北交所打新深度调研报告（一）

摘要与核心结论

申购热度创历史之最。网上冻结资金纪录年内四次刷新：科马材料8558亿元（1月）→美德乐1.06万亿元（1月，首破万亿）→欧伦电气1.21万亿元（7月）→乔路铭→杰理科技1.41万亿元（8月，现纪录）。年内有效申购户数均值约58万户，网上中签率均值0.03%，9月已降至约0.018%；100股申购的理论资金门槛均值升至约630万元，较2025年的385万元提高逾六成。

发行结构出现三大标志性变化。其一，9月起部分新股采用“30%战略配售+15%超额配售”新方案，网上可流通份额进一步压缩，压低中签率并放大首日涨幅；其二，4月中科仪时隔三年重启网下询价发行（此前开市四年仅5单），机构定价通道重新打开；其三，9月末南方乳业发行引入全国社保基金两个组合参与战略配售（合计约3963万元），系社保基金首次现身北交所新股战配，长线资金入场信号明确。

打新赚钱效应与二级市场走势明显背离。北证50指数从2025年末的1440.43点（全年+38.80%）回落至10月22日的966.74点，年内回撤约33%；但新股首日“打新即赚”的效应依然稳固（10月宇特光电首日+449%、南方乳业收盘+58%）。风险信号同步出现：安达股份9月29日上市首日+246%后连续重挫（一度单日-29.97%），提示次新股炒作退潮。

未来一个月（2026年11月）预测：供给端“已注册未发行10家（拟募39.82亿元）+已过会未注册34家（拟募118.51亿元）”的蓄水池充足，叠加开源证券全年75—80只的发行预测和10月以来每周1—2只申购的实际节奏，预计11月北交所新股发行4—6只（中性5只左右），远大健科已于10月23日挂牌（首日收盘+73.99%）、天元重工预计10月底至11月初挂牌；假设首日涨幅中枢150%—250%、中签率0.018%—0.03%，1500万元资金11月单月打新收益率约0.6%—1.2%，全年收益率仍有望落在开源证券预测的3.38%—4.50%区间内。主要风险是二级情绪走弱导致首日涨幅中枢下移、中签率继续下行以及发行节奏不及预期。

第一章　研究背景、范围与方法

1.1　研究背景与目的

北京证券交易所（下称“北交所”）自2021年11月开市以来，凭借“无市值要求、全额现金申购、按比例配售”的独特打新制度，逐步发展为A股新股供给的重要一极：2026年上半年，A股每两只新股中即有一只来自北交所。2024年以来“低定价、零破发、高首日涨幅”的赚钱效应，使北交所打新成为现金管理类资金的重要配置方向，冻结资金规模连创历史新高。与此同时，中签率快速下行、申购门槛大幅抬升、发行结构频繁调整，打新的收益格局正在发生深刻变化。

本报告旨在完成三项任务：一是系统梳理北交所新股申购制度与打新收益的历史沿革（2021—2025年）；二是量化刻画2026年打新全景与9—10月最新动态；三是基于供给储备与发行节奏，对未来一个月（2026年11月）的发行安排与打新收益作出情景化预测，并给出中期展望与策略参考。

1.2　研究范围与数据来源

研究时间范围为2021年9月北交所宣布设立至2026年10月25日；重点对象为北交所新股的网上申购（打新），兼述战略配售、网下询价等承销安排的演变。数据来源包括：北交所官网发行上市公告与统计数据；开源证券北交所研究中心打新研究报告（2026年5月、10月等）；新华社、证券时报、财新、21世纪经济报道、新京报、中新经纬、财联社、东方财富等公开媒体报道。全部信息检索完成于2026年10月25日。

1.3　统计口径说明与研究局限

需要特别说明三类口径差异。其一，新股数量存在“按申购时间”与“按上市时间”两种统计口径（如2026年上半年按申购口径为39只、按上市口径为34—36家；1—9月发行申购65只、上市62家），本报告分别标注。其二，打新收益率存在三种分母口径——“打满全部新股的累计收益率”“固定资金规模收益率”与“市场平均收益率”，不可直接横向比较。其三，部分数据来自媒体转引与个人测算，个别研报原文存在识别误差（如9月报个别数字），均以正式公告与研报PDF原文为准。本报告基于公开信息整理，所有预测均为情景推演而非确定性安排，不构成任何投资建议。

第二章　历史沿革：从破发潮到零破发（2021—2025）

2.1　北交所设立与申购制度框架

北交所于2021年9月2日宣布设立、11月15日开市，定位服务创新型中小企业，与沪深交易所错位发展。开市首批81家公司中，71家为新三板精选层公司整体平移，10只为新股（广道高新、汉鑫科技等），开市首日10只新股全部翻倍上涨。北交所新股申购制度直接承袭精选层，与沪深市场存在根本差异，其框架要点沿用至今：

●无持仓市值要求：参与网上申购不要求持有任何股票市值，与沪深“市值配售、中签后缴款”模式不同；

●全额现金预缴：申购时须全额缴付申购资金并预先冻结，资金不足视为无效申购；

●比例配售、不摇号：网上有效申购总量大于网上发行数量时，按发行量与申购总量之比向各账户配售，每100股为一个申购单位，零股部分汇总后按申购数量优先、时间优先原则配售；

●投资者门槛：个人投资者须满足50万元证券资产及2年交易经验；

●申购时间：T日9:15—11:30、13:00—15:00，上市首日不设涨跌幅限制，次日起涨跌幅限制为±30%。

2.2　历年发行与打新表现复盘

2021—2025年，北交所打新经历了一轮完整的“热情—破发—出清—修复—狂热”周期，核心数据见表2-1。

表2-1　北交所历年新股发行与打新表现（2021—2025）

资料来源：北京市金融局、新华社、新京报、华尔街见闻、开源证券等公开资料整理；数量为媒体统计口径，存在±1—3家的口径差异。

2022年是北交所打新的至暗时刻：新股供给放量、发行定价偏高，叠加市场下行，四季度首日破发率一度达到70%，2022年11月单月破发率达44.44%，除首批新股外首日平均涨幅仅约20%，打新从“无风险收益”退化为“需要择时的高风险博弈”。2023年供给节奏放缓，破发率仍然偏高，市场以“三低”策略（低发行价、低市盈率、小市值）逐步完成出清。

2024年成为转折之年：全年仅23只新股上市，供给收缩叠加发行市盈率系统性下调（北交所新股此后稳定在14—17倍区间），首日平均涨幅回升至217.69%；当年920号段启用后的首只新股万达轴承吸引约17万户、冻结资金超1377亿元，打新情绪显著修复。2025年进入全面狂热阶段：26只新股首日全部翻番、零破发，大鹏工业首日+1211.11%创纪录，全年打新市场平均收益率约2.80%（另一口径2.98%，2024年为3.68%），收益率下降的主因是申购资金规模膨胀导致中签率摊薄。

2.3　制度演进关键节点

与收益周期并行，北交所发行承销制度经历了持续的市场化改革，关键节点见表2-2。

表2-2　北交所发行承销制度演进大事记

资料来源：证监会官网、证券时报、财新、开源证券公开研报整理。

2.4　定价与承销机制特征

北交所IPO可采用直接定价、网下询价、网上竞价三种方式；直接定价与竞价发行全部向网上投资者发行，仅询价发行设置网下配售（初始比例60%—80%）。2023年以来新股发行市盈率系统性降至约14—15倍（2025年以来均值14.11倍、中值14.97倍，开源证券统计），“低定价”构成2024年后零破发与高首日涨幅的制度性基础。超额配售选择权（绿鞋）自开市起即引入（超额发行不超过15%，上市后30日内护盘），2024年8月监管曾通报券商违规使用非专用账户实施绿鞋的案例。网下询价在2026年4月中科仪之后重新开闸，机构与大资金（1000万元以上）的“网下打新”第二战场逐步成形。

第三章　2026年打新全景：热度、收益与结构变化

 <未完待续>

本报告基于公开信息整理撰写，所引用数据可能存在滞后、转引误差或口径差异；报告中的预测均为基于明示假设的情景推演，不代表对未来实际发生情况的承诺。本报告不构成任何形式的投资建议或要约邀请，新股申购存在破发与资金占用风险（北交所历史上曾出现四季度破发率70%的极端情形），投资者应独立判断并自担风险。