一、AI算力核心产业链

1. 算力租赁（海内外延续涨价，算力仍是稀缺资产）

• Nebius再次提价：拟自10月1日起再次上调GPU按需租金，H100由3.85→4.50美元/小时、H200由4.50→5.40美元/小时、B200由7.15→8.50美元/小时、B300由7.85→9.50美元/小时，本轮涨幅约17%-21%。以B300为例，年内累计涨幅约56%。

• 国内算租延续涨价：赛意信息公告高性能算力服务合同补充协议，两份60个月合同合计金额由64.5亿元提升至67.2亿元（增加2.7亿元）。行云科技算力服务单元由128个增加至256个，合同总金额由10.14亿元提升至30.53亿元。

• 核心逻辑：国产模型能力跨过可用临界点，Coding、Agent能力持续提升，Token调用量及ARR快速增长；卡的迭代周期很长，供给瓶颈驱动价格持续上行。

• 相关标的：利通电子、协创数据、东阳光、亿田智能、行云科技、华达科技、宏景科技、弘信电子等。

2. MLCP（AI散热的次终局方案）

• AI散热两大问题：热传导（晶片→流道）和翘曲。MLCP将流道与盖板整合，在无须提升材料热传导性能的背景下直接大幅缩短热传输路径；且盖板贴近芯片，可降低翘曲所带来的TIM填充补偿。

• 核心思路是让流道尽可能接近晶片。台积电25年提出最激进方案是将流道直接刻蚀进晶片，但落地难度非常大。

• MLCP已在GB及Rubin两代均验证测试，已相对成熟；但大规模应用预期在28年（27H2或有结论）。封装级MLCP将重塑行业格局，也会对现有材料选型有较大影响。

• 核心标的：NV/台积电链条~健策→A股唯一代工澄天伟业；国产链条~封装厂~鸿日达（lid+MLCP）。

3. AI陶瓷（氮化铝陶瓷：AI需求叠加通胀最强品种）

• 核心逻辑："AI需求增长+氧化钇管制→日本减产→涨价"。

• 光模块陶瓷件价值量：1.6T光模块配套陶瓷件总价约400元，占BOM成本10%左右；金属化后的DPC板、TEC板价值是裸板的数倍以上，增值来自高价耗材（化铜药水每3天全部更换）、长流程加工与良率损耗。

• TEC模组：锁定激光器波长，保证波长不跑；稳定光功率与调制性能。

• DPC基板：用作芯片底座，陶瓷基底导热远高于普通PCB；采用磁控溅射+光刻电镀，可做非常细的线路（几十微米级），保障高速电信号完整性。

• 扩产壁垒：扩产核心壁垒在后段金属化——DPC板线距公差±3μm必须上LDI曝光机；TEC板板厚/铜厚均匀性±5μm（普通板±10μm），需脉冲电镀+高精度CMP，工艺窗口极窄。

• 相关标的：TEC板（威星智能、国瓷材料、富信科技）；DPC基板（旭光电子、富乐德、中瓷电子）。

4. 金刚石散热（工信部强调推动金刚石产业，0-1落地在即）

• 工信部等印发《电子信息制造业发展"十五五"规划》，明确提出"推动宽禁带半导体产业提质升级，推动氧化镓、金刚石等超宽禁带半导体产业化发展"。

• 产业更新：AI芯片内纯金刚石散热层验证加速，国内外芯片厂均已多次打样，预计首款金刚石散热GPU在27年推出；AI服务器内金刚石铜液冷板已实现商用（曙光金刚石铜服务器已在郑州超算中心跑通，NV链纬颖在5月推出Rubin金刚石铜服务器），金刚石铜冷板有望在年内率先放量；光通信内1.6T可插拔模块功率大幅提升，金刚石材料将应用于TIM凝胶及均热板中。

• 重点标的：国机精工、沃尔德、四方达、惠丰钻石、宏昌科技；TIM&VC（中石科技、德邦科技）。

5. 光模块散热（迭代路线明确）

• 可插拔光模块：800G常用8W导热凝胶+VC均热板（单模块TIM价值30-40元、VC约50-60元）；1.6T TIM升级至15-20W凝胶，价值量提升；一体式均热板价值量可达100+，享有定制化溢价。

• NPO/CPO：主流方案为交换芯片与NPO/CPO光引擎共用石墨烯导热垫片，再配合冷板。石墨烯垫片100+，冷板100-150；竞争格局更优（能做石墨烯导热垫片的厂商远少于能做传统TIM材料的厂商）；盈利能力更高（参考鸿富诚招股书，毛利率60%+，对比TIM&VC毛利率30-40%）。

• 重点推荐：鸿富诚（AI敞口最大、海外大客户唯一供应商、xys&ds投资）；中石科技（xc入股、TIM&VC&石墨烯导热垫片&浮动式冷板等均有储备）；苏州天脉（光模块VC+苹果手机散热供应商，估值相对较低）；富乐德（主业半导体洗净业务稳健增长，TEC用陶瓷基板头部玩家）。

• 富乐德：洗净业务具备强客户粘性；陶瓷载板受益于DPC随光模块大和热磁Micro TEC份额切入放量，MTEC成为必选项，HBM切入有望再造3-5个富乐德；半导体零部件切入真空阀、波纹管、热盘、静电卡盘等；Q3大概率是业绩拐点。

6. 矢量网络分析仪/VNA（高速互联升级推动高频测试需求）

• VNA是用于分析射频、微波及高速电信号在器件或传输通道中如何反射、如何传输、损耗多少以及相位如何变化的测试仪器，可充分描述高速信号通道的表征。

• 高速互联升级，行业量价齐升：112Gbps PAM4信号需要频率67GHz的VNA（进口品牌售价约150万元/套），224Gbps PAM4需要频率110GHz的VNA（进口品牌售价约450万/套）。中低速信号通道从抽检变成全检，测量参数数量和取样次数翻倍。

• 供需缺口加速国产替代：全球VNA市场由是德科技、罗德与施瓦茨、安立、NI合计约占据七成。是德科技67GHz频率以上的网分交付周期已排至一年以上。

• 建议关注：电科思仪（推出3674系列矢量网分，主机直接频率达120GHz）；鼎阳科技（SNA6000A系列最高测量频率50GHz）；普源精电（DNA5000/6000系列最高支持26.5GHz）；优利德（VNA4000测量频率9GHz，已导入67GHz产品技术）；创远信科（110GHz矢量网分测试系统）；坤恒顺维（VNA样机研制定型阶段）。

开关矩阵：

• VNA通常只有2个或4个端口，但AI服务器和光模块中被测对象端口众多。开关矩阵核心作用是在不更换VNA主机的前提下，将一个2/4端口VNA扩展为N端口系统。

• 效率提升是数量级的：以16×16全矩阵测试为例，传统人工换线模式需经历256次插拔，耗时数小时；采用开关矩阵的自动化方案，一键执行，可在15分钟内完成。整体测试效率可提升5至20倍。

• 开关矩阵使得一台国产标准2端口VNA配合开关矩阵可替代昂贵的国外大端口数专用VNA，显著降低硬件采购成本。目前主要提供商是德科技、Ducommun、JFW Industries等美国公司。霍来沃是国内稀缺的具备提供成熟开关矩阵的公司；电科思仪也提供有自己的开关矩阵。

7. 国产AI交换网络（超节点方案核心增量环节）

• 国内超节点（机柜式服务器）方案进展很快，Scale Up交换网络是超节点方案核心增量环节，国内该环节竞争格局好。测算28年国内Scale Up交换芯片/交换机市场规模214/669亿元，增厚当前交换芯片/交换机市场规模一倍以上。

• 重点推荐：盛科通信（国产交换芯片龙头，自主研发万兆/25G/100G交换芯片）；美信科技（高速网络变压器隐形冠军）；共进股份（交换机覆盖万兆/400G高速场景）；菲菱科思（多速率交换机产品深度适配超节点方案）；锐捷网络（与字节合作交换机）。

8. CPU（AI Agent时代重塑算力架构）

• 行业认为未来CPU/GPU配置比例有望由过去约1:8逐步向1:1收敛，部分Agent场景甚至可能进一步提升CPU占比。

• 需求端AI Agent规模化运行推动服务器CPU需求提升；供给端高端服务器CPU产能释放仍需时间，海外厂商部分产品交付周期延长，供需紧平衡推动CPU价格持续调整。

• 相关公司：海光信息、摩尔线程、禾盛新材、协创数据、宏景科技、寒武纪、浪潮信息等。

• ABF载板产业链：深南电路、兴森科技、宏和科技。

9. 富特科技（HVDC产品通过台达进入海外CSP供应链）

• 公司800V平台核心团队源自台达，与英飞凌共建实验室，布局超两年，北美已设立运营主体。台达是NV体系HVDC一供（份额60%），富特绑定台达代工。目前首批供应AC-DC整流模块和CRPS DC-DC模块。

• 产业层面，Rubin系列9成将标配HVDC（非市场预期的415V电源）。10月台达将全球发布新一代HVDC产品。市场对HVDC预期显著滞后于产业发展，存在较大预期差。

• 公司估值低，安全边际高，27年主业5亿，目前20x估值，股价不包含海外预期。股权激励本周将落地授予。

10. 长芯博创（高规格股权激励出炉）

• 拟授予300万股限制性股票，占总股本1.02%；授予价格160元（现价236元）；行权要求：26-28年累积分别不低于35亿、85亿、155亿，年化增速约40%。

• 26年H1收入17亿+41%，净利润3.21亿+91%；毛利率49%+9PCT。Q2收入10亿+54%，净利润1.91亿+144%；毛利率49%+12PCT。

• 26年增加长飞关联交易15.2亿（提升至20亿）；727长芯盛与大客户签订45亿框架（至30年底）。8月湖北光缆出口7.1亿元（环比+98%）。

• 作为国内MPO龙头，背靠长飞，直接对接北美大客户。在行业需求紧张背景下，业绩释放在即；FAU/保偏/有源等业务有望超预期。

二、半导体产业链

1. 空白掩膜版+掩膜版（技术通胀和国产替代双轮驱动）

• 掩膜版是仅次于硅片和电子特气的第三大晶圆制造材料，市场空间百亿量级。当前国内半导体掩膜版国产化率约10%、高端仅约3%；空白掩膜版环节更为严峻，DUV基板国产化率几乎为零。

• 技术通胀趋势：制程节点缩进带动掩膜版层数增加（130nm约30层，28nm约50层，14nm/10nm达60层）；多重曝光将单层掩膜数量由1张提升至2-4张甚至更多；CoWoS等先进封装对掩膜版提出更小线宽、更大面积、更高套刻精度要求。

• 国产替代：空白掩膜版全球供给由日本Hoya、信越、AGC占据约83%份额。聚和材料已完成对SK Enpulse空白掩膜版业务收购交割，产品已通过SK海力士、TMC等客户认证并批量供货。清溢光电已量产180nm、150nm小批量量产并推进130-40nm PSM/OPC与28nm工艺开发规划。

• 重点标的：聚和材料（空白掩膜版）、清溢光电（掩膜版）。

2. 半导体化学品（先进制程抬升材料价值量，高端含氟材料国产替代加速）

• 2026年全球半导体化学材料市场超200亿美元，电子气体、湿电子化学品占比31%、19%。国产化率：KrF/ArF光刻胶约3%/不足1%、电子特气约25%。

• 3M退出打开氟化液替代窗口：PFPE用于半导体设备温控，3M于2025年底正式退出后原有份额开始重新分配，新宙邦可承接主要份额。预计2030年PFPE需求1.2万吨、市场空间63亿元。

• WF6、C4F6供需偏紧：WF6用于CVD/ALD钨沉积，测算2030年全球需求1.93万吨、市场空间221亿元；中船特气具备2000吨6N级产能。C4F6用于高深宽比介质刻蚀，测算2030年全球需求0.6万吨、市场空间140亿元；国内昊华科技、中船特气等已小批量供应。

• 含氟聚合物：PFA是湿法工艺核心结构材料，预计2030年超纯PFA需求或至4万吨左右，国内巨化逐步突破。FFKM为刻蚀、沉积设备关键密封材料，海外高端密封件由杜邦等主导，国内巨化、东岳加速替代。

• 推荐新宙邦、天赐材料；建议关注三祥新材、巨化股份、中巨芯、雅克科技、昊华科技、中船特气、安集科技、多氟多。

3. 大摩——中国先进封装、覆铜板与铜箔

• 中国先进封装：预计2029年中国先进封装TAM将达1000亿元人民币，Chiplet 2.5D封装以40%年复合增长率扩张。设备厂商较封测（OSAT）更具结构性优势。长电科技（OW，目标价90.2元）有望在AI GPU封装中提升份额；盛合晶微（EW，目标价118.4元）技术领先但估值已充分反映。

• CCL与PCB：AI/数据中心相关CCL TAM 2025-2030年将以47%年复合增长率扩张，PCB市场同期年复合增长率18%，AI需求将为PCB市场新增逾700亿美元规模。以NVIDIA VR300为例，单柜CCL含量达35,601美元、PCB含量达154,377美元，较GB300分别提升432%和312%。先进AI PCB生产周期长达102天，是常规PCB的2.2倍。

• 铜箔：HVLP4铜箔预计2027年供应缺口约31%、2028年约20%，供需紧平衡支撑加工费溢价。HVLP4+铜箔月度需求主要来自NVIDIA Rubin、AWS Trainium3、Google TPU v8、AMD MI450等。

三、医药

1. CXO（板块仍是核心主线）

• AIDD高景气，药物研发漏斗拓宽后转化为CXO全产业链需求增长逻辑顺畅；CXO半年报全面开花，多家超预期并上调指引；海内外投融资持续复苏（2026H1全球投融资金额267.6亿美金，同比+58.5%）。

• 建议关注：龙头CDMO（药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物）；临床前安评（昭衍新药、美迪西、益诺思）；临床CRO（泰格医药、诺思格、普蕊斯）。

2. AI4S（赛道催化不断，模型迭代迅速）

• Anthropic 8月发布的文献中Opus4.8模型蛋白设计hit rate已超过传统水平，9月发布Opus 5.5蛋白设计能力跃升，15个靶点任务全面超越前代。

• 赛道投融资景气度高涨，AI巨头孵育公司（Anew labs等）获得高估值融资；受益环节公司上调业绩指引。

• 药物研发基于实验科学的本质从未改变，AI设计分子仍旧需要依赖真实湿试验的数据验证与反哺迭代，干湿结合是AIDD行业的有力共识。

• 建议关注：AIDD平台（英矽智能、晶泰控股、剂泰科技）；蛋白合成表达及检测（金斯瑞、Twist、义翘神州、百普赛斯、近岸蛋白）；动物模型验证（百奥赛图、药康生物、南模生物）。

四、其他

1. 3D打印（3C市场渗透率提升引爆产业化拐点）

• 25年国内3D打印市场规模700亿元，设备、激光器、振镜、粉体全链条国产。

• 需求：3C领域苹果折叠屏采用3D打印100%回收钛铰链盖，供应链正式认可，看好27年苹果高端手机中框应用渗透带来的市场增量；航天领域火箭推力室、喷嘴、涡轮泵壳体批量导入PBF/DED工艺。

• 材料降本：进口球形钛粉由3000元/公斤降至约200元/公斤，单克综合成本持续下行。

• 从"卖设备"到"卖服务"：25年3D打印服务价值量占比48.3%，价值创造持续向服务端转移。

• 机器视觉有望成为标配：随3D打印时长和精度不断提高，视觉需求有望从结果导向升级为过程监测，迎来量价齐升。

• 投资建议：看好格局较优的视觉龙头奥普特；设备公司铂力特、华曙高科、大族激光等。

2. AI安全（需求扩容与行业格局重塑）

• 据IDC预测，中国人工智能安全收入将由2025年的44.1亿元增至2030年的340.3亿元（复合增速约50.5%）；网络安全相关AI Agent应用收入预计2030年达到593.5亿元（复合增速106.5%）。

• 2025年基于大模型的安全运营平台规模达15亿元（同比+144%）；61%的中国企业计划未来1-3年采购安全大模型产品和服务。

• AI赋能推动传统安全产品升级；大模型与Agent催生原生安全需求（模型防护、使用治理）。

• 关注具备数据与客户基础的安全厂商：深信服、网宿科技、三未信安、绿盟科技、启明星辰、天融信、奇安信。

3. 牛磺酸（10月将面临龙头检修）

• 某牛磺酸龙头企业年产能5万吨装置，10月年度检修计划15-30天甚至更长。牛磺酸因原料成本大幅上涨和市场供需紧张以及订单暴涨因素，10月预期涨至40元/公斤以上。

• 需求侧：2025年牛磺酸下游食品饮料和宠物食品占总需求75%左右。秘鲁宣布渔业与水产养殖进入国家紧急状态，牛磺酸是水产饲料中替代鱼粉的理想营养方案。

• 供给侧：牛磺酸呈典型寡头格局，主要生产企业集中度超90%（永安药业7.8万吨、圣元环保4万吨在建、新和成3万吨、远大生科2.5万吨）。

• 8月以来牛磺酸连续调价，从22.5元/千克多次上调，现国内报价32.5元/千克，海外5美元/千克。

• 建议关注：永安药业、圣元环保、新和成。

4. TDI/MDI（巴斯夫上海装置事故扰动）

• 巴斯夫上海漕泾基地因生产装置事故停工，TDI装置或受影响停产（该基地TDI产能16万吨/年，占国内TDI总产能约8%），MDI装置未受事故影响但其物流运输短期停运。

• 万华化学具备TDI/MDI产能127万吨（权益）/450万吨（含福建技改），为全球最大TDI、MDI供应商。若本轮TDI价格上涨1000-2000元/吨，对应万华化学年化利润增厚9-18亿元。

• 2026-2028年全球TDI供需缺口分别为16/26/16万吨、MDI供需缺口分别为22/22/61万吨，紧平衡格局有望支撑盈利中枢上移。

• 建议关注：万华化学、沧州大化。

5. 海内外科技要闻速览

• Meta Connect 2026大会于美东9月23-24日开启，有望发布无摄像头智能眼镜Luna以及Phoenix混合现实头显。

• Anthropic推出Opus 5.5、OpenAI发布GPT-6 Sol与Luna，两大厂商同日上新，AI模型价格战持续升温。OpenAI的GPT-6 SOL与GPT-6 LUNA API价格较GPT-5.6促销价下调50%。

• 三星在高通骁龙8 Elite Extreme Gen6平台完成16GB LPDDR6内存验证，内存I/O速度可达10.7Gbps。

• 宏瑞兴科技发布调价通知，覆铜板产品上调10%、PP上调15%。

• 千问发布Qwen-Audio-3.1语音模型系列，并下调全线语音模型价格，部分品类最高降幅达95%。

• 觅蜂科技发布全球首个全品类物理AI数据众包平台"觅蜂派"，内测一月注册用户已达2万人。

• Anthropic正谈判拟直接向数据中心开发商租赁最高1吉瓦算力，绕开云服务商以降低算力成本，搭建该规模算力需至少400亿美元投入。