宁德时代三季报：营收猛增59%，利润怎么还降了？

　　宁德时代的三季报出来了，数据挺有意思。

　　营收1650亿，同比涨了59%，环比也涨了12%。这个增速放在当前的大环境里相当扎眼，基本符合市场对电池出货量的预期，没太多意外。

　　但利润端就没那么漂亮了。

　　净利润212亿，同比虽然涨了15%，但环比降了6%。毛利率20.7%，同比掉了5.1个百分点，环比也掉了2.5个百分点。净利率12.9%，同比降了4.9个点。

　　翻译一下：东西卖得多了，但每一块钱的含金量在下降。

　　**问题出在哪？**

　　野村的报告拆得比较清楚。首先是收入结构变了——国内储能业务占比提升。储能电池的毛利率本来就比动力电池低一截，占比一上来，整体毛利率就被拉下去了。

　　除此之外还有三个因素在拖后腿：电池消费税开始产生增量、出口退税减少、资产减值损失增加。公司管理层自己也是这么归因的。

　　有个细节值得留意：毛利率降了5.1个点，净利率降了4.9个点，几乎是一比一往下走。说明费用端没出大问题，主要是“毛”上被削了一块。

　　**那长期逻辑还在不在？**

　　野村的判断是：在。

　　需求端两块支撑比较硬。一是欧洲和新兴市场的电动车渗透率还在往上走，远没到天花板。二是全球储能需求很猛——能源安全是一方面，AIDC（AI数据中心）的快速铺开是另一方面，都在实打实地拉储能电池的订单。

　　还有个进展：宁德时代匈牙利工厂已经投产了，设计产能39GWh。这意味着公司在欧洲的本地化供应能力上了一个台阶，对拿海外车企的长单是加分项。

　　野村预计2027-28年出货量能保持21%左右的年增长。

　　**但短期的利润压力是实打实的。**

　　电池消费税和出口退税退坡这两件事，野村假设成本会在电池厂和车企之间分摊一部分。但即便分摊了，单位盈利还是会受影响。所以野村把2026-28年的盈利预测下调了5.9%到10.2%。

　　评级没变，还是“买入”，但目标价从632元砍到了408元。

　　砍目标价的核心原因是估值倍数下调——从25倍PE降到了18倍。按2027年每股收益22.68元算，18倍给到408元。这个18倍是什么水平？比宁德时代历史平均PE低0.9个标准差。

　　408元对比当前259元的股价，隐含58%的上行空间。

　　当前股价对应2027年PE只有11.4倍，股息率2.6%。野村认为这个估值仍然有吸引力。

　　**说到底，市场现在纠结的就一件事：利润拐点什么时候来。**

　　税收和结构性的压力是短期的，需求逻辑和海外产能落地是长期的。两边都有道理，就看资金愿意给多长时间。

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