文/何诚颖

常有人问我：中信证券、东方财富、中金公司、中信建投……这些被市场戏称为“老登股”的头部券商，跌跌不休、纹丝不动，为何你依然坚定看多？

答案并不复杂。

除了近三十年的从业积淀，让我深谙行业周期与冷暖；更核心的底层逻辑在于：我看懂了它们的生意。这些公司的商业模式清晰稳定，护城河宽且深，当下正处于“黄金坑”般的估值修复前夜。

当下市场对券商的偏见，几乎形成了某种“政治正确”，主要集中在两点：

一是“政策调节器论”：认为券商是股市的“稳压器”，监管不允许其大涨，否则容易诱发疯牛，因此券商注定被压制。

二是“业绩兑现论”：认为半年报业绩已是巅峰，利好出尽，预期打满，后续无空间。

这些论调，在券商长期横盘的背景下，听起来似乎有理，甚至成了散户的自我催眠。

但投资最忌讳的，便是用短期的股价波动，去否定长期的商业价值。

股市的底层逻辑，从不因舆论、情绪或短期调控而改变：真正具备业绩支撑、低估值、高ROE、商业模式稳固的优质资产，终将迎来价值回归，区别仅在于时间。

所谓“不让涨”，本质上是弱者为自己踏空找的借口，经不起逻辑推敲。

当下的券商板块，不仅是价值洼地，更是A股稀缺的“高确定、低估值、高成长、强护城河”的优质赛道。

一、业绩非脉冲，而是景气度的扎实兑现

评判一个行业，看业绩质量，而非市场情绪。

2026年上半年，券商板块交出的是近五年来最硬核的成绩单——没有题材炒作，没有一次性收益，全是经营能力的真实体现。

数据掷地有声：

16家沪市券商预告全部报喜，合计归母净利润896亿—939亿元，同比大增59%—67%。

中金公司统计的42家上市券商，上半年合计净利润高达1425亿元，同比增长50%。

头部效应尤为显著：中信证券净利233.43亿元（+69.59%），中金公司净利增78%—90%，中信建投增60%—80%。

有人拿2015年牛市对比，认为增速不够“炸裂”。但这恰恰忽略了本质区别：

2015年是杠杆牛、情绪牛，泡沫化严重；而2026年的增长，是建立在行业出清、合规完善、头部集中、连续多年稳健增长基础上的“高质量增长”。

两者的含金量，不可同日而语。

二、估值处于极端底部，与业绩形成罕见错配

如果说业绩是“底气”，那极致低估就是“安全垫”。

当前中证全指证券公司指数：

PE仅15倍左右，处于近十年3.5%—4%的分位，比过去96%的时间都便宜；

PB仅1.2倍，处于近十年7.75%分位，深陷历史底部。

个股更显夸张：

中信证券PE仅10.6倍，中金公司PE仅12—13倍。

反观国际同行，高盛、摩根士丹利长期稳定在15倍PE。

这意味着：盈利能力更强的国内顶级券商，估值反而低于国际投行。

更核心的指标是ROE（净资产收益率）：

2026年一季度券商指数ROE达2.13%，同比提升5.36个百分点；头部券商年化ROE已突破11%—13%，超越2021年高点。

历史上，券商PB在1.2倍时，对应ROE普遍仅4%—5%。

现在是：ROE历史高位 + 估值历史低位。

这种极致的“剪刀差”，在A股全行业都极为罕见。高盈利、高回报叠加低估值，不是风险，而是肉眼可见的机遇。

三、投资终局：看懂商业模式，守住能力圈

很多人热衷追逐科技、热点，嫌弃券商太慢、太“老登”。

我不否认科技是新质生产力的核心，是国运所系。但投资有一条最朴素的铁律：看懂再做，不懂不做。

科技赛道虽好，但迭代极快、技术路线多变、内卷严重。今天的龙头，明天可能就被颠覆。几千家科技公司大浪淘沙，最终能构建长期护城河的凤毛麟角。赛道好，不等于个股好；方向对，不等于你能赚钱。

这让我想起一次刻骨铭心的投资经历，它彻底重塑了我的投资体系。

早年，朋友邀我入股一家火爆的法式餐厅。开业首年盈利50万，分红5万。创始人信心爆棚，计划借贷300万扩张连锁。当时我已深研价值投资，深知无护城河的暴利只是昙花一现，便拒绝追加，仅保留分红。

结果如我所虑：新店亏损，老店客流下滑，利润全填了新店的坑，小股东颗粒无收。第三年，餐厅彻底倒闭清算，20万本金仅收回7000元，亏损96.5%。

这次惨败，让我读懂了巴菲特与段永平的核心哲学：对的生意 > 对的人 > 对的价格。

烂生意的特征是：无品牌、无壁垒、无复购、靠烧钱维持、看似盈利实则无法创造自由现金流。当年的法式餐厅如此，当下绝大多数炒作的题材股、伪科技概念股亦是如此。

反观头部券商，拥有的是顶级商业模式：

1. 牌照垄断：严控准入，天然护城河；

2. 客户粘性：财富管理、托管、投行服务深度绑定机构与高净值客户；

3. 规模效应：资本越厚、网点越多、成本越低；

4. 多元抗险：投行、资管、经纪、两融、衍生品多轮驱动；

5. 头部集中：行业出清加速，资源向龙头聚拢。

科技是“高成长、高淘汰、高不确定”；头部券商则是“稳增长、高确定、深壁垒、低估值”。

万千科技小票的生死轮回我看不懂，但券商三十年的生意本质，我门清。

四、偏见终将纠偏，催化剂已在路上

总有人说“利好落地，利空出尽”，这是典型的散户线性思维。

券商的业绩不是一次性脉冲，而是资本市场改革深化、居民财富搬家、直接融资扩容、衍生品大发展带来的中长期景气上行。

当前压制股价的，非业绩，而是偏见与情绪。

引爆行情的三大催化剂已悄然累积：

1. 交易制度优化：盘后定价、机制完善持续激活市场；

2. 监管红利释放：资本市场条例修订，夯实长牛制度基础；

3. 流动性宽松：市场活水增多，Beta行情回暖。

资金永远最诚实。证券ETF近20个交易日有18天净流入，主力资金早已在低位悄然布局。

市场永远公平：10倍PE、50%增速、ROE持续抬升、历史最低估值、拥有垄断壁垒的行业，不可能长期被埋没。

五、结语：好生意打折是馈赠，烂生意炒作是陷阱

三十年投资生涯，一次96.5%的亏损，教会我最朴素的道理：

不懂的生意，再热闹也不碰；看懂的好生意，再低迷也坚守。

当下的A股很割裂：

无数人追逐高位、高估值、高淘汰的科技小票；

却无视低位、低估值、高壁垒的头部券商。

大家在赌泡沫，我在守确定性；大家在追风口，我在等价值回归。

所谓“券商不能涨”，只是弱者的自我麻痹。真正的价值，只会迟到，永不缺席。

科技属于时代，券商属于价值。

高位题材的热闹是陷阱，低位好生意的沉寂是机会。

此刻的中信、中金、建投、东财，就是A股最踏实、最安全的价值底。

等待，只是时间问题；爆发，只是周期问题。

风险提示：本文为个人三十年市场经验复盘与逻辑思考，不构成任何个股投资建议。