7月，美加墨世界杯决赛。

镜头扫过看台，一个人被捕捉到了——段永平。他旁边坐着的，是泡泡玛特创始人王宁。

两个人并肩看球，合影留念。脖子上挂着同一款Labubu挂件。

一个月后，段永平在雪球上说了句话：

“泡泡玛特我才刚开始买啊。我猜10年内大概率是不会卖的。”

要知道，一年前他还说“看不懂”。今年1月，他还在说“无法理解这个东西，不会买”。

不到一年，态度180度转弯。

什么样的公司，能让一个65岁的价值投资者，一年之内从“看不懂”变成“打一个孔”？

不只是态度。

段永平从5月25日到7月6日，三次加仓。持股比例达到7.65%，已成为仅次于创始人王宁的第二大股东。

与此同时，另一群人正在做相反的事。

德意志银行发布研报警告：泡泡玛特高增长时代已经迎来拐点。

高盛的数据更刺眼：国内线上增速从4月的95%，骤降到5月的29%。美国市场，同比下滑约40%。

股价从2025年8月的337港元，跌到2026年7月的154.7港元。跌幅超过54%。

同一家公司。两拨人，两个结论。

段永平说：10年不卖。

券商说：赶紧跑。

谁错了？

01 恐惧

先看恐惧的那一面。

因为只有看懂了恐惧，你才能理解段永平在赌什么。

现在的泡泡玛特，除了段永平增持这个利好，其他地方，真的不太好看。

你知道Labubu吧？

过去一两年，全球无数人见证了这个布娃娃如何席卷全球。

在曼谷、北京的旗舰店门口，凌晨四五点，队伍就排到两条街外。

在直播间，你还没看清楚主播手里拿的是哪一款，屏幕上已经全线飘红——“已售罄”。数万人守在屏幕前，花钱的速度，连主播喊“3、2，1，上架”的声音都要淹没在秒空的系统里。

这不是在买玩具，是在抢战略物资。

一位叫Lisa的泰国女明星，连续在社交平台上晒出自己抱着Labubu的照片。当她把Labubu挂在爱马仕包包上的那一刻，整个东南亚的消费格局被击穿了。

二手市场上，原价百来块的隐藏款，被直接炒到千元甚至万元。

溢价10倍以上。

但现在呢？

直播间秒空抢断货，已经不复存在。实体店看不到排长队了。

黄牛不再愿意炒Labubu。

618，Labubu通过福袋形式变相降价。

印尼、新加坡、泰国，海外市场蔓延着福袋捆绑促销。欧美市场，普遍提供20%的直接折扣。

数据不会说谎。管理层把增长目标从2025年的184.7%，下调到“不低于20%”。

德意志银行甚至预测：二季度营收增速可能剧烈失速至1.6%。

一个曾经年增长184.7%的公司，可能掉到1.6%。

这不是降温。这是冰封。

故事讲到这儿，恐惧感已经拉满了。

你会觉得——段永平这次是不是要栽了？

但等一下。

如果泡泡玛特真的这么糟糕，段永平为什么还要买？他到底看到了什么？

02 跨界

今年4月，泡泡玛特干了一件事。

它把Labubu、Skullpanda、Dimoo等核心IP，延伸到了冷藏箱、电热水壶、咖啡机、吹风机、电动牙刷——五大品类。

你没看错。一个卖玩具的，开始卖冰箱了。

产品还没正式开售，二手平台的Labubu冰箱报价已经炒到9万元。预售预约人数突破4.5万。消息一出，股价涨了近4.6%。

6月19日，泡泡玛特又在秦皇岛阿那亚开了一家独立甜品品牌——HOPK BAKERY。首家品牌常驻店，还开出了茶饮区。

再加上之前开的游乐园——泡泡玛特城市乐园。

一个卖盲盒的公司，今天做冰箱，明天做甜品，后天做游乐园。

看起来，像不像一个焦虑的中年人，在到处乱撞？

你可能会问：Labubu冰箱卖那么贵，能和美的、海尔竞争吗？泡泡玛特的甜品那么贵，能和蜜雪冰城、瑞幸竞争吗？游乐园能和迪士尼比吗？

答案可能是：泡泡玛特根本不想和它们竞争。

它想做的，是当“IP房东”。

什么意思？

先自己下场，把模型跑通。用自有流量和渠道，证明“Labubu冰箱”真有人排队买——开售前预约超4.5万人，二手炒到近10万，溢价16倍。证明“IP甜品”真有人消费。

这一步解决的是外部厂商最大的疑虑——“IP跨界到底行不行”。

模型跑通后，把产能和运营交还给专业方。

冰箱这种重资产交给万宝，甜品这种重运营交给餐饮集团。

泡泡玛特的角色变成“IP房东”：你出产能、渠道、运营，我出IP、情感价值、设计。产品溢价里，属于IP的那部分，由泡泡玛特抽成。

谈判桌的主动权因此倒过来了。

等外部厂商看到Labubu冰箱被炒到近10万，看到甜品店门口排长队，他们主动来谈授权的意愿和报价，完全不一样了。

产业分析师丁少将的点评很到位：泡泡玛特对家电圈的价值，是“推动家电从功能导向转向情绪消费，开辟IP联名高溢价新赛道”——不是抢家电厂的饭碗。

国信证券的测算印证了这一点：2026年小家电收入约4.87亿元，占总营收约1%，毛利率约50%。

短期业绩贡献有限，但战略意义在于拓宽场景、提升复购、吸引新客。

这不是要当家电品牌。这是用跨界证明IP的溢价能力，为授权模式铺路。

一旦路铺通了，泡泡玛特就不再是卖货的，而是坐在收费站上收过路费的。

03 工厂

跨界只是表象。

泡泡玛特最值钱的，不是Labubu，不是冰箱，不是甜品店。

是它造IP的能力。

一个IP会过气。

但“源源不断造出下一个IP的体系”，不会。

泡泡玛特已经形成了一套完整的IP生产体系。过去，一个艺术IP能不能火，全靠艺术家的个人灵感与市场运气。

但泡泡玛特把IP孵化变成了标准化的漏斗。

前端：全球淘金。

泡泡玛特在全球搭建了艺术家雷达。

无论是展会、社交媒体还是独立工作室，只要有潜力，就会被吸纳进它的合作阵营。

自2017年起创办中国国际潮流玩具展，上百位设计师被挖掘——MOLLY、SKULLPANDA、DIMOO的设计师均由此进入大众视野。

新的IP不会一上来就砸巨资做全品类。

先通过盲盒，以小成本、快试错的方式切入市场。

通过全球上千家门店的实时销售数据，快速判定这个IP是小众、分众还是大众爆款。

内部将IP分为核心旗舰、发展中、储备三级，匹配不同的资源配置。

中端：供应链工业化。

以前潮玩是一个小众手工活，工厂不愿意接短平快、高精度的订单。

泡泡玛特硬是用庞大的订单量，把东莞等地的传统玩具制造工厂，改造成了高密度的潮玩工业流水线。

后端：全域运营。

以Labubu为例，它的引爆路径清晰可见：东南亚市场布局→顶级ICON示范→社交媒体裂变→国际高客单价市场仿盘。

过去IP只停留在10公分高的盲盒里，现在同一个IP可衍生为盲盒、大娃、手办、毛绒挂件，触达的圈层越来越广。

这套体系跑出来的结果：2025年，泡泡玛特拥有17个收入过亿的IP，6个营收超20亿的IP。

第二梯队增速惊人——SKULLPANDA增长170.6%，CRYBABY增长151.4%，DIMOO增长205.3%。

还有一颗新星：星星人，2024年签约，2025年爆发，增长1602%。

一个IP从签约到爆发，只需要一年。

这就是“工厂”的意义。Labubu可能会降温，但工厂不会停工。只要工厂还在运转，就会有下一个Labubu走出来。

04 段永平在赌什么

现在，我们可以回答那个问题了。

段永平不是赌Labubu能不能重新火起来，也不是赌冰箱能卖多少台。

他赌的是，这套“IP生产体系”能不能持续运转，能不能复制。

泡泡玛特的后端，有三层楼：

一楼：重度自营——压舱石。

传统IP公司，比如迪士尼、三丽鸥，大量依靠将IP授权给第三方去生产商品，自己坐收5%到15%的授权费。

泡泡玛特做了一个更重、也更赚钱的选择：自己包揽生产与销售。从设计到制造到零售，全产业链利润吃干抹净。

产品线从基础盲盒到MEGA珍藏系列全覆盖，销售终端自己掌控——全球核心商圈的直营旗舰店、官方App、跨境电商。毛利率常年维持在60%以上。

更重，也更赚钱。

这就是压舱石的意义。

二楼：品牌授权——不是收租，是借势。

授权给欧莱雅、优衣库、肯德基——首要目的不是赚授权费，是借用大众品牌的渠道刷存在感。授权门槛极高，控制数量，防止“烂大街”。这不是变现工具，是品牌营销杠杆。

三楼：生态沉淀——从卖产品到卖生活方式。城市乐园把玩具变成沉浸式体验。手游《梦想家园》让消费者在不买玩偶时也能和IP互动。动画短片正在补齐“故事短板”。

三层楼叠加，你看到的是什么？

不是一个卖玩具的公司。是一个IP运营平台。

段永平赌的，就是这个平台。

他赌的是：前端有“星探加孵化器”源源不断造IP，后端有“制造厂加零售巨头加生态帝国”把IP变现到极致——这套系统跑通之后，10年时间，足够复制出第二个、第三个Labubu。

所以他敢说“10年不卖”。

05 谁错了？

回到开头的问题。

段永平说10年不卖。券商说赶紧跑。谁错了？

可能都没错。

因为两拨人，看的是两个不同的时间维度。

券商看的是当下。Labubu降温了，增速掉到1.6%了，股价腰斩了——这些数据都是真的。

短期的恐惧，有充分的理由。

段永平看的是10年。

他看到的，不是今天的Labubu卖得好不好，而是这套“IP生产体系”能不能在10年里持续产出价值。

他赌的是系统，不是单品。

两种视角，都是对的。

但问题在于：你站在哪个时间维度上？

如果你看的是未来3个月，券商是对的。

数据确实不好看，短期压力确实大。

但如果你看的是未来3年、5年、10年，你可能会站在段永平这边。

因为一个会过气的Labubu，和一套能持续造出Labubu的体系，是两个完全不同的资产。

你以为他在买玩具，它其实在建工厂。

你以为他在卖冰箱，它其实在盖收费站。

段永平买的不是泡泡玛特。

是那个“源源不断造出下一个Labubu”的机器。

而那台机器，才刚刚开始运转。

你站哪边，取决于你相信的是单品，还是系统。