一、美国中期选举：情景展望与美股影响

1973 年布雷顿森林体系瓦解 以来，美国共经历了 13 次中期选举。以选举日收盘价为基准，选举后美股 跑赢基准的概率（即胜率）随持有时间波动上升，由选后初期的 50%–70%， 逐步升至一年前后的 90%左右。若以 180 日与 365 日两个窗口衡量，在三 大股指共 78 次观测中，绝大多数录得正收益，仅 3 次未能兑现：道琼斯工 业指数在 1978 年、2002 年的中期选举后录得小幅负收益，及纳斯达克指 数在 1986 年中期选举后，因“黑色星期一”这一黑天鹅事件录得负收益。 

中期选举效 应本身，是美股长牛、高胜率特征的体现。即使不在中期选举窗口内，投资 美股依然大概率获得正年化收益。这一市场特征构成了中期选举效应的基 础。同时，中期选举结束后：不确定性消散促进了短期市场上行，“分裂政 府”的形成改善了美股的运行环境，总统备战大选的经济刺激倾向则推动了 长期乐观预期的形成。三者共同放大了美股的高胜率特征，推动了中期选举 效应的形成。 

中期选举效应是调节因素，不 足以抵消外生事件的巨大影响。当遭遇黑天鹅事件时，美股仍可能在短期内 出现剧烈下跌。1986 年中期选举后，美股在 1987 年因一系列微观因素遭 遇“黑色星期一”，市场在短期内大幅下跌。纳斯达克指数修复进程偏缓， 中期选举效应未能充分兑现。因此，中期选举效应不应被视为确定性的上 涨，更无法免疫黑天鹅事件的影响。 

当前，特朗 普政府以“统一政府＋无法连任”的模式运行，市场预期共和党丢失众议院、 重新形成分裂政府。在这一情形下，中期选举效应有望同时受益于不确定性 消散、分裂政府及任期刺激三大因素，形成对美股的上行支撑。同时，即便 出现小概率的意外情况，共和党维持统一政府，美股面临的也仅是部分利好 落空，而非实质性的新利空。中期选举效应仍有望受益于不确定性消散和任 期刺激因素，对美股形成上行支撑。 

从历史规律来看，中期选举后美股大概率上涨，形成“中期选举效应”。自 1974 年以来的 13 届中期选举中，以选举日收 盘价为基准，美股三大股指在选举后跑赢该基准的概率（即胜率）随持有时间波动上升，持有 180 日后大概率录得正收益 （图表 2）。回顾这 13 届中期选举后 180 日与 365 日区间的收益率，在三大股指共 78 次观测中，仅 3 次录得负收益：道 琼斯工业指数在 1978 年、2002 年中期选举后因窗口影响出现小幅负收益，纳斯达克指数则在 1986 年中期选举后因 1987 年“黑色星期一”的外生冲击录得负收益。 

中期选举后美股的上涨，建立在美股的高胜率基础之上，并可能受到了三个渠道的放大。美股本身是长牛、高胜率（1974年 以来的年胜率约 73%–75%）的市场，这一市场特征为中期选举后的美股上涨提供了基础。同时，中期选举结束后，不确定 性消散、分裂政府形成以及总统任期刺激带来的宏观环境改善，可能对美股的上涨起到了帮助作用。 

需要说明的是，“中期选举效应”仅是放大了美股市场的上涨倾向，不足以抵消黑天鹅事件的影响。中期选举效应是叠加于 市场趋势之上的调节因素，而非独立于大势的决定力量。当遭遇黑天鹅事件时，美股仍可能在短期内出现剧烈下跌。1986年 中期选举的案例表明，当市场出现不可预期的外生冲击时，中期选举的种种利好不足以对抗市场崩盘的力量。因此，“中期 选举效应”给出的是方向上的概率优势，而非确定的幅度，更无法免疫于黑天鹅。 

从当前情景来看，我们看好 2026 年中期选举效应的生效。当前，特朗普政府以“统一政府＋无法连任”的模式运行，而市 场预期共和党丢失众议院、重新形成分裂政府。在这一基准情形下，“中期选举效应”有望同时受益于不确定性消散、分裂 政府及任期刺激三大因素，形成对美股的上行支撑。同时，即便出现小概率的意外情景（共和党维持统一政府），美股所面 临的情景也仅是当前宏观环境的延续，不会构成新的实质性利空。“中期选举效应”仍有望受益于不确定性消散和任期刺激 因素，对美股形成上行支撑。同时，虽然特朗普政府的无法连任属性存在削弱任期刺激因素的可能，但 1974 年以来的四届 无法连任政府（1986、1998、2006、2014）执政期间，中期选举后美股仍然处于趋势性上行态势，并未出现方向性回落。 

综上，从当前情景出发，我们倾向于认为除非出现黑天鹅事件，2026 年中期选举效应有望得到发挥，美股有望延续选后偏 强的历史倾向。从历史数据看，市场不确定性（VIX 指数，图表 7）通常在中期选举日前 30-60 日内抬升，美股承压最强。 因此，我们建议关注 Jackson Hole 年会后市场对货币政策走向的判断博弈，在 9 月末 10 月初根据美股走势寻找布局机会。 此外，需特别关注美伊冲突反复所带来的加息预期波动，以及“AI 泡沫”叙事对市场的冲击，防范黑天鹅事件的影响。需要 说明的是，中期选举效应不宜外推至美债，债市走向依然依赖于美国经济基本面（通胀）、长债需求（美日汇率协调）及货 币政策取向的影响。 

二、26Q2 美股业绩解析:AI 产业内部分化

整体表现：盈利增速大幅提升，资本开支维持高增。2026Q2 标普 500 指数收入、盈利增速提升，盈利超预期占比维持高位。标普 500指数 ROE 上行，主要由净利率扩张与资产周转率回升驱动，盈利质量有所 优化。此外，科技巨头引领标普 500 指数 Capex 增速进一步提升，但 自由现金流承压导致市场对投资持续性有所担忧。

行业比较：科技板块延续盈利增长主引擎地位，盈利增长广度亦有所 改善。1）科技内部盈利二阶导分化。AI 上游盈利高增但斜率略放缓， 与二季度算力部件价格涨价动能收敛表现一致；中下游盈利增速改善。 2）金融盈利增速小幅提升，地产盈利呈结构性特征。银行、资本市场 盈利增速上行，部分与二季度美国 IPO 活跃度提升、二级市场交投活 跃有关；房地产内部主要受 AI 数据中心产业链建设支撑，整体板块未 见明显复苏趋势。3）并购相关一次性费用拖累医疗保险板块表观盈利， 整体盈利动能实际有所修复。除生物技术外，其余子行业盈利增速均 有所回升。4）在居民退税、关税退税效应支撑下，大众消费盈利改善 明显，高端消费动力略显不足。大众消费相关的食品、必需消费品分 销与零售，以及纺织品服装盈利增速改善；而高端消费相关的汽车、 酒店餐饮盈利增速回落。5）地缘冲突推升油价驱动能源盈利高增，工 业与材料的结构性支撑来自 AI 资本开支及国防需求。

小专题：AI 应用软件从叙事压制走向业绩验证。在企业 AI 支出持续 扩张，并逐步加大对 AI 应用采购的背景下，Q2 业绩显示部分软件应 用公司逐步展现 AI 变现能力。软件行业内部，呈现收入兑现扩散，赛 道差异化显著的特点：1）AI 编程工具企业用户渗透快，但收入、利润 增速放缓，处于商业模式转型期；2）企业级 AI 平台内部业绩兑现分 化较大，Palantir 凭借自身深厚护城河表现领先；3）AI 数据底座企业 在用量计费模式下，收入增速稳健抬升，弹性尚属温和；4）AI 安全 相关支出刚性，相关企业 ARR 与收入增速一致，整体稳定上行。

配置建议：建议沿两条主线布局，一是 AI 产业景气确定性较强，主线 行情有望延续，内部或从硬件扩容至软件。AI 硬件高景气尚未被证伪， 但市场关注点转向资本开支增速何时见顶、回报能否兑现。这意味着 硬件将更多依赖预期差与盈利上修，而非估值扩张。软件基本面已初 步表明“AI 不会简单吞噬软件”，或有望成为科技内部的轮动方向，但 未来 1-2 个季度行情更可能由“估值修复+少数龙头业绩验证”驱动。二 是地缘扰动趋于缓和叠加 AI 相关投资拉动，工业、材料等顺周期板块 具备基本面支撑。此外，若油价下行推动通胀回落趋势确认，市场加 息预期修正，黄金等大宗商品价格上行或进一步支撑材料板块表现。