9月26日研报纪要

一、欧洲载板和PCB公司奥特斯（AT&S）大涨10%，接近前高，载板景气度看到2030年

9月22日，AT&S公告与Marvell扩大长期合作，增加面向下一代AI和云基础设施的先进IC载板产能。更重要的是，AT&S确认：Marvell就是此前一直没有公布名字的“另一家领先科技公司”。此前市场只知道居林扩产由AMD+神秘客户支持，现在神秘客户揭晓为Marvell。这说明，AI带来的ABF需求已经从“英特尔/AMD CPU载板升级”，进一步扩散到Marvell这种AI ASIC和数据中心网络芯片。这意味着未来载板增量不只是GPU。

生益科技、兴森科技、深南电路、华正新材、宏昌电子、艾森股份

二、【天风电新】AIDC液冷国产链：阿里发布144超节点，功耗带动液冷价值提升

阿里2026云栖大会发布磐久AL144超节点，单柜144卡Scale Up架构，整机柜功耗650kW，单GPU功耗达到3500W。144超节点采用全液冷架构，存储、交换机同步升级为全液冷。

⭐144超节点液冷核心变化

#冷板覆盖范围大幅提升，从只覆盖GPU，升级为覆盖DIMM及后续NPO，交换机液冷架构带动增量。

#预计波纹管&快接头用量翻倍，功耗提升带动流量流速，预计单冷板将配套两套波纹管。

⭐️出货节奏

预计128卡超节点26年内出货约1000柜、27Q1出货3000柜，27Q2及后续128卡&144卡同步起量。

当前128卡超节点起量相对较慢，主要卡点在整机柜液冷测试环节，预计新一轮测试修正10月底完成、#11月开始有望加速。

⭐️继续看好AIDC液冷产业链

市场担心后续国产链价格和盈利，我们调研看当前国产超节点快速迭代，下游云厂商重心在快速稳定量产，而不是再分精力引入新供应商/降价。#27年144超节点迭代将进一步提升液冷供应商壁垒。

1、机柜内液冷【思泉新材】、【鸿富瀚】：预计144超节点起量、整机柜液冷价值量将进一步向上。此外，预计腾讯10月启动招标，看好两家公司再次获得高份额、形成27年增量。

2、国产超节点波纹管独供【五洋自控】：144超节点波纹管用量翻倍，预计高盈利将至少维持至144超节点27年稳定量产，当前净利率超40%，预计腾讯、字节同样为独供。

3、背板连接器莫仕授权二供&快接头潜在供应商【胜蓝股份】：看好连接器后续腾讯、字节获单可能性，快接头当前在阿里测试阶段，后续有望导入。

三、德福专家调研更新

#重视锂电铜箔价的提升和PCB铜箔量的提升带来的戴维斯双击机会！！！

1.锂电铜箔这一轮铜箔加工费的普涨，幅度基本在1000-2000元每吨这个区间，折算下来差不多就是10%左右的涨幅。#目前在C处已完成涨价落地。过去几年锂电铜箔需求一直在高增长，但前期规划的大量产能在去年底今年初集中释放完之后，进入三季度反而没什么新增有效产能了，叠加未来新产能基本都切往HVLP，加上老产能技改，所以锂电铜箔非常大概率一直维持紧平衡态势，后续根据供需情况可能还会继续涨价。

2.月均HVLP出货已经开始看向1000吨，明年Q1大概率实现突破，而溢价最高的HVLP4占比也在不断提升，预计年底能够达到HVLP出货的20%以上，明年有望达到30-50%

3.载体铜箔目前已经小批量，Q4随着大客户1.6T出货一起放量，利润率很可观

四、【杰瑞股份】AIDC燃机发电设备业务高景气，数据中心一体化有望超预期，持续力推！

1、燃气轮机发电设备：已累计新签燃机及配套设备订单31亿美金（209亿元）。近期新签多笔配套设备订单，包括大客户，燃机报价较此前继续上涨。我们预计2026Q3合同负债表现亮眼。

2、数据中心一体化业务加速推进。公司一体化方案可提供配电、储能、液冷、冷源等产品。已有供配电一体化订单，液冷产品UL认证进展迅速，SST样机有望四季度推出。

3、2027年开始，燃机订单+交付确定性高，数据中心一体化订单逐步落地（单MW价值量有望数倍提升）。

五、【开源电子】Agent时代强化CPU通胀逻辑，再call AI互连xPCIe Switch关键通胀环节

Agent时代CPU开启强通胀周期

Muse上线两周登顶苹果免费榜，带动META、英特尔及AMD周一开盘大涨10%+，CPU需求即将呈指数级增长。CPU正从算力配角转为系统调度核心，其与GPU配比持续向1:1收敛，CPU需求迎来结构性通胀。

CPU扩容强化PCIe交换芯片需求通胀

以标准双路8卡AI服务器机型为例，单路一般配比为4张x16GPU+4/5张x16网卡（可选DPU）+8张x4固态硬盘，系统内PCIe通道需求接近400，❗❗CPU与PCIe交换芯片的1：2配比成为主流趋势并逐渐向超节点适配。

类比光模块，PCIe交换芯片迭代加速

从PCIe配套产品的量产时间轴来看：Gen1/2 2000、Gen3 2011、Gen4 2019，Gen5 2022、Gen6自2026年起开启导入。进入ChatGPT时代后，❗❗PCIe从10年缩短至3年迭代一个版本，速率翻倍带宽升级！

国产超节点加速建设，PCIe赛道潜力持续显现，强call国产替代双雄：

✔ 万通发展：PCIe 5.0 104/144 lane Switch量产出货/全面送测，PCIe 6.0 Switch在研；

✔ 澜起科技：PCIe Retimer全球龙二，PCIe 6.0 Switch加速研发。

六、【PCB产业链】涨价持续向板厂传导，二线PCB进入盈利加速阶段

PCB产业链的核心变化，是涨价从电子布、铜箔、CCL进一步传导至PCB成品。上游关键材料供给持续偏紧、价格仍在上行，板厂具备持续顺价的成本基础。本轮并非一次性库存行情，而是全产业链利润中枢上移，当前二线PCB正成为边际变化最明显的环节。

#二线PCB的核心逻辑由成本转嫁升级为供给再集中。AI服务器、交换机和光模块持续占用一线厂商的高多层、HDI及mSAP产能，传统通信、汽车、工控和消费电子订单向二线厂商下沉；同时，部分小型非上市板厂因拿不到CCL、采购成本过高或现金流不足而主动放弃订单。具备规模采购、稳定交付和客户认证能力的上市二线厂，正在同时获得订单份额和定价权。

#板厂利润有望逐季加速。Q3主要体现第一轮涨价、订单回暖及稼动率提升；9月启动的新一轮调价仍处于报价和订单切换阶段，对毛利率的完整拉动预计将在Q4体现。新接订单更多参照交付期材料成本重新报价，前期低价库存形成阶段性价差，叠加订单饱满带来的固定成本摊薄，利润增速有望明显快于收入增速。二线PCB的弹性不只来自涨价，而是“价格、订单、利用率、产品结构”四项同步改善。

#涨价持续性具备上游支撑。电子布、铜箔及CCL仍处于供给偏紧和连续调价阶段，只要关键材料价格中枢维持高位，PCB板厂就有理由按交付成本持续调整报价；而订单向规模厂集中，又进一步增强其议价能力。产业链正在由上游率先获利，过渡至板厂全面顺价和利润释放，Q4有望成为二线PCB盈利弹性集中兑现的阶段。

#推荐两条主线：一是AI占比较高、兼具涨价传导与业绩释放的【奥士康、景旺电子、方正科技、崇达技术】；二是盈利基数较低、涨价与稼动率提升带来更大利润弹性的小型板厂【金禄电子、四会富仕、超声电子、博敏电子、世运电路、澳弘电子、威尔高】。

9.24核心标的池（数据为个人回测统计使用，不构成投资建议）

主板：19支