股票深度研究 | 光伏·周期制造

*ST亿晶（600537）深度研究报告

从"A股光伏组件第一股"到退市边缘：一场23.34亿元注资的破产重整保壳战

一句话概括：*ST亿晶是2011年借壳上市的老牌光伏组件企业，因2025年末经审计净资产为-8,936.26万元被实施退市风险警示，当前处于"预重整推进+产能停摆+退市倒计时"三重叠加的生死验证期。核心矛盾是：23.34亿元重整注资若在法院裁定受理并批准重整计划后足额到位，2026年报净资产有望转正实现摘帽；若法院不受理重整或投资人资金违约，公司将直接面临终止上市，现价2.03元已隐含重整成功的较高预期。

本文所有数据来自 westock 数据接口（行情、财务、资金、公告）与公开新闻检索，行情数据标注截止日期，财务数据以公司正式披露的定期报告为准。本报告不构成投资建议。ST类个股风险极高，日涨跌幅限制5%，请在充分理解退市风险后审慎决策。

亿晶光电科技股份有限公司成立于2003年，是中国首家在A股上市的纯太阳能电池组件制造企业，2011年底借壳海通集团上市，主营高效晶体硅太阳能电池及组件的研发、生产与销售，并延伸至光伏电站领域。公司业绩轨迹剧烈波动：2020年、2021年分别亏损6.52亿元、6.03亿元；2022-2023年行业高景气期仅微利1.27亿元、0.68亿元；2024年、2025年再度巨亏20.90亿元、5.28亿元（2025年营收19.27亿元，同比下滑44.58%）；2026年一季度亏损6,548.23万元，上半年归母净利润亏损1.32亿元。

所处阶段判断：困境反转的"重整验证期"，且是尚未过第一关卡的早期验证。时间线：2026-02-05常州中院对公司及控股子公司常州亿晶的预重整备案登记→02-10启动投资人招募与债权申报→04-26与产业投资人宁波瑞廉、中润光能签署预重整投资协议→06-10与财务投资人（宁波衡硕、嘉安汇盈、锦绣中和、珠海柒晟及5名自然人）签约→09-21仍处预重整进展公告阶段。关键点：人民法院尚未正式受理重整，从"预重整"到"受理重整—批准重整计划—资金到位—净资产转正"每一环都可能失败。

据2025年年报及公开信息，公司产能与状态如下（2026-01-23公司公告常州PERC、滁州TOPCon电池产线因行业周期波动停产，电池片改为市场化采购）：

财务健康度概览（2026-06-30）：总资产38.18亿元，总负债40.62亿元，归母净资产-2.44亿元（为负），资产负债率约106.4%；流动资产10.63亿元小于流动负债12.30亿元，营运资本缺口约1.67亿元；账上货币资金3.14亿元，而有息负债（短借+一年内到期+长借+租赁）合计约3.78亿元。另有长期应付款高达20.09亿元，主要为全椒经开区代建及扶持费用相关负债（截至2025年末已确认15.87亿元，经开区拟追偿合计约17.77亿元）。分业务收入结构（组件/电池/电站拆分）公司未单独披露，暂无数据。

矛盾一：退市倒计时 vs 重整受理不确定性。2025年末净资产-8,936.26万元已触发*ST；若2026年度出现《股票上市规则》9.3.12条情形（如年末净资产仍为负），股票将被终止上市。而法院是否受理重整、重整计划能否获批均无确定性，受理前任何违约都会让保壳路径中断。

矛盾二：23.34亿注资承诺 vs 约7.76亿出资未实质锁定。产业投资人宁波瑞廉拟出资7.19亿元（认购39,950.38万股、1.8002元/股），但其约2.5亿元上层出资决策仍在推进；财务投资人合计出资15.15亿元（1.91元/股认购7.93亿股），其中锦绣中和拟以私募基金参与（出资方未定）、嘉安汇盈主要有限合伙人拟为信托产品（尚未设立）、宁波衡硕等部分上层出资人未完成内部决策。监管工作函已就此连续问询。

矛盾三：复产老赛道 vs 行业过剩格局。重整方案核心逻辑是注资后复产光伏制造（复产需检修、原料、召回人员合计约3-5亿元投入），但公司仍处"内卷"严重的组件赛道，复产即面临价格战；重整后宁波瑞廉（资管背景、无光伏运营经验）+中润光能（电池片出货前列但自身IPO折戟）被业内称为"弱弱联合"，产业协同能否兑现存疑。

价格端：2026年一季度光伏组件大幅提价——常规N型组件由0.65-0.68元/W涨至0.77-0.89元/W，高效N型由0.70元/W升至0.86-0.925元/W，行业整体涨幅约40%（券商渠道数据）；此前2023下半年至2025年组件价格一度跌破0.6元/W，全产业链普遍亏损。2026年8月，通威、协鑫等8家硅料龙头签署《反内卷倡议书》，承诺售价不低于核算成本；当前TOPCon组件成本指数约0.715元/W（上海有色网2026年8月数据），组件综合成本约0.74元/W。

需求端：2026年上半年我国新增光伏装机72.07GW，同比下降66.04%（抢装退坡后深度回落）；2026年全球新增装机预计630-650GW，供需缺口仍在收敛过程中。行业共识是2026年"反内卷"有望推动落后产能出清、产业链价格向覆盖全成本的中枢移动，但二三线企业稼动率维持低位——这意味着行业回暖对停产中的*ST亿晶短期几乎没有直接增益，其7.5GW TOPCon产线复产还需3-5亿元投入，且2026年一季度海外组件出货前十二名中并无其身影，渠道竞争力有限。

日K数据截止2026-10-12：收盘2.03元。年内走势为"高开-爆炒-崩落-阴跌"四段：1月上旬周K最高触及4.46元，4月中旬反弹至4.39元，此后单边下行，7月21日创阶段低点1.96元，9月下旬放量反抽至2.33元（9-22单日成交1.52亿元、换手5.7%）后再度缩量回落。现价较年内高点4.46元回撤约-54%。

主力资金（截止2026-10-12）：当日主力净流出-792.57万元，近5日累计-1,660.53万元，近10日-2,457.86万元，近20日-3,369.05万元；其中超大单当日净流出-480.39万元。主力流入8.88亿元口径当日为887.98万元、流出1,680.55万元，中小单与散户承接。资金面呈持续失血状态，与股价阴跌互为印证。

历史龙虎榜记录（市场透视数据）：2026-03-02跌停日五矿证券杭州民心路席位卖出1.39亿元；04-13上涨3.44%，国泰海通证券总部买入8,262.53万元；04-20下跌8.71%，中信证券上海分公司卖出4,126.71万元；04-24上涨10.06%，国泰海通证券总部买入5,494.26万元。游资与机构席位在戴帽前后反复博弈。股东人数趋势、融资融券余额：暂无数据（接口未返回）。

解读：①收入体量已萎缩至季度1.7亿元左右（2022年高峰期半年34.65亿元），主因电池停产、组件低负荷；②毛利率在盈亏线附近挣扎，H1转负；③财务费用H1达6,407万元，相当于同期营收的19%，沉重债务负担是持续失血主因之一；④唯一亮点是H1经营现金流净额+7,185.59万元（销售回款4.29亿元），主要来自压缩采购与存货去化而非盈利改善；⑤净资产由Q1末-1.66亿扩大至-2.44亿，按当前亏损速率，若重整注资不到位，2026年末净资产转正无从谈起；⑥应收票据及应收账款4.80亿元、存货1.44亿元，回款尚可但存货规模已随开工率下降收窄。

预期与现实区分：市场传闻"中润光能借重整曲线上市、后续注入资产"仅为媒体与业内人士分析，公司在监管回复中明确表示中润光能"目前不存在通过追加投资、增持股权、资产注入等谋求控制权的相关计划"，投资者不应将其计入确定性预期。出资人权益调整方案为每10股转增13.5股（合计转增15.98亿股：7.93亿股给财务投资人、约3.50亿股以股抵债），据市场信息6月债权人会议与出资人组已表决通过，但该进展属市场报道口径，最终以法院裁定与公司公告为准。

公司TTM净利润-5.08亿元、每股净资产-0.21元，PE与PB均无意义。当前总股本约11.84亿元（实收资本口径），按2026-10-12收盘2.03元计总市值约24亿元；重整转增完成后总股本将增至约27.8亿股。估值只能围绕"重整成败"做情景推演（以下为逻辑推演，非定价建议）：

关键锚点：重整投资人成本为1.8002元/股（产业）与1.91元/股（财务），现价2.03元较其高约6%-13%——现价不是"低位捡筹"价格，而是已经支付了重整成功对价的博弈价格。安全边际不存在，赔率来自情形二的兑现概率。

催化剂日历（未来3-6个月）

随时 法院裁定是否受理重整——若受理，股票将被叠加实施退市风险警示，同时保壳路径正式开启

受理后 重整计划草案提交债权人会议表决、法院裁定批准；批准后7日内投资人支付全部剩余投资款（23.34亿元）

同期 全椒经开区约17.77亿元追偿事项的和解/豁免进展（直接决定净资产修复幅度）

2026年末前后 产能复产公告（常州PERC/滁州TOPCon）与组件订单落地情况

2027-04-30前 2026年年报披露——净资产是否转正，是摘帽还是终止上市的最终生死线

风险清单（按关注度排序）

1. 终止上市风险：触发条件——2026年度出现净资产仍为负、审计意见否定等9.3.12条情形。概率不可忽视，损害不可逆。

2. 重整程序风险：触发条件——法院不受理重整/重整计划表决未通过/重整失败被宣告破产，直接指向退市或清算。

3. 资金履约风险：触发条件——私募基金、信托产品无法设立或上层出资人决策未完成（涉及约7.76亿元），导致投资款不能足额及时到位。

4. 全椒追偿风险：触发条件——经开区17.77亿元追偿未能和解，将大幅侵蚀注资形成的净资产修复。

5. 诉讼与经营风险：累计涉诉74起、涉案超3亿元；复产即价格战，组件利用率35%的低效产能可能继续亏损。

6. 交易风险：风险警示板日涨跌幅5%，流动性偏弱，主力资金近20日净流出3,369万元，筹码博弈剧烈。

市场已定价：现价2.03元、总市值约24亿元（重整前股本），高于重整投资人成本（1.8002/1.91元），说明市场已按"重整大概率成功"定价，并叠加了中润光能产业协同与摘帽后重估的想象空间。1月爆炒后的腰斩已消化了戴帽利空，但尚未充分定价程序风险。

市场可能忽视：①全椒17.77亿元追偿若不能和解，23.34亿注资中将有相当部分被侵蚀，净资产转正幅度缩水；②重整后27.8亿股的总股本对每股价值的摊薄；③复产时点与光伏行业出清节奏错配的风险——复产恰好撞上二线产能低稼动期的概率不小。

验证节点：最近的是法院受理裁定（随时），最终的是2026年年报净资产。对普通投资者而言，这是典型的"事件驱动+高赔率高胜率不确定性"标的，仓位管理比择时更重要；无法承受本金大幅永久性损失的投资者应回避。

免责声明：本报告基于公开数据与逻辑推演，所有行情数据截止2026-10-12，财务数据截止2026-06-30，重整事项以公司正式公告及法院裁定为准。本报告不构成任何投资建议，ST股票风险极高，据此操作风险自负。