研报直通车-11.5

一、A股市场波动点评20261104

机构票相对非机构票的超额回升是源于机构资金抛压尾声的重要信号。回顾2022年4月末新能源抱团瓦解的阶段性回调底部，是机构票相对非机构票的超额回升。截至11月4日，全部股票机构最高组与最低组的10日、20日滚动收益差分别回升至+0.3、−4.9个百分点。

11月2日股指期权首次出现“升波反弹”的底部异动信号。此轮调整中，中证1000股指期权IV通常与当日指数收益率反向波动，而11月2日首次出现了“价波齐升”的现象，这与10月23日、28日两次“降波反弹”后次日即再度大跌（−1.54%、−3.03%）的形态不同。历史上2022年以来4次“回撤≥10%＋升波反弹”之后20日平均上涨12.7%（胜率75%），40日4次全部上涨。活跃资金仓位处于极低位置，存在大幅回补的空间。对中信证券渠道调研显示，样本活跃私募仓位8月7日当周以来持续回落，10月23日已降至65.4%，为2024年3月以来最低，较76.2%的历史中位数低9.8个百分点。市场融资余额截至11月3日已回落至2.27万亿元，回落至2025年9月初的水平。

中期选举“蓝潮”落地，市场呈现阶段性利空出尽特征。根据目前媒体测算，民主党预计夺回国会两院，并在多个关键州州长选举中取得突破，“蓝潮”的广度进一步强化了美国政策再平衡的预期。对AI算力而言，市场首先担心的是科技监管约束增强，以及数据中心扩张所依赖的能源、审批等政策支持面临更多博弈。A股午后放量上行，创业板指收涨6.40%，科创50涨近10%，沪深成交额回升至2.04万亿元，较昨日增加3343亿元。潜在利空落地后，算力与半导体反而成为反弹主力，这是阶段性利空出尽的典型交易信号。新增利空继续推动卖出的能力正在减弱，叠加国内稳市政策落地，资金开始重新评估超跌资产的配置价值。

后市展望：调整前置，转机将现，后续行情有望走向更加均衡的修复。AI板块已经经历资本开支增速预期下修后的第一轮估值压缩，非AI板块则更早反映了高利率、汇率与内需偏弱等压力，大部分板块估值收缩的主要进程已在今年发生。按照年度策略截至10月22日的测算，A股非AI非金融龙头估值仅处于2016年以来约21%的分位，制造与医药龙头更接近历史低位，修复并不需要所有负面因素同时逆转，边际改善就可能带来较大的预期差。展望后续，若AI投资扩张逐步回归可持续节奏，对融资、能源与物料的挤出压力有望缓和，为非AI需求修复创造条件。今天科技领涨体现了超跌修复的弹性，明年的机会则有望向更多行业扩散。围绕稳健回报、优秀制造业出海、内需修复和AI新技术适度分散布局，更契合“K型收敛、行情宽度拓展”的方向。

二、美。观点更新

1）美国境内算力中心审批预期减缓，加拿大、东南亚、欧洲、中东的建设信息看逐步释放。之前有加拿大1.5GW，今天谷歌投资马来，meta ceo的发言都指向美国境外建设要起来。市场在交易美国境内，这方面的预期要看后续报道。

2）capex的三个敌人，融资利率、存储价格、GPU。存储价格的博弈已经开始，MU停止台湾扩产。GPU与自研芯片的博弈原本可预判自研芯片占比提升，有利于capex下降，但后续有限的电有可能促进nv的产品更抢手。

3）需求始终是主线，需求端的表述未发生变化，当前博弈仍发生在供给端。新房供给受限与二手房涨价逻辑在一起演绎。

4）拉扯之下，27年供给资源有限，但上游的发货节奏有可能变动，国内半导体产业链短期可能有机会额外拿到一些资源，比如设备、零部件等。当前仍在预期阶段，确定的是美国境内的摩擦成本上升，境外其他区域的发展有望受益，做多中国可能是最大公约数

三、光伏解读

早上的市场基本对着隔夜美股抄作业，先炒了情绪，但还没顾上太多事实，很多散户简单粗暴天真地以为，民主党支持新能源，利好光伏，所以也利好A股光伏。其实人家民主党支持的是美国光伏。其实真相完全不是这回事，8家外访建厂的A股公司，除了阿特斯，几乎被迫卖掉子公司中国光伏企业外访建厂，主要经历了“扎堆建厂”到“被迫重构”的过程。 2022 年美国（民主党时期）通过《通胀削减法案》（IRA）提供高额补贴，叠加对华进口关税壁垒，中国企业曾掀起外访建厂热潮；但 2024 年特朗普再次当选后政策生变。尤其是 2025 年 7 月生效的《大而美法案》设置了严格的“受限制外国实体”（FEOC）门槛（单一中资持股超 25% 即丧失补贴资格），迫使中国企业不得不壮士断腕，通过卖厂、减持或资产腾挪来合规。

目前主要企业的处置情况如下：

晶澳科技：将亚利桑那州 2GW 组件工厂整体出售给美国康宁公司。

天合光能：将得克萨斯州 5GW 组件工厂出售给美资主导的上市公司 T1 Energy，目前仅保留约 11% 的少数股权。

博威合金：将北卡罗来纳州 3GW 组件产能出售给印度企业 Inox。

晶科能源：出售佛罗里达州 2GW 组件工厂 75.1% 的控股权，自身仅保留 24.9% 的股权（卡在红线以下）。隆基绿能：在俄亥俄州 5GW 合资工厂中，将持股比例下调至 19.9%，放弃绝对控股地位。

润阳股份（阿拉巴马州）：暂无动作弘元绿能（南卡罗来纳州）：2026 年开工，业内普遍归类为"几乎肯定通不过 FEOC 测试"，几乎作废了。

阿特斯：将美国制造资产从 A 股子公司划转至其纳斯达克美股母公司（Canadian Solar）名下，利用非中资身份规避限制，是目前唯一没有出让控制权的企业。

再看看对美光伏设备这块，不是别人不想买，而是先进的设备我们不给卖，去年是窗口指导，今年10月16日，商务部与科技部联合发布2026年第48号公告，就修订《中国禁止出口限制出口技术目录》公开征求意见，拟增列涉及多晶硅制造、硅片制造、电池制造等光伏环节的12项技术，同时管控范围延伸至承载上述核心技术的关键设备，同步实施出口前临时登记管理。出口“管控靶心”是核心技术可复制性的迁移，普通电池片和组件出口不受影响，对维护国内技术领先优势、优化全球竞争格局具有积极意义。根据相关企业的调研交流，政策落地初期，设备出海审批周期延长。

可话说过来，人家想买设备自己造电池组件，你核心设备不卖给人家，连地面光伏设备中比如超薄硅片和HJT都不满足出口管制，更别说太空光伏需要的钙钛矿等最好的设备；话再说回来，我们不想卖设备给人家，但想卖成品电池组件给人家，可人家又怕你倾销所以设置了高关税而且政策补贴只扶持本土企业，短期基本无解。对美储能这边也惨，2026年，出口美国的中国储能电池及系统面临高额综合关税。

具体结构为：3.4%基础关税+25%“301关税”+20%芬太尼关税+10%对等关税，合计约58.4%。部分时间根据美中具体协议或者暂缓政策，关税区间曾在40.9%—82.4%浮动，远高于其他主要出口目的地，2026年初关税将持续趋严。而且美国《大而美法案》（OBBBA）规定，对“受关注外国实体（FEOC）”的关键原料、技术及投资设定红线。中国储能企业及供应链产品被明确剔除出美国储能项目的补贴体系，直接影响储能项目能否获得投资税收抵免（ITC）和生产补贴。

在美国的高额关税、投资与补贴限制、市场准入与合规障碍等多重限制下，2026年第一季度，中国主要储能锂电池企业对美国出口出现断崖式下滑，出货量环比下降88%、同比下降80%。北美市场占中国企业储能海外订单比重从16.6%降至6.7%。2025全年中国企业海外储能订单约180GWh，美国仅贡献5.34GWh，占本地新增需求的比例极小（美国1-7月新增装机21.0GWh），供需出现明显反差。

所以光伏和储能在这个长期超跌和筹码干净的位置上，借着民主党上台的叙事，套着美国新能源补贴或者是太空光伏的想象力，炒一下超跌反弹修复没有问题，但是本质仍然是低位干净筹码遇上增量资金热钱借桌打牌而已，炒归炒，但要知道在炒情绪还是基本面，不要忘了实际上光伏储能这块的对美贸易，由于是我们技术卡他们脖子，于是变成了美国版的自主可控，这绝不是炒美股映射那么简单，因为最终并无法落地转化为大量的订单业绩基本面，所以对中期和持续性的表现要记得存疑，主题催化炒作要记得多看图，目前还是低位放量的底部，后面高位要做到图坏人撤，参考交易手册的十日线法则。--

四、泛亚微透董事长调研总结：

1⃣️O链：做触觉手套，直接供给openai。已经交了100套，一套2只。年内估计再交200套，也就是400只手套。O这个客户本来就是泛亚的客户，泛亚的渠道，并非nsd介绍给泛亚，本来就是泛亚的资源。

2⃣️T链：给机器人做电池这里的热管理系统，放在胸腔这里，包括一些气凝胶和高性能PI膜等等隔热的东西。已经有供应商代码，也有nda，也完成了送样，年内有望拿到正式订单

五、新泉股份更新20261105

1、机器人：一、目前覆盖件ASP600~700美金二、收入：26年预计500万美金三、数采手套：交付了几个月、ASP300美金、不含传感器预留接口四、量产爬坡：当前周产1800个，年底2500个五、产品：覆盖件、数采手套、在对接直线/旋转关节

2、主业：一、27年海外增量50e收入，净利率10%+ 二、28年目标300e收入，海外收入占比50%#