此次全面降准比较符合市场预期，有利于修复市场对于经济改善的预期，因此作为市场Beta弹性品种，我们预计券商行情短期将继续延续，我们从三个层面去分析降准对于券商股的影响。

1.流动性层面，流动性宽松利好券商。这一轮降准与此前不同之处在于是一次全面的降准，其政策效果更有力。参考2014年券商股的启动，其先决条件之一也是多轮的央行降准。我们预计2020年货币政策偏宽松，社会融资成本降低有利于实体企业盈利的改善，也将进一步推动资本市场估值提升和交易活跃。此外，降准也有利于降低券商融资成本，这对于业务逐步重资产化的券商而言十分重要。

2.政策红利层面，资本市场改革不断，利好券商龙头。近期资本市场改革主要围绕以下方面：（1）对外开放。前期监管部门陆续放开资管、证券等行业的外资持股限制，境外资金扩大入A规模和范围，券商国际业务布局持续推进。（2）推动财富管理，引导资金入市。包括推动基金投顾业务试点、MOM产品获准发行、银行理财资金获准开设股票账户等，有助于引导居民财富和长期资本进入股市，推动股市良性发展和支持实体经济。（3）资本市场和证券公司改革。包括探索注册制改革、推动期权品种丰富化、再融资规定优化、打造航母级头部券商等，资本市场不断升级下头部券商更为受益。（4）总体维持流动性宽松格局，降低券商整体融资成本，有利于券商进一步扩大自身经营杠杆，从而提升盈利能力。我们认为2020年非银行业更应关注的是资本市场的转型升级的步伐加快以及经济质量与民生的提升，从券商业务层面来看，投行业务将成为2020年的确定性增量（尤其是创业板注册制和再融资规定放松可能显著提升中小企业上市和再融资的数量和规模），配合未来降息预期有可能进一步激活交易，从而带动经纪和自营业务业绩提升；衍生品业务预计成为2020年券商加杠杆的主要方向也是提升盈利能力的重要来源；财富管理期待更多政策层面的利好出台。

3.风险偏好层面，市场情绪仍有发酵空间。我们认为市场对于此次降准的反映还存在继续发酵空间，对应到券商股中体现为头部券商股的涨幅明显弱于中小券商股，表明在12月份前中期市场风险偏好较谨慎。随着指数持续上行，市场风险偏好已有所提升，反映在12月日均股票交易额达到5107亿元，环比上升26%；两融余额突破万亿元大关；沪深300期权工具的推出也将提升量化基金和长期资金的参与热情。此次降准将进一步修复市场对于经济改善的预期，因此我们认为当前估值仍处于偏低位置的券商股有望迎来第二轮做多窗口。

降准效果不及预期/宏观经济大幅下行/政策变化风险

■     公司评级体系

收益评级：

买入 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；

增持 — 未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；

中性 — 未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；

减持 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；

卖出 — 未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；

风险评级：

A — 正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；

B — 较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；

■     分析师声明

张经纬声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。

■     本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。

■     免责声明

本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。

本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。

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本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。

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