当前证券行业正处于基本面显著修复与估值低迷拉扯的罕见阶段。

截至 2025 年三季度末，43 家上市券商的 ROE（净资产收益率）已从 2024 年底的 5.95% 稳步修复至 8.13%，展现出强劲的盈利回升势头。

然而，板块 PB（市净率）估值仍徘徊在 1.33 倍附近，远低于近十年 1.65 倍的历史中枢。这种“业绩向上、估值向下”的错配并非预示基本面反转，而是市场对成交量持续性和风险偏好尚未完全达成共识，预示着板块存在从盈利修复向估值回归的传导潜力。

盈利弹性的加速释放是本轮业绩修复的核心特征。2025 年前三季度，上市券商实现营业收入 4,203 亿元，同比增长 12.9%，而归母净利润则达到 1,686 亿元，同比大幅增长 64.2%。

利润增速远超收入增速，本质上源于行业净利率的大幅跃升，从 2024 年的 28.8% 攀升至 40.1%。这说明券商的盈利模式正在发生质变，不再单纯依赖规模扩张，而是通过优化成本结构与业务效率提升了经营杠杆，使得每一分营收都能转化为更丰厚的利润。

从业务拆解来看，自营与经纪是驱动增长的双引擎。自营收入在 2025 年前三季度达 1,632 亿元，同比增长 37.1%，这归功于金融投资规模的持续扩张、投资收益率的企稳以及杠杆中枢的抬升。与此同时，经纪业务收入同比增长 68.0%，占比显著提升。

尽管行业佣金率持续下行，但两市成交额创历史新高突破 400 万亿元，叠加新开户数同比增长 52.9%，有效对冲了费率压力，使经纪业务重新成为盈利修复的压舱石。

资本市场的景气度改善为券商提供了充足的外部流动性。两融余额（融资融券余额）自 2024 年 9 月以来持续攀升，并在 2026 年初突破 2.7 万亿元的高点，反映了杠杆资金风险偏好的回归。

这种价值传导路径清晰地体现为：稳增长政策改善宏观预期，低利率环境提升权益资产吸引力，进而吸引增量资金入市。资金流动的活跃直接反馈至中游券商的交易量与利息收入，形成了政策驱动向业绩兑现的良性循环。

然而，估值的压制主要源于资金结构的微妙变化与宏观扰动的制约。

2026 年初，权益类 ETF 出现显著净流出，资金从宽基指数转向主题性赛道，削弱了券商作为总量 Beta（系统性风险收益）标的的敏感度。地缘冲突等外部约束虽边际减弱，但市场对全面牛市的预期仍存迟疑。这导致券商板块在成交高位时陷入震荡，形成估值与业绩的短期背离，其本质是市场在确认盈利持续性前的谨慎定价。

深层次的反思显示，本轮 ROE 的提升更多依靠 ROA（总资产收益率）中利润率的修复，而非权益乘数的被动抬升。这表明证券行业正从粗放的资本消耗转向精细化运营，具备更强的内生增长动力。

只要市场交投热度能维持在当前中枢，且并购重组等政策主线持续发力，这种业绩增长便具备可持续性。当前极低的历史分位估值，实际上提供了一个在业绩爆发期寻找预期差的绝佳安全边际。

公司名称｜受益逻辑

中信证券｜凭借全业务条线的龙头优势，在自营投资规模扩张与机构化趋势中受益程度最高。

华泰证券｜依靠领先的数字化经纪体系与资本中介能力，在成交活跃度抬升阶段具备极高业绩弹性。

广发证券｜财富管理底蕴深厚且投行业务韧性强，在并购重组活跃期有望实现业绩与估值的双修复。