宏观基本面

海外方面，美伊局势趋缓但分歧仍大。美联储紧缩预期反复但边际缓和。9月非农新增就业仅2.9万人，失业率升至4.2%；9月CPI同比3.7%、核心CPI同比2.6%，PPI同比6.3%创2026年5月以来新高，通胀压力尚未缓解；

地缘方面，美伊谈判在解除制裁、霍尔木兹海峡通行等议题上交换了方案，但核心分歧未见实质性突破，周末围绕海峡的局部摩擦再度升温，原油价格获得提振，铝的海外供给风险溢价并未完全出清。海湾地区电解铝产能持续修复：巴林铝业已恢复至约130万吨/年（约为冲突前80%）、阿联酋EGA恢复约25%（目标2027年一季度满产）、卡塔尔铝业仍维持60%负荷；海湾地区年化产量自2—5月低点280万吨修复至9月的370万吨，较战前仍有缺口。

国内方面，国内经济延续“生产偏强、内需偏弱”的分化格局。地产端，1—9月房地产开发投资同比下降20.6%，新建商品房销售额同比下降13.9%，1—7月房屋新开工面积同比-24%、竣工面积同比-23.2%，建筑型材相关需求承压。

汽车端，1—9月汽车产量同比下降3.7%，其中新能源汽车产量同比增长12%，新能源相关需求仍具韧性。

出口是最大亮点，海关总署数据显示，9月我国未锻轧铝及铝材出口约66万吨，环比+4.8%、同比+25.9%；1—9月累计出口532万吨，同比+17.8%。出口保持较快增长，有助于消化国内供应、缓解内需不足带来的压力；但随着海外供应逐步恢复，后续出口竞争力面临考验。

行情回顾

截至10月21日，沪铝主力合约收盘价为23,050元/吨，相比于上周五（10月16日23,270元/吨）下跌220元/吨，周环比下降0.9%；较3月12日年内高点25,260元/吨回落8.8%，较7月1日年内低点22,245元/吨上涨3.6%。截至9月末，2026年电解铝年均价约24,219元/吨，较2025年上涨约16.9%。近两周主力合约在22,780—23,170元/吨区间窄幅箱体运行，波动明显收敛。

                          沪铝活跃合约收盘价(元/吨)

截至10月22日，LME铝3M报3,004.85美元/吨，较10月21日收盘价3,042美元/吨回落1.2%。10月14—15日LME铝年内首次跌破3,000美元关口，随后一个交易日重新收复，价格基本回到中东冲突前水平，前期地缘溢价完全回吐。年内高点为6月2日的3,787.5美元/吨，当前较其回落约20.7%。渣打银行10月将2026年LME铝均价预测由3,318美元/吨下调至3,249美元/吨（2027年3,001美元/吨），理由是中东供应恢复快于预期、印尼产量增加与欧洲冶炼厂重启。

LME铝现货结算价(美元/吨)

现货端，截至10月22日，华东现货A00铝锭均价23,710元/吨（较前一日+100元），10月21日全国现货均价约23,610元/吨，对近月合约升水250—290元/吨。现货升水自国庆节前的20—40元/吨持续走扩，10月20日一度升至295元/吨的年内高位，反映期货回落后市场低价承接意愿明显增强；同期11—12月差走扩、Back结构进一步加深，近月合约交易现货紧缺、远月交易供应回归，期现结构呈“强现实近月、弱预期远月”的分层特征。

华东A00铝现货对主力合约升贴水（元/吨）

电解铝供给：

据SMM统计，国内电解铝运行产能约4,551万吨（另有口径4,560万吨），行业周度开工率98.03%—98.54%，触及历史峰值，逼近4,543万吨合规产能天花板；周度产量持稳于87.47万吨，周度铝水比例77.95%（环比-0.13个百分点），高铝水比例持续抽紧可流通铝锭。新疆、山东等主产区满载运行，边际增量几乎为零。

电解铝月度运行产能

产量方面，国家统计局数据显示，2026年9月国内原铝（电解铝）产量391万吨，同比增加3.1%；1—9月累计产量3,503万吨，累计同比增加3.8%；8月单月产量398万吨，同比增加4.7%。2026年新增产量主要来自霍煤鸿骏扎铝二期35万吨、天山铝业20万吨（2025年12月投产）及辽宁忠旺30万吨复产，全年增量约80万吨，总产量预计4,537万吨、增速降至1.8%；后续若产能红线严格执行，国内增速趋近于零，增量只能依赖海外。

海外方面，中东铝厂复产加速推进：巴林铝业运行产能恢复至约130万吨（战前80%），阿联酋环球铝业恢复约25%、目标2027年一季度满产，卡塔尔铝业仍维持60%负荷；海湾地区年化产量从冲突低点280万吨修复至9月的370万吨。印尼、越南、印度新投项目持续爬产，2026年海外新增产能约185.5万吨、贡献产量约100万吨；叠加其他地区减复产损失约170万吨，海外净减量约70万吨。2027年海外预计增产约330万吨，是压制远月估值的核心变量。

电解铝库存：

截至10月20日，国内主流消费地电解铝锭社会库存报56.6万吨，较上周四（10月15日63.6万吨）继续下降；国庆假期社库仅出现短暂小幅累积，节后迅速重回去化通道，去库速度为近年最快，绝对水平已回到近5年同期水平。铝棒库存同步降至16.85万吨（周-1.90万吨），自节后18.75万吨的阶段性高位快速回落，出库量明显回升，消费韧性得到验证。上期所铝库存10月19日报23.69万吨，期货仓单10月21日76,421吨（单日-2,516吨），延续快速下滑。

铝锭总库存走势图（万吨）

海外方面，截至10月21日，LME铝库存236,125吨（当日-100吨），注销仓单占比6.26%，处历史极低水平：年初约50万吨，7月24日一度降至271,275吨、创1998年有完整记录以来的最低值，当时仅相当于全球不足一天的铝消费量。结构上，LME低库存中俄铝货源占比极高、下游接收意愿有限，真正可交割的“干净铝锭”更为稀缺，近月合约挤仓风险需持续关注。

LME铝期货库存变动(万吨)

电解铝成本

动力煤方面：

截至10月21日，环渤海动力煤（5500大卡）报1,034元/吨，年初至今上涨50.1%，52周区间685—1,034元/吨；10月13日秦皇岛港5,500大卡山西产平仓价1,013元/吨，创两年新高。供给端，5月山西煤矿事故后安监加码，8月全国原煤产量3.6亿吨、同比-7.7%（连续3个月为近五年同期最低），其中山西同比-30.9%；需求端极端天气下煤电调峰托底、冬储补库启动。9月17日三部门发文要求稳产稳供后，山西已有220座煤矿完成整改复产，10月中旬起煤价涨势放缓、局部回落，CCTD判断10月下旬稳中偏弱。动力煤上行抬升外购电成本，是当前电解铝成本端最主要的上行变量。

环渤海动力煤（5500K）价格（元/吨）

数据来源：Mysteel

氧化铝方面：

截至10月21日，氧化铝主力合约AO2701收于2,630元/吨（10月22日结算价2,639元/吨），10月15日盘中一度跌破2,600元/吨关口；现货SMM氧化铝指数10月15日报2,661.08元/吨（周-7.59元），10月16日全国现货均价2,655.91元/吨，期现价差已收敛至近乎平水。

氧化铝主力合约（AO2701）收盘价（元/吨）

截至10月15日，全国冶金级氧化铝建成产能11,962万吨/年，运行产能9,875万吨（SMM另一口径9,311万吨），周度开工率77.84%（环比+0.17个百分点），周度产量178.6万吨，运行产能逼近一亿吨关口，供需宽松格局没有实质性松动；氧化铝与电解铝运行产能比维持2.15的高位失衡。海外方面，西澳FOB氧化铝373美元/吨、印尼FOB 380美元/吨，内外价差对国内价格形成一定情绪托底，但现货端并未跟随走强。

氧化铝产能(万吨)

库存层面，截至10月15日，全国氧化铝总库存749.1万吨（周+5.6万吨，另一口径706万吨、周+4.6万吨），续创历史新高，较年初约540万吨累库近200万吨；其中港口库存87.8万吨（周-1.6万吨）、厂内成品库存约40万吨，全产业链累库趋势尚未出现拐点。

国内氧化铝总库存(万吨)

成本与利润：按国产矿均价534元/吨测算，氧化铝完全成本约2,747元/吨，吨毛利约-85元；按几内亚进口矿测算完全成本约2,785元/吨，吨毛利约-118元（另一口径行业亏损加深至-178元/吨）。价格已跌破完全成本线、贴近现金成本，但因现金成本较低多数企业仍有微利，减产意愿不足，供给出清迟迟未至；同时海运费自前期高位持续回落至32美元/吨，正削弱此前支撑价格的重要成本逻辑。短期预计在2,550—2,720元/吨区间偏弱震荡，方向性突破需等待矿端长协谈判或实质性产能出清给出信号。

铝土矿方面：

几内亚拟从“资源出口”转向“本地资源转化”，1.5亿吨出口总量上限政策仍未落地正式文件，是四季度铝土矿最大的尾部风险。截至10月15日，几内亚铝土矿FOB报价35—45美元/干吨（周环比持平），CIF报价70.0—72.5美元/干吨（周环比-0.25美元），海运费自前期高位回落至32—36美元/吨（中东冲突前18—25美元）。国内氧化铝厂铝土矿库存处于高位（8月中旬厂内库存天数约95.65天，同比+14.76天），对矿价形成顶部压力；但几内亚配额政策不确定性、雨季发运受限与运力不足给矿价带来支撑，短期矿价在买卖双方间激烈博弈。

2021-2026年我国铝土矿进口量走势(万吨)

预焙阳极方面：

山东大型电解铝厂10月预焙阳极采购基准价较9月上调400元/吨至6,130元/吨（现汇），连续第二个月上调，创2023年2月以来新高；山东市场价格区间升至6,130—6,430元/吨，同比上涨约25%。全国预焙阳极均价10月16日报6,928.4元/吨（周持平）。价格上行的直接推手是原料：石油焦年初约2,500元/吨，9月底突破3,100元/吨（10月山东市场3A石油焦约2,969元/吨）；煤沥青改质沥青自年初4,650元/吨涨至3月初5,400元/吨后高位震荡。石油焦约占预焙阳极成本的65%，煤沥青占15%—16%，成本加成定价模式使原料涨价顺畅传导。

预焙阳极价格走势图

电解铝成本分析：

截至10月16日，全国电解铝平均完全成本16,376元/吨（周环比-39元），即时理论利润7,084元/吨（周环比-151元）；区域上云南7,048元/吨、新疆6,605元/吨。更长口径看，2026年上半年含税加权完全成本16,105元/吨（同比-6.3%），上半年平均利润8,106元/吨（同比+4,976元、增幅159.0%）；8月行业加权利润8,208元/吨（环比+11.8%），9月理论平均利润8,382元/吨。8月行业完全成本区间14,000—19,000元/吨，高低成本差4,145元/吨，约69.6%的产能分布于15,000—18,000元/吨，成本曲线相对平坦，新疆凭借动力煤资源优势仍为全国成本最低区域。

利润格局极度分化的本质是产能弹性差异：氧化铝产能过剩、价格跌破成本“让利”，电解铝产能锁死、利润向稀缺环节集中。成本结构上，2026年上半年氧化铝、电力、预焙阳极占完全成本的比重分别为33.6%、34.5%、16.8%，较2025年底分别-12.9、-10.9、-0.9个百分点——氧化铝是本轮降本的最大来源；按1.93吨单耗测算，仅氧化铝一项较2024年11月期货高点（5,516元/吨）就让出约5,000元/吨的电解铝成本空间，相当于当前吨铝利润的一半以上。

电解铝行业即时理论利润（元/吨）

2026H1 电解铝完全成本结构

下游加工企业开工率

截至10月15日，国内铝下游加工龙头企业平均开工率61.7%，环比回升1.2个百分点；其中铝型材开工率53.0%（+0.3pct）、铝线缆64.8%（+1.0pct）、铝板带69.2%（微降）、铝箔71.1%（持平）。国庆假期后企业陆续复产，节后积压订单集中排产带动多个板块开工率回升，再生铝与铝线缆涨幅居前。但“银十”旺季进入后半程、终端追高意愿有限，修复力度温和，开工率仍低于历史旺季水平，是当前压制铝价上方空间的主要因素。

下游各板块开工率（单位：%）

地产方面:

地产开发端指标仍处深度负值区间。1—9月房地产开发投资同比下降20.6%，新建商品房销售额同比下降13.9%；1—7月房屋新开工面积同比下降24%、施工面积同比下降12.7%、竣工面积同比下降23.2%。建筑型材（约占国内铝需求两成）持续承压，是需求端最大的拖累项；后续关注保交楼推进与存量竣工项目对铝需求的边际支撑，以及“金九银十”尾声去库斜率能否维持。

2026年1—9月房地产主要指标同比（%）

青岛智链顺达科技有限公司 商务发展部

编辑：卢伟

排版：卢伟

审核：王勋佳

卢伟

商务发展贸易模块管理经理

专注大宗商品及资本市场研究超15年，在期货套利策略、期现结合及大宗商品贸易领域积淀深厚。擅长运用宏观视角把握周期性机遇，以数据为锚，以风控为舵，深信《孙子兵法》"势者，因利而制权"与资本市场的共振，常将《道德经》"动善时"的智慧化用于投资决策。形成理性稳健的投资哲学。"博观而约取，厚积而薄发"——以跨学科思维打破认知边界，用古典文脉滋养现代商业洞察。

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