研报速递中观
恒生科技指数扩容：新规落地，前瞻布局潜在纳入标的
疫苗研发迎突破，合作拓非洲
天时地利人和， AI 影视的逻辑
政策组合拳落地，关注银行量价险边际改善
电力瓶颈下 SOFC 迈入 GW 级时代
港股策略
恒生科技指数扩容：新规落地，前瞻布局潜在纳入标的
恒生科技指数扩容：新规落地，前瞻布局潜 在纳入标的 摘要 恒生指数公司于 2026 年 10 月 7 日正式发布《恒生科技指数编算方法修订方案咨 询结果及总结》，恒生科技指数成份股数目将由 30 只增至 50 只，修订将于 2026 年 12 月 7 日生效，是恒生科技指数自 2020 年推出以来力度最大的一次结构性改 革。新规下，新增标的须自恒生综合大中型股指数成份股中，依次通过科技主题 匹配（六大科技主题、24 个子主题）、创新筛选与流动性测试，再按市值组别（前 40）与收入增长组别（前 10）双组别产生。基于我们此前对指数纳入事件的研 究，市场资金往往在标的正式纳入前即提前布局，纳入预期本身即构成事件催化； 本报告据此依据恒指公司正式确定的筛选准则，对潜在新纳入的 20 只标的进行 前瞻预测，为投资者在 11 月 20 日名单公布前捕捉市场关注与资金博弈窗口提供 参考。我们认为收入增长组的标的具备更小的市值和更高的弹性，相比之下更值得关注。
一、 恒生科技指数扩容和新增筛选规则
1.1 事件概述：扩容方案正式落地，12 月进入实施阶段
2026 年 10 月 7 日，恒生指数公司正式发布《恒生科技指数编算方法修订方案咨 询结果及总结》，宣布对恒生科技指数实施自 2020 年推出以来力度最大的一次结 构性改革，核心内容是成份股数目由 30 只增至 50 只。此次市场咨询共收到 49 份来自不同市场参与者的回应，各项修订建议的支持率均在八成以上，编制方法 自此确定：修订将应用于截至 2026 年 9 月 30 日的季度检讨，成份股变动预计于 2026 年 11 月 20 日公布，并于 2026 年 12 月 7 日起正式生效。对港股科技板块 而言，扩容落地已进入倒计时，围绕“新 20 只”的名单博弈窗口随之打开。
1.2 新增标的筛选规则：双组别选股，主题覆盖大幅拓宽
从筛选规则看，新增的 20 只标的将按照“候选池、三道门槛、双组别”的机制产 生，具体标准如下。 第一，候选池。候选范围由原先的全部主板上市公司，收窄为恒生综合大中型股 指数成份股；同时取消行业分类限制，不再要求公司属于指定的五个行业，改以 科技主题判定资格。
第二，科技主题匹配。公司须与六大科技主题之一高度相关，六大主题包括数码 平台及解决方案、人工智能、先进硬件、机器人及自动化、云端、前沿科技，并 细分为 24 个科技子主题。
第三，创新筛选。公司须满足以下三项条件中的任意一项：利用科技平台营运； 研发开支占收入的比例不低于 5%；收入同比增速不低于 10%。
第四，流动性要求。公司须通过投资类指数的换手率测试；非现有成份股另须满 足过去三个月日均成交额不低于 1 亿港元。
第五，市值组别。通过上述筛选的合资格公司，按平均市值排名，选取市值最高 的 40 只证券作为成份股。现有 30 只成份股预计悉数保留，因此市值组别对应新 增约 10 只标的。
第六，收入增长组别。在未获市值组别选中的合资格公司中，进一步要求最近连 续两个财政年度收入均不低于 5 亿港元，再按过去 12 个月收入增长排名，选取 前 10 只标的。
通过以上机制，新增的 20 只标的同时兼具“大市值确定性”与“高成长弹性”双重 特征，指数结构将显著向先进硬件、人工智能等硬科技方向迁移，这也正是本轮 扩容与过往历次调整的本质区别所在。
1.3 历史经验：资金倾向于“抢跑”，纳入预期本身即构成催化
我们在此前的指数相关研究中已经观察到，市场资金对指数纳入事件存在显著的 “抢跑”特征（可参见往期报告《港股通 9 月调整专题》）。资金往往不会等到成份 股变动正式生效（12 月 7 日）才被动配置，而是在检讨结果公布（11 月 20 日） 前后、甚至更早的名单预期形成阶段便提前布局。这一行为逻辑背后，既有被动 型基金为避免生效日集中交易而提前建仓的考量，也有主动资金借纳入预期博弈 短期价格重估的动力。简而言之，在标的正式进入指数之前，资金往往先行布局、 围绕纳入预期进行博弈，待名单正式公布后，部分预期已提前反映在股价之中。
本报告的核心目的，即依据恒指公司正式确定的筛选准则、以 2026 年 9 月 30 日检讨数据为基准，对潜在新纳入恒生科技指数的公司进行系统预测，为投资者 提供一个在结果公布前捕捉市场关注与资金博弈的参考框架。需要强调的是，本 次新增 20 只标的在初始模拟权重中合计仅约 10%（其中市值组新增约 7.2%、收 入增长组新增约 2.8%），整体权重结构仍以现有 30 只成份股为主；但正因其权 重占比低、预期差大，潜在新纳入标的的股价弹性与事件驱动机会反而更值得关 注。
二、 对新增标的的预测
2.1 候选池初筛
如报告 1.2 筛选规则中所述，候选范围由原先的全部主板上市公司，收窄为恒生 综合大中型股指数成份股。我们获取了最新的恒生综合大中型股指数成份股名 单，合计 349 只，剔除最新的恒生科技指数成分股 30 只，候选池合计 319 只标 的。
我们对这 319 只标的进行流动性筛选，即选取“过去三个月日均成交额不低于 1 亿港元”的标的。根据规则，修订于截至 2026 年 9 月 30 日之指数检讨中实施， 从而基准日应为 2026 年 9 月 30 日，“过去 3 个月”即为 2026 年 7 月 1 日至 2026 年 9 月 30 日。通过流动性测试，即过去 3 个月内日均成交额不低于 1 亿港元的 标的合计 182 只。
行业初步筛选，本次新规取消行业分类限制，不再要求公司属于指定的五个行业， 即资讯科技业、工业、非必需性消费、医疗保健业和金融业，改以科技主题判定资格。不过我们仍可以通过剔除一些显著与科技无关的行业缩小候选池范围。经 过初步筛选后保留标的 80 只，详见附录一。
2.2 科技主题精筛
根据新规，新入选公司须与六大科技主题之一高度相关，六大主题包括数码平台 及解决方案、人工智能、先进硬件、机器人及自动化、云端、前沿科技，并细分 为 24 个科技子主题。我们对上述 80 只标的进行科技主题精筛，分出了符合、 存疑和不符合分别为 38 只、7 只和 35 只。主题判定和判定说明详见附录二。
需特别说明，本部分判断涉及分析师主观判断，可能会和最终结果出现一定偏移， 仅供参考。
2.3 市值组
在上述符合要求的 38 只标的中，根据市值排名选取前十名，结果如下。
2.4 收入增长组
在上述符合要求的 38 只标的中，剔除市值前 10 名的剩余 28 只标的，选取最近 连续两个财政年度收入均不低于 5 亿港元，再按过去 12 个月收入增长排名，选 取前 10 只标的。
一、疫苗研发迎突破，合作拓非洲
1、俄称鼠疫研究机构一员工确诊“不明原因肺炎” 克宫和世卫组织发声
当地时间6日，俄官方发布通告称，鼠疫研究机构一名员工确诊“不明原因肺炎”。俄方还表示，事发后当地已第一时间采取综合防疫措施，目前防疫形势平稳。俄罗斯联邦消费者权益保护和公益监督局6日在其官网发布通告称，供职于该国伊尔库茨克西伯利亚与远东防鼠疫研究所的一名患病工作人员病因诊断为“不明原因肺炎”。事发后当地已第一时间采取综合防疫措施，目前伊尔库茨克州和相关城市防疫形势平稳。
2、美国暴发30多年来规模最大的州级麻疹疫情
美国宾夕法尼亚州卫生部门5日公布的数据显示，该州2026年累计确诊麻疹病例已达1004例，其中5人死亡。这是美国30多年来规模最大的州级麻疹疫情。纽约州5日宣布因麻疹疫情进入“灾难紧急状态”。
国内外疫苗动态
（1）成大生物：4600 万元受让重组四价肠道病毒疫苗项目。成大生物与维尔 泰克（北京）生物技术有限公司签署了《重组四价肠道病毒疫苗技术转让合 同》，受让重组四价肠道病毒疫苗（汉逊酵母）项目全部权益，技术转让费 4600 万元（含税），依据里程碑达成情况分期支付。（来源：Wind-成大生物公司公 告）
（2）石药集团：mRNA 肿瘤疫苗获批临床，带状疱疹疫苗获 FDA 临床许 可。9 月 28 日石药集团 SYS6077 注射液获国家药监局签发药物临床试验批准 通知书，获批适应症为晚期恶性肿瘤。该产品为基于纳米递送技术平台开发的 通用现货型肿瘤治疗性 mRNA 疫苗，通过编码多个肿瘤新抗原诱导抗原特异 性 T 细胞免疫反应。9 月 29 日石药集团旗下重组带状疱疹疫苗（SYS6052）获 FDA 批准可在美国开展临床研究，此前已于 2026 年 7 月获 NMPA 批准在中 国开展临床试验。
（3）康泰生物：五联苗完 成Ⅲ期受试者入组。公司目前正积极推动五联苗Ⅲ期临床试验进程，目前已完 成受试者入组。（来源：药智数据）
（4）康泰生物：与埃及 Gennvax 公司签约 合作。康泰生物与埃及 Gennvax 公司 20 价肺炎球菌多糖结合疫苗（PCV20） 合作协议签约仪式在公司北京新型疫苗国际化产业基地举行。双方将在已开 展的 PCV13 全流程技术转移合作基础上，围绕下一代 20 价肺炎球菌多糖结合 疫苗深化技术转移与本地化生产合作，以埃及为中心，向非洲辐射，助力更多 国家建立可持续的疫苗产业能力。
（5）科兴：与埃及 Gennvax 公司启动脊灰疫苗技术合作。北京科兴控股（集团）有限公司与埃及 Gennvax 公司在北京启动 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗（sIPV）技术合作项目。继双方 今年 6 月签署疫苗本地化生产合作协议后，sIPV 项目进入实施阶段。双方将 分阶段推进生产工艺衔接、质量管理和人员培训，以在埃及实现本地化生产。
上周行业动态呈现创新升级与国际化深耕双主线。研发端，mRNA 肿瘤疫苗、 多联苗及重组疫苗引进等进展，显示疫苗企业正从预防性疫苗的同质化竞争， 转向治疗性疫苗、多联多价和新型技术平台，技术路线分化加速。国际化方 面，两家企业与埃及合作方推进技术转移与本地化生产，中国疫苗出海由成品 出口升级为“技术授权+产能共建”，非洲市场成为重要增量方向。外部引进 与自主研发并行，正成为企业补强管线、对冲传统品种压力的策略之一。短期 需跟踪早期项目的研发进展以及海外注册、产能落地的执行节奏；中长期看， 创新与出海动能持续积蓄，有望为行业估值修复和竞争格局演变提供基本面 支撑。
投资建议：
❑ 2026H1 业绩延续调整态势，建议分化中寻找α机会，长期关注创新+出海
2025 年行业经历了深刻的调整与分化，HPV、流感、狂犬疫苗等传统赛道竞 争加剧带来资产减值及利润下滑；2026H1 疫苗行业整体仍处周期底部，受增 值税新政扰动、需求偏弱、流感疫苗“四价转三价”产品结构切换阵痛、成熟 品种同质化竞争等因素影响，业绩延续调整态势，个股分化依然显著。
疫苗行业正处于规模扩张向创新驱动转型时期，行业长期向好逻辑不变，政 策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素，创新+出海值得持续关注。我们 维持行业“增持”评级，关注高技术壁垒+布局差异化管线的公司，在行业内 部分化中寻找α机会。
政策：随着疫苗行业相关政策的不断颁布与实施，疫苗行业更加规范，同时， 创新型疫苗的加速审批上市、鼓励疫苗研发投入加大等相关政策都将推动我 国疫苗行业快速发展。需求：长期来看，疫苗行业需求或发生结构性变化，疫苗渗透率提升叠加人口老龄化助推老年人及成人接种需求增长。此外，疫苗出 海也为疫苗行业拓宽了需求领域。
技术：技术创新已成为疫苗行业的核心驱动 力，随着技术迭代升级以及更多新型疫苗陆续上市，疫苗的防护边界有望持续 拓展。 疫苗行业品种为王特征十分明显，技术为核、品种为王， 具有技术创新优势 的企业，将拥有更强的产品力。建议重点关注研发创新力强、具有技术及平台 优势、产品存在差异化竞争优势的企业，推荐康希诺。
二、分别梳理相关的上市公司
近期俄罗斯鼠疫实验室事件与美国麻疹疫情是市场关注的两大公共卫生事件，以下分别梳理可能相关的上市公司。
相关上市公司梳理
A股相关标的
鼠疫检测方向（事件驱动辨识度最高）
公司 | 代码 | 相关业务 |
达安基因 | 002030 | 病原体检测龙头，具备鼠疫耶尔森菌核酸检测试剂盒技术储备 |
硕世生物 | 688399 | 传染病分子诊断，多重荧光PCR技术 |
之江生物 | 688317 | 具备鼠疫核酸实时荧光定量PCR检测试剂盒生产能力 |
万孚生物 | 300482 | POCT快速检测，适合边境防疫现场筛查 |
捷强装备 | 300875 | 子公司研发鼠疫杆菌胶体金检测卡，目前主要面向军品 |
以上检测类标的信息来源于。
抗感染治疗方向
·链霉素：华北制药（600812）
·喹诺酮类：国邦医药（605507）、浙江医药（600216）、珍宝岛（603567）
·多西环素：特一药业（002728）
麻疹疫苗方向
·康泰生物（300601）：已获批麻疹风疹联合减毒活疫苗，麻腮风联合减毒活疫苗已进入Ⅰ期临床试验阶段。
港股相关标的
·艾美疫苗（06660.HK）：中国全产业链疫苗集团，管线覆盖全球前十大疫苗品种，拥有细菌疫苗、病毒疫苗、mRNA疫苗等多种平台技术。
美股相关标的
麻疹疫苗方向
·默克（MRK）：美国市场MMRV疫苗（ProQuad）和MMR疫苗（M-M-RII）的唯一生产商，2025年上半年M-M-RII销售额因麻疹疫情需求增长22%。
·葛兰素史克（GSK）：同样提供麻疹、腮腺炎、风疹和水痘疫苗。
生物防御/生物战方向
公司 | 相关业务 |
SIGA Technologies（SIGA） | 专注于生物战防御产品的研发，开发针对生物战病原体的药物和疫苗 |
Emergent BioSolutions（EBS） | 生物防御领域核心企业，涉及天花、炭疽等应对产品 |
Bavarian Nordic | 生物防御疫苗开发商 |
Dynavax Technologies（DVAX） | 生物防御相关疫苗及佐剂 |
AI 应用研究
天时地利人和， AI 影视的逻辑
事项：近期我们一直坚定看好的 AI 影视板块全面上涨，芒果超媒上海电影等 AI 影视龙头涨幅较大，在市场对于 AI 应用和 AI 影视一直有所质疑的情况下， 我们始终坚定看好，而这背后的看好逻辑我们近期进一步做了梳理。
❑ 以史为鉴，互联网+发展历程研究做基础，成为我们看好 AI 影视的信心来 源。这波 AI 大浪潮，在一开始我们认为就是堪比甚至超过互联网+的大浪潮，而互联网+，特别是移动互联网，诞生了像字节抖音，米哈游，拼多多，小红书等众多巨头，而更早的 2013 年，我们也目睹了手游行业从 0 到现在 2000 亿以上的规模，上述的互联网+研究经验给我们研究 AI+也提供了很多 启发和借鉴，首先，在算力基础设施建设逐步完善后，应用和软件也就是 AI+的爆发一定是必然，不可能在算力基础建设投入这么大的基础上，应用 端收入迟迟看不到，所以，在一开始，我们就在紧盯 AI 应用里 TOKEN 消 耗和收入产出最大的各个细分领域，我们跟踪了包括 AI 影视，AI 编程，AI AGENT，AI 办公，AI 制药，AI 游戏，AI 营销等众多 AI 应用细分领域，也 对比了海外 AI 应用收入比较高的细分领域比如 AI 编程，我们后来发现，与 海外相比，国内用户对于订阅制的商业模式并不是特别认可和接受，参照 移动互联网盈利模式较好的手游，短视频，直播电商等热门赛道，大多都 属于 2C 的用户主动消费，所以从这个角度来说，AI 影视在国内既是 TOKEN 消耗量最大的细分领域，同时也是 2C 的主动型消费，非常符合国内用户的 付费习惯，所以在对比分析互联网+和 AI 应用细分赛道后，我们把 AI 影视 作为我们 AI 应用最重要的推荐方向。
❑ 天时地利人和，成就 AI 影视作为 AI 应用扛旗者的角色。我们看到 AI 影视 今年的持续爆发，离不开多种因素的叠加，首先，从 2023 年开始，AI 基 础建设也差不多有三年有余，中国也是堪比美国的唯二两个 AI 基础建设大 国，在巨大的算力资本开支下，美国孕育了以 AI 编程为主的 Anthropic 和 AGENT 为主的 META，而在国内，我们可以看到，以字节 Seedance 为首 的 AI 视频业务异军突起，而这些 AI 应用细分赛道的爆发毫无疑问首先要感 谢这几年巨大的算力资本开支基础建设，提供了较好的硬件条件；
其次， 我们可以看到，AI 影视的爆发，离不开我们说的像字节的 Seedance，快手可灵等 AI 视频工具技术的快速迭代，特别是字节前几个月推出的 SD2.5， 其技术的快速迭代和产出视频的高质量直接带动了三季度 AI 影视的爆发， 而AI视频工具也是用户能够最直观看到工具升级效果并且愿意为AI工具买 单的 AI 应用细分赛道，未来一旦 SD3.0 的推出，相信会对 AI 影视会有更 进一步的刺激和推动；
然后，我们看到 AI 影视的爆发，也离不开 AI 影视产 业链的积极拥抱，影视行业长期受到现金流差，明星片酬过高，政策明星 风险高，拍摄周期过长等多重因素的影响，大多数影视公司都经营困难， 而 AI 影视的出现，给他们带来了新的发展契机，所以各家影视公司非但没 有像好莱坞那样对 AI 有所抵制，反而在积极拥抱，像芒果超媒就率先在湖 南卫视播放了 AI 中长剧《后西游记》，而马上博纳影业的 AI 电影也即将上 映，显示影视和流媒体平台公司都在积极推动 AI 影视的快速发展，
同样， 红果的持续发力，IP 网文公司加大版权授予和合作，甚至版权保护公司都 在发力，也是为 AI 影视产业链的快速发展提供了非常大的助推器，而这在 其他 AI 应用细分领域也是比较少见的；最后，我们要说的是，AI 应用的发 展，就跟手游，短视频，直播电商的快速发展一样，最终还是用户说了算， 我们看到公开数据显示 2026 年 7 月短剧平台红果日活 1.68 亿，腾讯视频 日活 5000 万，爱奇艺日活 4500 万，优酷和芒果分别为 3000 万左右，同 时身边越来越多的人开始接受和喜欢上 AI 短剧，相信未来随着 AI 中长剧， AI 电影，AI 互动剧的出现，用户对于 AI 影视会有更大的粘性，加上中国最 强大的短剧产业链和 AI 视频工具，未来 AI 影视文化出海，也是大势所趋， 可以这么说，国内用户乃至全球用户对于 AI 影视的持续喜爱给了 AI 影视发 展最大的发展动力。在上述我们说的天时地利人和的支持下，AI 影视作为 AI 应用扛旗者便是自然而然。
❑ 投资建议：我们继续坚定看好 AI 影视产业链，我们强力看好平台，多模态 工具，IP，影视公司，以及 AI 影视营销推广公司等，我们继续看好：芒果 超媒，光线传媒，上海电影，华策影视，博纳影业，掌阅科技，阅文集团， 快手，中文在线，昆仑万维，华智数媒，奥飞娱乐，MINIMAX，易点天下， 儒意电影，横店影视，幸福蓝海，猫眼，大麦娱乐，中广天择等。
电力设备行业与新能源
电力瓶颈下 SOFC 迈入 GW 级时代
Time to power 定义北美找电新范式，电力新政强化自备电源逻辑
AI 算力高增重塑数据中心电源选择范式，由传统最低 LCOE 转向快速交付 优先。对比各类 AI 电源，新建电源成本呈现核电<重燃<轻燃<煤电<sofc< 光储柴，但低成本电源往往对应更长的建设周期，即核电="">重燃~煤电>轻 燃>SOFC~光储柴。我们测算当前 AI 算力闲置的隐含机会成本约 500 美元 /MWh，显著高于 SOFC 等快速部署电源相对网电或传统燃气轮机方案数十 美元/MWh 的度电成本溢价。政策端，自 6 月 FERC 统一大负荷接入规则以 来，纽约州、德州于 7-8 月相继提出数据中心接网约束及可靠性要求，均指 向未来或通过数据中心自己“找电”以降低大负荷对电力系统的冲击。经济 性与监管要求共振正持续强化以 SOFC 为代表的短交期自备电源需求。
SOFC：短交期+模块化+环境友好多重优势，适配下一代 800V 架构
固体氧化物燃料电池（SOFC）是一种在高温下通过电化学反应将天然气、 氢气等燃料的化学能直接转化为电能的高效率燃料电池。我们认为 SOFC 相比传统 AIDC 电源方案具备四大优势：1）短交期：SOFC 交付周期通常 仅需数月（参考 Oracle 项目仅 55 天），短于重燃 3-5 年、轻燃 2-3 年；2） 模块化：SOFC 采用工厂预制、现场模块化安装，可随数据中心负荷爬坡分 期扩容，既降低前期一次性资本投入压力，也减少对现场施工及运维人力资 源的依赖。3）环境友好：基于电化学技术原理，SOFC 的 NOx、SOx、颗 粒物及 CO 等常规污染物排放较低，噪音水平亦低于传统旋转机械，有利于 降低空气许可和社区沟通难度。4）适配下一代 800V 架构：SOFC 作为少 数可直接输出直流电的发电方案，相较传统燃机、内燃机通过旋转发电机输 出交流电，有望减少交直流转换环节，伴随供电架构向 800VDC 演进，应 用空间或持续打开。截至 2026 上半年，全球燃料电池累计新增订单与框架 协议约 8.8GW，其中 2026 上半年新增约 7.3GW，贡献累计新增订单 80%+。
短期电解质支撑率先放量，中长期阳极/金属支撑更具应用降本潜力
市场关于不同 SOFC 技术的对比和产业化潜力研究较少，我们详细分析了 电解质支撑、阳极支撑和金属支撑三类路线（核心差异在于承担机械支撑功 能的主体不同）的降本潜力和不同材料体系下的应用前景。1）短期看，产 业化成熟度和规模交付能力决定电解质支撑仍是订单放量主流。以 Bloom Energy 为代表的电解质支撑路线已实现 GW 级订单，贡献 2026H1 全球新 增 SOFC 订单 70%以上。2）中长期看，材料成本与资源约束或成为技术路 线切换的核心驱动力。由于电解质支撑需在 850-1000℃高温运行，对氧化 钪（电解质组分）及高铬合金（连接体组分）等耐高温材料依赖度较高，其 产能扩张或受材料成本和供应链瓶颈约束；我们测算，1GW 电解质支撑 SOFC 电堆约需氧化钪 37 吨，接近 2025 年全球产量一半、美国本土可供 给量 10 倍。阳极支撑和金属支撑由阳极或金属基体承担机械支撑，可显著 减薄电解质层并降低对高温耐热材料的要求，未来更具产业化应用潜力。
关注具备订单兑现逻辑的 BE 供应链和新技术路线布局企业
我们认为两条主线值得关注：1）BE 供应链具备订单兑现逻辑的公司。从价 值量看，SOFC 系统中电堆、热区 BOP、冷区/电力电子 BOP 成本占比约 45%/25%/30%，其中隔膜片&阴阳极、连接体分别占电堆成本约 35%/25%。 相关公司包括：三环（隔膜片高份额并向阳极支撑延伸）、德昌电机（连接 体主供）、振华股份（上游铬材）、春晖智控、壹连科技、京泉华等 BOP 供应商；2）布局中低温技术路线、具备商业化潜力的公司。相关公司包括： 阳极支撑：三环、壹石通；金属支撑：Ceres、斗山。
问题三：SOFC 哪些环节值得关注？
SOFC 产业链关注主线可围绕电堆核心材料、热区/冷区 BOP 配套及系统集成与新技术路 线研发展开。电堆仍是 SOFC 系统价值量核心，以 Bloom Energy 电解质支撑路线为例， 电堆成本约占系统成本 45%；在电堆内部，隔膜片&阴阳极、连接体/双极板为高价值材料 环节，价值量占电堆成本比例约为 35%、25%，对应单瓦价值量分别约为 2.2 元/W 和 1.6 元/W（Bloom Energy 系统级电堆+BOP 成本约$2/W，对应约 14 元/W)。1）电解质隔膜片 及其上游材料环节，相关公司包括：三环集团（另一主要供应商先导稀材为非上市公司）， 以及锆/钪等关键原材料相关公司东方锆业、龙佰集团；2）连接体/双极板环节，相关公司 包括：德昌电机，以及上游高铬材料环节：振华股份。3）阴极集流体及泡沫金属材料环节， 包括：科力远。
除电堆外，热区和冷区 BOP 构成系统运行与可靠性提升的重要配套环节。热区 BOP 通常 包括换热器、重整器、催化燃烧器、燃料/空气分配等部件，受高温、耐腐蚀和长寿命要求 影响，技术壁垒和价值量相对较高。以成本结构看，1）热区 BOP 约占系统成本 25%左右， 其中换热器作为核心高价值量产品，成本占比可达系统成本 13%，对应单瓦价值量约 1.75 元/W，相关公司包括：高力、凯中精密；重整器及催化燃烧器环节：中自科技。2）冷区 BOP 及电力电子配套约占系统成本 30%左右，主要承担温控、气体供应、电气连接、功率 变换和系统控制等功能，包括温度传感器环节：春晖智控，供电线束环节：壹连科技，以 及磁性器件环节：京泉华。
国内 SOFC 产业仍处于技术路线验证和示范应用放量阶段，除电解质支撑路线外，阳极支 撑、金属支撑等路线也在推进研发和产业化尝试。产业链相关公司包括：1）金属支撑：Ceres power（技术授权斗山等公司）；2）阳极支撑路线：壹石通、三环集团；3）系统集成及应 用示范环节：佛燃能源。
电堆环节
电堆是 SOFC 系统的核心成本环节（占系统成本约 45%），国产化基础相对较好，以 BloomEnergy 电解质支撑路线为例，核心环节包括电解质隔膜片、连接体及关键上游材料。
1）电解质隔膜片
● 三环集团（300408 CH）：Bloom Energy 电解质隔膜片主供。公司早期通过陶瓷材料 和电堆技术积累切入 SOFC 产业链，并于 2015 年收购澳大利亚 CFCL，获取 SOFC 电堆相关技术和海外生产基地。
● 先导稀材（非上市公司）：Bloom Energy 隔膜片新供应商，市场份额快速提升。公司 在材料装备及自动化制造领域积累较深，同时上游原材料可一定程度实现自主保供。 此外若 SOFC 电堆进入规模化扩产阶段，公司在设备端和材料端均可能具备协同空间。
● 东方锆业（002167 CH）：公司纳米/高纯复合氧化锆样品已获部分固态电池材料厂家 研发试用初步认可，并点名 SOFC 等为需求扩容领域，拟通过定增募投新增年产 1 万 吨新能源电池级高纯复合氧化锆。
● 龙佰集团（002601 CH）： 通过子公司东方钪业布局钪等稀散金属，其中氧化钪对应 ScSZ 等高性能 SOFC 电解质材料体系。公司依托钛白粉副产废酸、废渣回收提取钪、 钒等资源，并推进总投资约 10.8 亿元的焦作“钪钒新材料产业园”建设，形成从稀散金 属回收向氧化钪、铝钪合金等材料延伸的布局。
2）连接体
● 德昌电机（0179 HK）： 与保来得并列为 Bloom Energy 连接体主供。连接体作为电堆 内仅次于隔膜片的高价值部件，对高温抗氧化、导电性、热膨胀匹配及粉末冶金成型 能力要求较高，公司通过子公司 Stackpole 在粉末冶金零部件领域具备长期工艺积累， 产能达 GW 级。
● 先导稀材（非上市公司）： Bloom Energy 连接体新进入供应商之一，市场份额提升较 快。公司在连接体材料、金属铬导入及回收环节有所延伸，具备稀散金属、靶材及材 料装备能力，并参与 Bloom 废电堆铬回收业务。
● 振华股份（603067 CH）： 国内金属铬龙头之一，对应 SOFC 连接体上游铬材环节。 公司作为全球铬盐及金属铬主要供应商之一，上游铬材国内市占率约 50%（参见《2026 年度向不特定对象发行可转换公司债券信用评级报告》）。
3）阴极集流体
● 科力远（600478 CH）：子公司常德力元布局 SOFC 阴极集流体材料，成功研发三维 多孔泡沫铜锰合金目前公司已完成国内 11 家客户泡沫铜锰材料送样，其中 4 家客户进 入小批量供货阶段。
2.辅助装备 BOP 环节
系统热区、冷区、电力电子 BOP 设备合计约占系统价值量超过一半，核心环节包括热区换 热器、重整/催化燃烧器，冷区温度传感器、电连接体、磁性器件等。
1）热区 BOP
● 高力（8996 TW）：Bloom Energy 热区换热器全球主供，受益于 Bloom Energy Server 交付增长，公司 2025 年燃料电池热交换器产品营收同比增长 30%以上，目前公司持 续推进产能扩张。
● 凯中精密（002823 CH）：通过德国子公司 SMK 切入 SOFC 热区换热器组件环节，已 向客户实现小批量供货。
● 中自科技（688737 CH）：布局 SOFC 重整器、催化燃烧器等，公司已建成年产约 2 万片单电池片中试线，重整与催化燃烧反应器完成样件验证，SOFC 客户以国内高校 合作为主、处研发中试阶段。
2）冷区/电力电子 BOP
● 春晖智控（300943 CH）：产品对应温度传感器环节。公司拟收购春晖仪表（目前持有 38.7%股权，拟通过发行股份+现金方式收购剩余 61.3%，收购完成后春晖仪表将成为 春晖智控的 100%全资子公司，目前交易已完成公司内部审议并进入深交所审核问询阶 段），为 Bloom Energy 温度传感器主供。
● 壹连科技（301631 CH）:产品对应燃料电池供电线束，已获 Bloom Energy 大批量定 点，2026 年开始为 Bloom Energy 单独配置专门产线。
● 京泉华（002885 CH）：产品对应电力电子 BOP 中的磁性器件环节，可用于电源转换、 滤波、隔离及能量传输等模块,为 Bloom Energy 磁性器件主供。
3. SOFC 整机/系统
SOFC 整机沿金属支撑与阳极支撑两条路线加速切入，多以技术授权或自研起步，当前处 于示范与小批量阶段。
● Ceres power：金属支撑 SOFC 技术平台，以技术授权模式推动全球产业化。公司源 自英国帝国理工学院，金属支撑 SOFC 实现中低温运行。公司采取轻资产技术授权模 式，由合作伙伴负责规模化制造，公司通过授权费、工程服务、量产后的版税实现收 入。目前 Ceres power 已与韩国斗山等建立合作，推动金属支撑 SOFC 技术落地。
● 壹石通（688733 CH）：阳极支撑路线，自主布局关键粉体、单电池、电堆和整机系统。 公司首席科学家夏长荣教授来自中国科学技术大学，长期从事 SOFC 相关研究，为公 司技术体系提供支撑。产品进展方面，公司首套 8kW 级 SOFC 系统已于 2026 年 4 月 进入试运行；产能规划方面，年产 1GW 固体氧化物能源系统项目总投资约 12 亿元， 目前处于建设推进阶段。
● 三环集团（300408 CH）：从隔膜片供应向阳极支撑电堆和系统研发延伸。 公司在 SOFC 产业链中的基础主要来自陶瓷材料和隔膜片制造能力，是 Bloom Energy 隔膜片 重要供应商之一，除外供隔膜片外，公司持续推进自研阳极支撑 SOFC 发电系统。
● 佛燃能源（002911 CH）：下游城市燃气运营商，以系统集成加示范切入。公司 50kW 样机已实现连续运行，佛山南庄 300kW 示范项目已投运，联合清华大学等单位申报的 国家级项目正在验收，当前仍处示范验证阶段。
银行行业
政策组合拳落地，关注银行量价险边际改善
事件：财政部、人民银行、国家金融监督管理总局等多部门密集出台多项政 策，包括：（1）货币政策调整落地：1 年期 PSL 利率降 25BP 并扩大支持领 域；科技创新和技术改造再贷款额度增加 2000 亿，支持比例从 60%提升至 100%；支农支小再贷款额度增加 5000 亿，民营企业再贷款额度增加 3000 亿。 （2）居民购房贴息政策出台：对使用新发放商业住房贷款购买首套住房（不 含存量置换）、建筑面积不超过 120 ㎡、住房价格不超过 150 万元的居民家 庭，按照贷款本金给予年化 1 个百分点、期限不超过 5 年的贴息支持。（3） 金融支持服务业力度加大：从提升金融机构支持服务业的专业能力、加大对生 产性和生活性服务业金融支持、做强做优金融服务业等方面提出 19 项举措。
政策组合扩内需、促消费、服务国家战略特征明显，财政货币金融协同力度加大：一方面，购房贴息直接瞄准"新市民、青年人、工薪家庭"等刚需群体， 通过降低月供压力释放被压抑的住房需求；服务业指导意见则针对"轻资产、 缺抵押"的服务业经营主体融资难。两项政策均旨在从需求端精准发力。另一 方面，三项再贷款额度扩容定位有银行激励机制与风控约束，通过降低资金成 本和风险共担形式，激励重点领域信贷投放，引导信贷结构调整，加大对科 创、民企和小微的支持力度。此外，PSL 利率下行和支持领域扩展至"六张网 "，更加贴合服务国家战略、支持新质生产力的导向。
银行量价险边际有积极支撑：
（1）负债端成本继续改善，呵护息差导向延 续：再贷款工具加码提供增量低成本资金来源，而购房贴息政策下银行按揭利 率不变，银行实际资金成本有望进一步下降。以科技创新和技术改造再贷款为 例，支持比例从 60%提至 100%后，依据 2026 年 1 月央行公告披露的专项再 贷款利率为 1.25%以及我们在《行业深度-2026 年上半年上市银行业绩解读： 营收保持高增，息差企稳信号明确》测算的上市银行计息负债成本率 1.51%， 测算节约相应增量贷款投放对应的资金成本约 10.4BP。（2）信贷结构优化带 来增量扩表空间。科创技改、支农支小、民企再贷款三项工具高度聚焦科技、 小微、民企等景气度相对较高领域，该类领域贷款增速长期优于金融机构整体 贷款表现。央行《2026 年二季度金融机构贷款投向统计报告》显示普惠小微 贷款和科技型中小企业贷款同比增速分别为 8.3%和 20.1%。与此同时，购房 贴息政策预计带动首套刚需按揭投放回暖，对零售贷款形成边际支撑，服务业 指导意见有望激活生产性服务业（科技服务、现代物流、软件信息）和生活性 服务业（养老托育、文旅体育）等领域的对公信贷需求。（3）银行资产质量 有望受益贴息政策下刚需购房群体月供压力缓释，但长期风控模式变革和风 控能力提升仍是关键。服务业指导意见已明确要求"构建适配轻资产特征的风 控模型"和"做实贷款风险分类"。
投资建议：本轮政策组合拳之下适度宽松货币政策和积极财政政策导向不变， 对服务业支持力度加大，政策协同增加，发力点更加聚焦扩内需、促消费和服 务国家战略。从银行角度，息差仍受呵护，负债端成本改善延续，结构优化调 整中，短期增量、定价和资产质量均有边际支撑，基本面稳中向好格局不变， 继续看好银行板块红利配置价值。个股层面，推荐工商银行（601398）、农 业银行（601288）、建设银行（601939）、招商银行（600036）、南京银行 （601009）、杭州银行（600926）、渝农商行（601077）。
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