的场外雪球产品交易，最终合计净亏损1435万元。经过审理，上海金融法院终审维持原判：证券公司、私募基金管理人构成共同侵权，对投资者损失承担70%连带赔偿责任，赔偿金额约1004万元；投资者自行承担剩余30%损失。该判决为终审判决，具备行业普遍参考与合规警示意义。

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两类雪球产品风险差异：普通保证金与杠杆型产品

市场主流雪球产品分为两类，二者风险结构、损失边界差异巨大，也是本案亏损大幅放大的核心原因：

一是全额保证金雪球（常规合规产品）。该产品为市场主流标准化品种，投资者认购100万元名义本金即全额缴纳100万元保证金，无杠杆加持，最大风险为本金全额亏损，无需后续追加资金，风险边界清晰、波动可控。

二是部分保证金杠杆雪球（高风险违规高发品种）。该产品采用保证金交易模式，通过少量保证金撬动大额名义本金，自带高杠杆属性。例如名义本金1亿元产品，仅需缴纳20%保证金即可入场，对应5倍杠杆。一旦标的资产价格下跌触及阈值，保证金将快速耗尽，投资者需持续追保，否则将被强制平仓，亏损会被杠杆成倍放大，风险极具突发性与毁灭性。

本案中投资者参与的正是高风险部分保证金杠杆雪球产品。费某累计转入保证金6685万元，撬动超3亿元名义本金，高杠杆属性直接导致其亏损速度与亏损规模远超常规产品。

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完整案情复盘：半年持续营销+通道规避监管的违规全链条

本案违规并非单一操作失误，而是券商主导、私募配合、层层包装的系统性违规链条。

2022年9月，券商员工张某主动向费某推介高风险雪球产品，初期被费某明确拒绝。此后半年时间内，券商通过持续微信跟进、对接头部私募资源、安排总部团队实地拜访等方式反复营销，持续诱导投资者交易。2023年3月，双方线下洽谈后，费某最终同意参与投资。

本案核心违规前提为监管硬性规则：自然人投资者不得直接作为场外期权交易对手方，严禁参与此类杠杆型场外雪球交易。为促成业务、规避监管，券商主动设计“私募壳基金通道”的违规操作方案。

具体操作中，券商为费某对接合作私募基金管理人，让自然人投资者以基金份额持有人身份，借私募基金壳主体曲线参与场外期权交易。为制造合规假象，机构安排第三方人员师某作为名义投资人挂名入场，但其全部投资资金均由费某提供，整只基金仅有费某一名实际出资人，完全沦为个人交易通道。此外，费某为此支付4.5万元通道费用。2023年4月，券商与私募正式签署衍生品交易协议，完整搭建起违规交易架构。

值得注意的是，全链条参与方均明确知晓操作违规。2023年4月，券商员工在微信沟通中明确告知投资者“个人操作产品户，监管要处罚的”，但各方仍心存侥幸、执意推进。交易过程中，费某可直接在业务微信群下达交易指令，完全跳过私募基金法定投资决策、风险审核、交易风控等核心流程，私募管理人彻底丧失独立履职能力。

2023年4月至2024年8月期间，费某通过该违规通道累计完成23笔杠杆雪球交易，持续转入保证金6685万元。2023年10月、2024年1月，市场连续下行，产品两次触发追保要求，投资者为避免前期本金全部亏损持续追加资金，最终受市场行情持续走弱影响，无力挽回亏损。2024年8月，全部产品触发敲入机制并到期清算，投资者最终仅收回5250万元，净亏损1435万元。

亏损发生后，费某于2024年4月向监管部门投诉，同年11月监管对涉事券商出具警示函。后续投资者提起诉讼，一审法院认定券商、私募构成共同侵权，承担70%连带赔偿责任。双方不服判决提起上诉，2026年6月2日，上海金融法院终审驳回上诉、维持原判。

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全链条违规事项汇总

本案全面暴露了券商、私募机构在高风险衍生品业务中的典型合规漏洞，形成完整违规闭环：

1. 明知违规仍主动营销诱导。券商作为持牌专业机构，明确知晓自然人禁止参与场外杠杆期权交易的监管红线，仍为赚取业务收益，对合格投资者之外的个人客户开展长期持续营销诱导，是本次违规交易的核心发起方与主导方。

2. 私募机构出租牌照、沦为违规通道。私募基金管理人违背信义义务与履职初心，完全放弃独立投资决策、风险管控、投后管理等法定职责，将旗下基金变为自然人违规交易的工具。全程接受投资者直接交易指令、配合搭建违规架构、借助过桥资金放大杠杆规模、收取通道费用，属于典型的卖牌通道违规行为。

3. 适当性管理与风险披露全面流于形式。机构未真实开展风险讲解、风险匹配、合规回访等工作，风险测评结果与产品高风险属性严重错配，书面风险揭示仅有形式签字，无实质告知、无有效答疑，所有合规流程均为事后补材料、做表面合规，无法免除机构责任。

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法院核心判决逻辑（行业重要司法指引）

本案之所以成为标杆判例，核心在于法院坚持穿透式审判思维，厘清了金融机构、投资者的过错边界与责任划分标准：

1. 穿透形式架构，认定实质违规主体。法院不被“机构对机构交易”的表面合规形式迷惑，穿透基金壳通道、名义投资人等包装，直接认定本次交易的真实投资主体为自然人费某，从根本上否定了通道规避监管行为的法律效力，明确任何结构化包装均无法掩盖向不合格投资者销售高风险产品的违规实质。

2. 明确“卖者尽责”优先于“买者自负”。判决划定了投资者自担风险的适用前提，只有金融机构完整履行适当性义务、真实充分披露风险、合规开展业务，投资者才需自行承担投资决策后果。本案中投资者初始明确拒绝交易，亏损源于机构长期诱导、违规设计交易方案、隐瞒真实风险，因此机构必须承担主要责任。

3. 界定券商、私募共同侵权连带责任。双方主观上存在共同违规的合意，分工协作搭建违规交易链条：券商负责营销获客、方案设计、产品对接，私募负责提供牌照通道、交易主体与合规外壳，双方行为共同造成投资者亏损结果，存在直接因果关系，因此需承担连带责任，投资者可向任意一方主张全部赔偿。

4. 坚持过责相当原则合理划分责任。法院未因投资者具备上市公司实控人身份、拥有商业经验而加重其责任，仅依据实际过错判责。投资者明知交易违规仍主动参与、自主下达交易指令，存在过错故自担30%损失；同时充分考量普通投资者对复杂杠杆衍生品的风险结构、杠杆机制、定价逻辑缺乏专业认知，处于信息弱势地位，不推定其具备与专业机构对等的风险识别能力。