今天聊一个有意思的话题。

前两周券商一季报密集披露，行业整体营收1504亿，同比增长31.5%。经纪业务增长了44%，信用业务暴涨了近88%。业绩大好。

同比：和去年同一个时间段相比。

环比：和上一个统计周期相比。

记住了：同比看长期趋势，环比看近期变化。

再看券商ETF，今年以来全线下跌，普遍跌了13%以上。

一边是业绩大增，一边是股价向下。这中间到底发生了什么？今天lulu就帮你拆解一下，顺便梳理一下目前市场上主要券商类ETF的规模和表现。

一、一季度业绩有多好？

2026年一季度上市券商业绩增长拆解

数据来源：上市券商2026年一季报，Wind

1、先回顾一下一季度券商行业的数据全景

总量：营收1504亿，同比增长31.5%。 环比去年四季度还增长了15.1%，整体景气度不低。

增长最猛的是信用业务：利息收入148亿，同比暴增87.9%。 这部分原因在于两融余额回升，借钱炒股的人又多了起来。市场活跃了，更多人愿意加杠杆炒股，券商收到的利息自然就多了。

贡献最大的是经纪业务：收入473亿，同比增长44.2%，贡献了总增量的四成。 一季度市场交投活跃，成交量放大直接拉动了佣金收入。

自营投资规模最大但增速最低：一季度，自营收入548亿元，同比只增长了12.5%，增速远低于经纪业务的44%和信用业务的88%。但环比大增了45.8%，说明一季度末市场反弹让券商手里的头寸回了不少血。

自营业务，简单说就是券商用自己的钱去投资，赚了是自己的，亏了也是自己的。

看图2，关键的是分化。一季度头部和中小券商的自营业务表现是两个极端。

2、头部券商自营—钱多、策略稳、赚得也多

中信证券自营收入117亿元，同比+30%，单这一项就占了总营收的50%。广发证券自营收入52亿元，同比暴增124%。头部券商在自营上侧重固收和客需型非方向投资，策略更稳健，能把规模优势转化成真金白银的收益。

固收（固定收益投资）：就是券商拿自己的钱去买国债、企业债这类风险较低的债券，赚的是稳定的利息收入。债券波动比股票小得多，所以这块收益相对稳定，是券商自营的底仓。

客需型非方向投资：简单说，就是不靠赌市场涨跌来赚钱，而是靠服务客户来赚钱。比如客户需要做对冲、需要大宗交易、需要设计复杂的金融产品，券商提供这些服务，从中赚手续费或服务费。不管市场涨还是跌，只要客户有需求，券商就有收入。

3、中小券商自营成了拖累

查了一下一季报发现，天风证券自营收入从去年同期的4.13亿元暴跌到只剩0.48亿元，同比缩水88.3%，直接导致归母净利润骤降99%，仅剩22万元，几乎归零。国盛证券更惨，因旗下香港子公司持有的HTT（趣店）股票一季度下跌超45%，叠加去年会计核算方式变更的后续影响，一季度归母净利润暴跌97.91%，仅剩146.87万元。

这里lulu帮大家解释一下，“会计核算方式变更”是什么意思。

简单说，就是国盛证券对趣店这只股票的“记账方法”换了。以前用的是“权益法”，只记录趣店每年实际赚多少钱，股价涨跌不影响国盛的报表。后来改成了“公允价值计量”，每天盯着股价看涨跌。一季度趣店股价跌了45%，这笔亏损就一次性写进了国盛的利润表。

打个比方：你有一套房子出租，以前只看每年收多少租金（权益法），房价涨跌你不在乎。现在你改成每天盯着房价看（公允价值），结果最近房价大跌，你就觉得自己亏了一大笔。其实房子还是那套房子，租金还是那些租金，但你换了一种记账方式，账面上就多出了一笔巨额亏损。

把这几家公司的数据拉出来对比，发现：

· 天风证券：一季度公允价值变动收益由正转负，从上年同期的+141.7万元变为-1408万元，仅此一项就同比减少约1550万元。
· 太平洋证券：同期“公允价值变动收益”为-5541.49万元，而上年同期为+57.67万元，直接由盈转亏。
· 红塔证券：一季度公允价值变动收益为-3.00亿元，而去年同期是+0.58亿元，单这一个科目的同比损失就超过3.5亿元。

这说明“公允价值变动”并非国盛证券一家的特例，而是整个行业自营业务面临的共同风险。

这四家中小券商的一季报共同印证了一个事实：自营业务是一季度券商业绩的胜负的关键。

头部券商靠固收打底、靠服务客户赚稳钱，不靠赌市场涨跌博收益。中小券商因资金体量小、持仓集中度高、风控能力差，这就拉开了头部和中小券商自营差距的核心。

最后看投行、资管也都保持了两位数的增长，整体看一季度券商行业交出的是一份全面回暖的成绩单。

二、为什么业绩这么好，ETF还在跌？

这就涉及到券商板块的三个核心压制因素：

第一，市场对业绩增长的持续性存疑。 一季度经纪和信用业务的高增长，很大程度上得益于年初市场交投活跃。但进入二季度后，市场成交量和两融余额能否维持高位存在不确定性。特别是4月社零数据创近三年半新低、消费持续低迷，投资者对经济复苏节奏的疑虑还没有消退。

第二，中小券商的自营投资仍在拖后腿。 一季度头部券商自营贡献28.5%，但中小券商自营投资占比为负值（-29.2%到-64.5%），说明它们在自营业务上出现了较大亏损。而中小券商又极度依赖经纪业务，一旦成交萎缩，它们的压力会更大。这种结构性分化让市场对整个板块的前景保持谨慎。

第三，保险板块的拖累。今年以来，纯证券公司ETF跌幅约13%，但含保险的非银ETF（如易方达沪深300非银ETF）跌幅超过17%，是表现最差的一类。保险板块今年受利率和资产端双重压力，表现弱于券商，拖累了整个非银板块。

保险板块今年受利率端压力，指的就是市场利率持续走低，给保险公司的盈利模式带来了直接冲击，核心矛盾在于“利差损”风险。

什么叫利差损？保险公司就像一个存款中介，前些年卖了很多承诺高收益的保单，比如合同里写着每年给你3.5%的保证收益。但现在市场利率持续走低，10年期国债收益率已降到1.7%-1.8%左右，保险公司拿保费去做投资只能赚到不到2%的回报。这样一来，过去承诺给客户的收益（3.5%），比现在自己做投资能赚到的收益（不到2%）还要高，形成了“亏损缺口”，这就是利差损。

一季度五家A股上市险企归母净利润同比下滑近17%，除了利差损压力，A股市场整体下行也导致投资收益全线下滑，利率端和资产端双双承压。

三、市场上主要的券商类ETF一览

目前市面上券商类ETF主要有以下几类，lulu帮你按规模排了序：

数据来源：Wind，截至2026年5月21日

几个值得注意的点：

一是国泰和华宝两只头部产品合计规模超过900亿，占券商类ETF总规模的绝大部分，流动性最好，是大资金配置的首选。

二是纯证券ETF跌幅相对统一，约在13%左右；含保险的非银ETF跌幅更大，超过17%。如果想配置券商方向，纯证券ETF（如512880、512000）更纯粹，更适合作为短期关注工具，但波动更大。

三是鹏华证券龙头ETF（159993）跌幅最小（-12.92%），因为它跟踪的是证券龙头指数，权重集中在头部券商。这和前面分析的结构分化逻辑一致。头部券商抗风险能力更强，中小券商拖累更大。

四、一个值得持续关注的信号

证券公司指数当前PB估值仅为1.29倍，处于近10年以来17.4%的分位处。 与此同时，主动偏股基金一季报显示证券板块持仓比例仅为0.33%，低配2.96个百分点，机构配置处于相对低位水平。

一方面，估值处于历史低位。另一方面，机构配置也处于低位。如果后续市场交投持续活跃、券商月度或季度业绩能够持续兑现，机构仓位回补可能会是推动板块估值修复的重要力量。但这需要时间验证，需要保持耐心，持续跟踪后续业绩兑现情况。

总结

一季度券商交出了一份很不错的成绩单：营收1504亿，同比增长31.5%；经纪业务涨44%，信用业务涨88%。但同期券商ETF跌了13%以上。

业绩说的是过去和现在，股价说的是未来。市场担心的，是经纪和信用业务的高增长能不能持续、中小券商的自营亏损会不会继续拖累利润、机构配置会不会回到这个板块。这些不确定性，压着估值暂时还没起来。

市场波动的间隙里，有人看到风险，有人看到机会。但真正有价值的，是在波动中保持理性、在数据中寻找线索的能力。

数据来源：Wind、各券商一季报

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