1. 核心事件与裁决要点：IEEPA关税违宪与替代方案出台

事件概述：美东时间2月24日凌晨，美国最高法院以6:3的投票结果，裁定前总统特朗普援引《国际紧急经济权力法案》(IEEPA)加征对等关税的行为违宪。裁决后，白宫已通知海关停止征收IEEPA关税。

裁决范围与影响：

涉及范围：该裁决主要影响2025年4月2日后加征的全球性对等关税，以及以芬太尼为由对中国、加拿大、墨西哥加征的关税，涉及金额约1400-1700亿美元。

不涉及范围：裁决不影响基于“232条款”（国家安全，针对钢、铝、汽车）和“301条款”（不公平贸易）加征的关税。

关税退款存在不确定性：最高法院判决未明确是否及如何退还已征收的IEEPA关税，这构成了退款的法律基础，但具体执行（流程、时间、范围）取决于下级法院，仍有较大变数。若全额退还，规模约占美国GDP的0.5%。

特朗普政府的快速替代：裁决后，特朗普政府迅速宣布援引《1974年贸易法》第122条，对所有进口商品加征10%的普遍关税，作为过渡方案。该关税自2026年2月24日起生效，有效期150天，至同年7月21日止。

2. Section 122关税的细节与影响评估

条款特征与限制：

税率上限与期限：Section 122授权总统为解决国际收支严重失衡，可临时加征关税，但税率上限为15%，期限最长150天，超期需国会书面批准。

本次方案特点：本次加征税率为10%（未用足上限），豁免清单（食品、关键矿产、能源、药品等）与之前IEEPA的豁免基本一致，且明确不与232关税重叠。

对不同经济体的差异化影响：

对中国、印度、巴西构成边际利好：这些国家此前因IEEPA面临较高附加关税（中国约+20%，印度+15%，巴西+14%）。Section 122的10%税率（考虑豁免后实际税负可能更低）意味着其面临的边际税负将显著下降。

对墨西哥、加拿大等影响中性或偏空：这些经济体原本面临的IEEPA关税较低，Section 122的10%基础税率对其构成利好有限，部分产品关税甚至可能边际上升。

为何选择122而非其他条款：市场曾猜测可能使用更灵活、税率上限更高（50%）的“338条款”。选择122显示特朗普团队试图避免再次被裁定违宪，其公告用大量数据论证国际收支失衡，态度比去年援引IEEPA时更为“审慎”。

3. 后续政策路径推演：升级风险与谈判策略

短期（上半年）：关税升级与不确定性风险较高

当前122关税或是“基础底价”：10%的税率可能只是新一轮关税施压的“基础关税”，未来将在其上叠加更具针对性的威胁（如232、301关税）。

极限施压工具仍在：为推进贸易谈判，特朗普仍可能动用“338条款”或援引IEEPA中的“禁止贸易”条款作为“核弹选项”进行威胁。

对市场的影响逻辑：市场的风险偏好更多交易“政策不确定性”而非关税绝对水平。去年经验显示，不确定性高时美股承压，不确定性回落时美股走强。上半年极限施压可能推升不确定性，抑制风险偏好。

中长期（下半年）：存在调降关税以服务政治目标的可能

降关税的潜在动机：1) 降低消费品价格，缓解选民对生活成本的抱怨；2) 提振股市，利好选情；3) 为美联储新任主席凯文·沃什打开降息空间。

实现路径：降关税的前提是与更多贸易伙伴达成协议。因此，上半年越是需要为下半年“制造”降税空间，其通过升级关税进行极限施压的动机就越强，全年关税不确定性可能呈“前高后低”走势。

4. 对中美关系的具体影响判断

中国是本次裁决的边际受益者：因之前承受的IEEPA关税最高，转为Section 122框架后，面临的边际税负下降最为明显。

上半年大幅升级风险较低：中美已亮明底牌，美方清楚对华关税战收益有限，且临近大选金融市场承受力下降，类似去年4-5月级别的极限施压概率小。

访华后存在小范围扰动可能：借鉴2018-19年经验，若谈判进展不及预期，特朗普可能在4月访华后，于二季度末阶段性地小规模升级关税（如调整301税率）以展现强硬立场，为后续谈判铺垫，但预计幅度有限。

5. 宏观经济与通胀前景展望

美国经济“软着陆-复苏”逻辑未变：发言人认为，对比历史上软着陆降息后的周期，当前美债利率、美股、油价的走势均与历史中值区间基本一致，预示着经济可能在今年晚些时候转向复苏。

通胀失控风险低，但环比可能温和回升：

失控条件苛刻：需要同时出现需求侧（强财政刺激、消费投资过热）和供给侧（如大规模地缘冲突导致油价飙升）的剧烈冲击，目前看不到。

基准情景：更可能是能源价格随经济周期性复苏而上涨，带动通胀环比从当前的0.3%左右温和回升至0.35%附近。服务通胀需警惕，若失业率持续下降至4.0%以下且服务通胀普遍回升，或引发联储担忧。

对联储政策的判断：基准预测为2026年降息0-1次。若下半年关税未下调且经济复苏、油价上涨，可能没有降息空间。下一次加息或在2027年初。

6. 大类资产影响分析与配置建议

市场即时反应解读：

首30分钟：交易“风险情绪改善”与“全球复苏预期”，表现为美元、黄金下跌，美股、美债利率上涨。

后续反转与纠结：市场迅速计价“退税加剧财政赤字”和“特朗普必有后招”带来的不确定性，黄金V型反弹并收高，美元日内反复震荡。美股、美债利率涨幅微弱，反映市场对后续风险的谨慎。

未来三个月（短期）资产排序观点：

固收 > 权益：因风险事件多集中在上半年，债券的吸引力相对股票更高。

商品内部排序：贵金属（受益于不确定性及财政担忧）> 能源/有色金属。原油上涨趋势可能更多体现在二季度及之后的经济复苏确认期。

外汇观点：短期看空美元、看空日元，相对看多人民币、欧元。因市场交易全球复苏预期及美国政策不确定性，做空美元情绪浓厚。