• 投资逻辑：1）公司是国内数字展示行业龙头，2026H1实现营业收入7.7亿元，实现归母净利润9371.7万元（yoy+452.8%），Q3单季业绩出现波动，主要受到交付与减值影响；2）二十年空间数字化项目沉淀形成“真实世界、多场景、带物理属性”的三维空间数据资产，卡位物理AI与具身智能训练的“数据荒”环节，是可训练、可仿真的稀缺数据要素；3）公司以参股松应科技、控股合资风应科技、共建国家级中试基地场景的方式形成“数据—仿真—场景”闭环，物理AI与具身智能第二成长曲线已进入落地验证期。

• 投资逻辑：1）公司由传统院线龙头升级为“院线基本盘+IP运营+AI/XR赋能”复合平台，2023年并表上影元、2025年持股升至70%，增长由对电影大盘的单一依赖切换为“票房现金流+IP长尾收益”双引擎；2）上影元已跑通IP全链路闭环，2026H1 IP授权收入9,972.7万元、同比+148.9%，高毛利、轻资产、可复制，是估值重塑的关键支点；3）AI/XR赋能内容提效与“第二放映空间”，叠加“一院一品”再造院线场景，三者协同共振。

• 上影元已初步跑通IP全链路闭环，高毛利第二曲线加速兑现。公司获上影集团与上美影联合授权60部作品商业运营权（10年+优先续约10年），形成“上美影30+动漫IP＋上影集团30+真人电影IP”双授权池；2025年上影元营收2.8亿元、净利润1.1亿元，同比分别+203.5%、+309.7%，2026H1 IP授权收入（知识产权转授权及影视片制作）9,972.7万元、同比+148.9%，知识产权转授权毛利率长期维持84%-91%。变现端已形成商品及营销授权、文创、联名零售、游戏联动、线下沉浸五类路径，以《浪浪山小妖怪》为例，内地票房17.19亿元、衍生品销售2.5亿元、终端GMV超25亿元。

• AI、XR系统性嵌入内容创作与线下体验，“第二放映空间”打开长期成长空间。公司已形成“IP资源＋技术伙伴＋产业平台＋资本协同”框架：AI端联合即梦AI内测Seedance 2.5、携手火山引擎打造AIGC短片，并与智象未来共建AIGC影视联合实验室，纯AIGC宣传片从脚本到成片约15天、部分项目制作周期缩短近半、成本压缩近七成；XR端《浪浪山小妖怪：幻境奇旅》布局全国100+场馆、体验人次超3.6万，《妖你同行XR》落地24个省市、超60家商业综合体，2026年与歌尔创客合作落地《大闹天宫》XR沉浸式体验展。

• “一院一品”推动院线主业非票增长与场景入口再造。院线由标准化放映终端转向“内容＋场景＋消费”复合入口：联和院线2025年末拥有849家加盟影院、5415块银幕，票房41.5亿元、全国第4、市占率8.0%，2026H1市占率同比提升0.36个百分点；直营端上海影城SHO 2026H1成为全国单影院票房第一，SFC美罗城影院非票收入占比超30%。2025年商品收入0.8亿元、同比+26.0%，毛利率约47.5%，显著高于放映业务，非票成为利润结构优化来源。

• 盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.7/1.4/1.9亿元，对应PE为182/89/68倍。考虑到公司拥有《大闹天宫》《葫芦兄弟》《中国奇谭》《浪浪山小妖怪》等经典国漫IP、上影元IP商业化加速，以及AI/XR科技赋能打开长期成长空间，建议积极关注。

• 风险提示：行业监管政策变化风险、全国电影票房大盘恢复不及预期风险、IP内容开发与商业化不及预期风险、非票业务拓展不及预期风险、新业务与产融投资落地不及预期风险等。

1公司概况：发行放映全产业链国资电影龙头，IP运营打开第二增长曲线

1.1 公司发展历程：从东方发行到A股国资电影平台，再到“影院+IP”双轮驱动

上海电影是国内首批登陆A股主板的国有电影企业之一。公司背靠上海电影（集团）有限公司，致力于为消费者提供高品质电影娱乐生活方式，主营电影院线、影院经营、电影发行与IP运营。公司前身为1994年10月由上海电影制片厂出资设立的上海东方影视发行有限责任公司，早期以电影发行放映、影视出版发行及影视广告代理等业务起步，是全国较早由制片厂经营的专业影视发行主体。2010年12月，东方发行由上影厂划拨至上影集团；2010年至2012年间，上影集团通过多次无偿划转及协议转让，将下属电影发行、院线及影院资产整合纳入东方发行，并重组上海超极电影世界、杭州影城等，2014年进一步收购上海华威影城等终端资产，逐步形成“专业化发行公司+综合型院线+高端影院经营”的完整发行放映产业链。

2012年7月31日，公司由上影集团与上海精文投资有限公司共同发起，整体变更为上海电影股份有限公司。此后公司继续完善渠道与数字化能力：2013年11月成立自有在线票务平台“天下票仓”，2015年6月与浙江时代电影大世界等联合发起“四海电影发行联盟”。2016年8月17日，公司在上海证券交易所主板上市，成为国内首批实现A股主板上市的国有电影企业之一，上市后持续深耕发行、联和院线与SFC上影影城网络，并发行《盗墓笔记》《攀登者》等代表性项目。

2020年以来，公司在稳住影院基本盘的同时，向大IP开发与数字化转型延伸。上影集团与上海美术电影制片厂共同设立上影元文化科技平台，无偿获得《中国奇谭》《葫芦兄弟》《大闹天宫》《黑猫警长》《天书奇谭》等约60个知名影视IP运营权；2023年公司收购上影元51%股权，将IP全产业链开发并入上市公司；2024-2025年又以现金分别收购上影集团持有的14%、上美影持有的5%股权，收购对价分别为4,879.00万元、1,742.50万元，交易完成后公司对上影元持股升至70%、上美影持股30%，上影集团不再直接持股上影元。由此，公司由传统发行放映主体演进为“电影宣发+院线影院+IP商业化”协同发展的国资电影产业平台，并积极结合AI/XR/MLED等技术探索“文化+科技+消费”生态。

1.2 股权结构：上海市国资委实控，上影集团绝对控股，股权集中稳定

公司实际控制人为上海市国有资产监督管理委员会，控股股东为上海电影（集团）有限公司，控制权路径清晰、国资属性突出。截至2026年6月30日，公司总股本4.482亿股，上影集团直接持股比例约69.22%，为第一大股东。上影集团是国内历史悠久、产业链较为完整的综合性电影文化集团，覆盖影视创作生产、宣传发行放映及文旅文商等板块，旗下包括上影厂、美影厂、译制厂等重要内容资产，与上市公司在内容供给、IP授权、影城场景及宣发协同方面具备持续赋能空间。此外，上海精文投资有限公司持股约1.02%，位列前十大股东前列；其余股东多为养老金、保险资管、指数基金及自然人，单户持股比例均较低，公司整体控制权稳定。

1.3 公司业务：院线与影院夯实基本盘，宣发与IP商业化抬升盈利质量

公司主业可概括为电影院线、影院经营、电影发行与IP运营（知识产权转授权及影视片相关）四大板块，并探索“影院+”非票业态与科技观影体验。在控股股东上影集团支持下，公司结合AI/XR/MLED等前沿技术，发挥电影宣发、院线经营、IP运营等核心引擎，着力增强盈利能力，打造“文化+科技+消费”生态。

电影院线。院线是连接电影发行与影院放映的业务枢纽，负责加盟影院统一供片，并提供软硬件支持、排片指导、数据分析与管理输出等服务，通过“联和万物”等创新赋能体系突破传统边界。公司下属联和院线是国内成立较早、规模领先的院线之一，加盟影院数量与票房长期位居行业前列。截至2025年末，联和院线加盟影院总数为849家，银幕总数为5,415块，累计实现票房41.46亿元（含服务费），位居全国第4，市占率为8.00%，累计实现观影人次9,055.79万。2026年上半年，联和院线实现票房13.76亿元（含服务费），位列全国第四，票房同比下降37.82%，但市占率同比提升0.36个百分点，显示大盘承压环境下份额韧性仍在。

影院经营。影院经营以影片放映为核心，同步开展卖品餐饮、衍生品销售及映前、场地广告等业务，并对外输出影院设计咨询、建设与经营管理服务；品牌上以“SFC上影影城”为主，深耕上海及长三角、辐射全国，强调单银幕产出与坪效。截至2025年末，公司共拥有已开业直营影院“SFC 上影影城”52家，银幕总数377块，累计实现票房5.43亿元（含服务费），市占率为 1.05%。2026年上半年直营SFC上影影城票房1.82亿元（含服务费），同比下降33.28%，但市占率同比提升0.12个百分点；上海影城SHO单影院票房表现全国第一，公司推进CrystalOne永华・晶曜厅LED电影屏、XR虚拟影厅试点及影元社HAPPY MALL等“影院+IP+消费”场景，落实“一院一品、一店一策”。

电影发行。电影发行业务涵盖院线影片营销推广策略制定与实施、排片洽谈、新媒体版权售卖，以及电影投资与宣发等；公司取得宣发权益后，联动院线、宣发合作方及平台渠道落地放映。收入确认上，若公司在交易中属于代理人，通常按与制片、院线及影院分账协议，在扣除制片方应得分账后以净额确认发行收入。依托上影集团制片积淀与内容储备，公司推动分线、分众、分区域差异化发行，并将宣发前移至创作协同与IP衍生规划，力求把票房转化为长尾IP资产。2025年《浪浪山小妖怪》自4月定档暑期以来，相关话题在微博、抖音等多平台热搜登榜，中国内地票房达17.19亿元，问鼎中国影史二维动画票房冠军，传播覆盖超54亿人次、总曝光量突破百亿；海外发行方面，该影片相继登陆澳大利亚、新西兰、马来西亚、北美等全球多个国家与地区，连续两周登顶越南票房冠军，跻身华语电影在越南票房前五。通过多渠道、多平台协同，推动“浪浪山”从国内现象级IP向全球性文化品牌升级。2026年上半年，公司推动宣发全链条前置布局，建立分线、分众、分区域差异化发行机制。依托北京总部投入运营，强化内容统筹与资源整合。创新“电影+城市空间”营销模式，围绕重点影片《密档》打造“密档客堂间”石库门沉浸式场景，沉淀本土影片精准营销路径。统筹首部宣纸手绘动画长片《燃比娃》等影片宣发，推进国产动画海外传播。

IP商业化（上影元）。上影元作为IP全产业链开发运营平台，业务覆盖IP孵化焕新、授权、整合营销、新消费及沉浸式娱乐体验，运营《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》《天书奇谭》《中国奇谭》等覆盖全年龄段的经典与新锐IP，通过衍生品、主题空间、跨界联名等提升综合收益，并与直营影院场景形成闭环。公司持股上影元已提升至70%，IP业务对合并报表的贡献与战略权重同步上升。

从收入结构看，电影放映仍是体量最大的基本盘，但高毛利的知识产权转授权、影视作品分账及份额转让等业务抬升了综合盈利质量。2024年按产品口径，主营业务收入合计约6.90亿元，其中电影放映约4.54亿元、知识产权转授权约0.66亿元、商品约0.61亿元、广告服务约0.42亿元、其他约0.47亿元、电影发行（含版权代理及销售）约0.20亿元，综合毛利率约23.4%，放映毛利率为负、授权与广告毛利率显著偏高。2025年主营业务收入合计约9.18亿元，电影放映约5.16亿元（毛利率约3.4%），影视作品分账及份额转让约1.69亿元（毛利率约78.1%），知识产权转授权约0.76亿元（毛利率约88.6%），商品约0.77亿元，电影发行约0.22亿元，广告服务约0.14亿元，其他约0.45亿元，综合毛利率升至约33.5%。2026年上半年按行业/产品分部，电影放映及其他收入约2.01亿元、知识产权转授权及影视片制作约1.00亿元、电影院线约0.19亿元、电影发行约0.13亿元，分部抵销后合计收入约3.17亿元，综合毛利率约21.4%。整体而言，公司正从“票房单一依赖”的渠道型企业，向“院线影院基本盘+宣发协同+IP高附加值”的复合文化消费平台演进。

1.4 基本面：疫情后盈利中枢抬升，2026H1收入与利润同比回落

疫情后收入与利润中枢抬升，2025年营收与归母净利创阶段高点；2026H1同比回落。公司营业收入2021年为7.31亿元（同比+136.4%），2022年受疫情冲击回落至3.68亿元（同比-49.6%），2023年随影院与发行活动修复反弹至7.95亿元（同比+85.1%），2024年小幅回落至6.90亿元（同比-13.2%），2025年再扩张至9.18亿元（同比+33.0%），较2021年增长约25.6%。归母净利润方面，2021年约0.22亿元；2022年大幅亏损约3.35亿元；2023年扭亏为盈至约1.27亿元；2024年回落至约0.90亿元（同比-29.1%）；2025年回升至约1.13亿元（同比+25.4%），形成阶段高点。进入2026年上半年，公司实现营业收入约3.17亿元，同比-12.4%；归母净利润约0.15亿元，同比-71.6%，收入与利润较上年同期均有所回落，主因电影档期与项目确认节奏影响，半年度业绩波动仍较大。

毛利率自2023年起中枢抬升，2025年升至约33.5%；期间费用率整体可控，销售费用率近年有所抬升。盈利能力方面，综合毛利率2021-2025年分别为10.1%、-10.7%、22.8%、23.4%、33.5%，2022年因疫情冲击出现负毛利，2023年起随业务结构与负荷修复回到20%以上，2025年进一步抬升至约33.5%；2026H1毛利率约21.4%，较2025H1的约25.2%有所回落。净利率2021-2025年分别为1.9%、-94.2%、18.2%、17.5%、16.3%，扭亏后维持双位数水平，2025年略低于2023-2024年；2026H1净利率约9.6%。费用率方面，销售费用率2021-2025年分别为1.0%、1.2%、2.9%、5.0%、4.7%，2024-2025年较早期明显抬升；管理费用率分别为11.0%、19.8%、10.8%、12.8%、8.3%，2022年冲高后总体回落，2025年降至约8.3%；研发费用率各期均为0；财务费用率分别为1.9%、3.0%、0.5%、0.7%、0.2%，呈下行趋势。期间费用率2021-2025年分别为14.0%、24.1%、14.2%、18.5%、13.2%，2025年回落至约13.2%；2026H1销售/管理/财务费用率分别约7.0%/9.3%/-0.2%，期间费用率约16.2%，半年度销售费用率高于全年中枢，对净利率形成一定挤压。

2 行业分析：票房修复与存量竞争并行，政策推动“影院+”与发行放映升级

2.1行业景气：2025年大盘修复，2026H1出现回落，内容与档期主导波动

据国家电影局统计，2024年全国电影票房425.02亿元，国产影片票房334.39亿元、占比78.68%，城市院线观影人次10.1亿；全年票房过亿元影片79部（国产55部）；共生产故事影片612部、影片总产量873部；城市院线净增银幕4658块，银幕总数达90968块。银幕规模保持全球领先、票房体量位居世界前列的格局延续，但相较疫后修复高峰年份，2024年大盘承压，市场对优质内容与重点档期的依赖进一步显性化。

2025年大盘明显修复。国家电影局数据显示，全年电影票房518.32亿元，同比增长21.95%；城市院线观影人次12.38亿，同比增长22.57%；国产影片票房412.93亿元，占比79.67%；全年城市院线净增银幕2219块，银幕总数93187块；共生产故事影片511部、影片总产量764部；票房过亿元影片51部（国产33部）。银幕净增较2024年放缓，终端扩张进入“增量减速、存量提质”阶段，票房增长更多由内容拉动而非单纯铺网驱动。同时，虽然上映影片数量有所减少，但单片效能提升，平均票价约41.9元、上座率与场均人次改善，反映惠民措施与口碑内容共振下的观影转化。

2026年上半年行业景气出现回落。2026年上半年期间，全国上映电影200部，与去年同期201部基本持平；全国电影票房173.56亿元，较上年同期292.31亿元下降40.62%；观影人次4.21亿，同比下降34.32%；平均票价41.1元，同比下降9.87%；上座率约 4.77%，较去年同期7.41%下降2.64个百分点；场均人次5.8人，较去年同期9人下降35.56%。国产电影票房144.5亿元、占全国83.3%，进口影片票房29.0亿元、占比16.7%。2026年上半年期间的春节等重要档期规模收缩是渠道端承压的核心外部变量。

2.2 政策环境：法治框架稳固，消费刺激、差异化发行与技术规范并行

2025年国家及地方政府延续了通过政策引导推动电影产业高质量发展的思路：一是以虚拟现实电影和LED影厅为突破口推动技术迭代与产业升级；二是通过港澳投资开放深化跨境合作；三是通过大规模消费补贴和跨业联动激发市场活力。

2026年国家及地方政府围绕扩大内需、提振消费、促进产业转型升级的总体思路，出台了一系列支持电影市场复苏与高质量发展的政策措施，着力激发市场活力、推动业态创新、优化产业生态。2月12日，国家电影局、商务部、中央广播电视总台联合启动“电影经济促进年”专项行动，鼓励各地开展各具特色的电影经济促进活动，积极扩大观影消费，以“电影+”进一步释放消费潜力、促进消费升级，赋能经济社会发展。7月3日，国家电影局、国家市场监督管理总局联合印发《关于促进电影院多样化经营繁荣发展电影院文化的通知》，围绕推动电影院业态创新、模式创新、服务创新提出三方面十条举措，旨在进一步激发电影院经营活力，将电影院打造成为集观影、社交、娱乐、消费于一体的综合性文化体验空间。

3 公司分析：IP全链路变现、AI/XR赋能与院线价值重构

公司已由传统院线龙头升级为“院线基本盘+IP运营+AI/XR赋能”的复合平台。2023年并表上影元、2025年持股升至70%，将60个经典IP与上市平台深度绑定；同步推进即梦AI、火山引擎、智象未来等科技合作，并以“一院一品”改造直营与联和院线场景。

3.1上影元IP全链路开发：从版权池到高毛利第二曲线

上影元的核心价值，不在“持有多少经典IP”，而在于已初步跑通“内容焕新—流量聚合—授权变现—场景延展—技术再放大”的全链路闭环。公司增长逻辑正从传统院线对电影大盘的单一依赖，切换为“票房现金流+IP长尾收益”双引擎；在行业波动仍大的背景下，IP业务高毛利、轻资产、可复制特征，是估值体系重塑的关键支点。

底层资源来自稀缺而成体系的版权池。上影元由上影集团与上美影联合授权60部优质作品商业运营权，授权期10年、到期享有优先续约10年权利，覆盖《中国奇谭》《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》《天书奇谭》《哪吒闹海》及《庐山恋》等动画与真人经典，形成跨年龄、跨题材、跨媒介的IP矩阵。资本层面，公司2023年5月以6120.24万元收购上影元51%股权，2025年进一步将持股提升至70%（上美影持股30%、上影集团不再直接持股）。

版权池的“厚度”体现在“双授权池”的结构上：上影元的核心内容底盘由上美影30+动漫IP与上影集团30+真人电影IP两大授权池共同构成，形成动画与影视、经典与真人互补的资产组合。其中，上美影授权池以经典动画为主，既包括《大闹天宫》、《葫芦兄弟》、《黑猫警长》、《哪吒闹海》、《天书奇谭》、《九色鹿》等已具备国民认知的“台柱IP”，也覆盖《雪孩子》、《阿凡提的故事》、《宝莲灯》、《舒克和贝塔》、《邋遢大王奇遇记》、《我为歌狂》、《没头脑和不高兴》等可二次开发的储备角色；上影集团授权池则以真人电影资源为主，代表作品包括《三毛从军记》、《庐山恋》、《阿Q正传》、《长恨歌》等，并向《巴山夜雨》、《蓝色档案》等经典片库延伸。两大池子在题材、受众与媒介形态上互补，为授权联名、文创开发、影游联动与线下沉浸场景提供了“多点开花”的选择空间。

经营兑现已进入加速期。并表后上影元2023年营收6576.40万元、净利润1658.53万元，2024年营收9386.52万元、净利润2750.20万元；2025年收入已达到28491.7万元（同比增速203.5%）、净利润11267.3万元（同比增速309.7%）；2026H1收入和净利润同比增速分别达到了148.9%和129.5%。公司口径下，知识产权转授权收入2023/2024/2025年分别约4066.7/6618.2/7566.9万元，毛利率长期维持在84%-91%高位；2026H1 IP授权收入达9972.7万元，同比增长148.9%，毛利5751.4万元，同比增长90.6%，即便毛利率回落至57.7%，仍显著高于同期放映业务。

增长并非依赖单一爆款，而是“焕新+变现”双轮方法论。内容端以短视频矩阵常态化焕新经典角色，并推进《中国奇谭2》《小妖怪的夏天》等中长内容开发；商业端已形成商品及营销授权、文创产品、自营及联名零售、游戏联动、线下空间与沉浸体验五类变现路径。2023年上影元联动光明乳业、百胜中国、京东、星巴克中国、雀巢咖啡、中信出版等行业巨头在衣食住行等领域展开IP授权联名合作，全年合作项目全网声量超67.8亿；2024年公司“上影元品”累计开品近500款，覆盖潮流玩具、文创礼品、家居百货、商务礼品等多个品类，渠道覆盖天猫、京东、抖音、得物及影院、文旅等线下场景；2025年上影元业务再次快速发展，以《浪浪山小妖怪》为例，内地票房17.19亿元的同时，合作品牌60+、衍生及自研文创超800款，衍生品销售金额突破2.5亿元、终端GMV超25亿元，验证“内容投资+发行放映+IP运营”全链路共振。

综合来看，上影元已具备三层清晰信号：资产端60部IP+长期续约奠定稀缺供给；经营端收入利润连续高增证明商业链条打通；战略端通过焕新、授权、文创、游戏、文旅与AI融合构建可复利生态。对上海电影而言，这既是第二增长曲线，也是公司从传统电影股切换为“内容消费IP平台”的核心变量。

3.2AI+XR 科技赋能：内容提效与“第二放映空间”

上海电影第二成长曲线的关键在于已把AI、XR、MLED等技术系统性嵌入“内容创作—IP焕新—线下体验—硬件终端—院线场景升级”全链路。公司已形成“IP资源+技术伙伴+产业平台+资本协同”的立体框架，科技赋能逐步转化为生产效率、IP生命周期延长与新消费场景扩容。

AI合作已逐步走向能力建设。2025年3月公司与字节跳动即梦AI达成战略合作，落地“AI动画创作周”，以《大闹天宫》《宝莲灯》等经典IP探索传统动画重构；同年联合即梦AI、火山引擎发起“未来影像计划”并在釜山电影节InnoAsia单元举办AI电影国际峰会。2026年合作深入生产层：联合即梦AI内测Seedance 2.5，并携手火山引擎打造《葫芦兄弟》短片及《童梦护卫队》AIGC共创；6月与智象未来战略投资合作并共建AIGC影视联合实验室，探索经典IP的AI改编、AI短剧/动画及大屏制片标准。即梦偏工具与流量、火山偏模型与算力、智象补工业化工作流，三者叠加使布局从创意试验走向产业级生产体系。

AI的第一层价值是降本增效与授权转化提速。上影数智承接深圳河套发展署国际版贺岁宣传片，全片纯AIGC制作，从脚本到成片约15天；生态侧上影昊浦智慧产业社区建成虚拟拍摄棚与影视行业专属算力池，部分项目制作周期较传统模式缩短近半、成本压缩近七成。管理层指出，动画片制作周期过去“动辄以年计算”，AI显著缩短图文到视频生产节奏，文生图/文生视频亦为授权业务提供展示素材，抬升拓展效率与长尾收益。2025年公司经典动画短视频矩阵全网粉丝超570万、总播放量10亿+，支撑全年150+合作项目、IP总曝光超182亿，AI正在加速焕新与分发飞轮。

XR打开“第二放映空间”，把观影延伸为可互动、可复玩的沉浸消费。2025年公司推出虚拟现实影片《浪浪山小妖怪：幻境奇旅》，开创“电影+XR”先例，布局全国100+场馆、体验人次超3.6万；后续《浪浪山小妖怪：妖你同行XR》落地24个省市、超60家商业综合体。2026年上影元与歌尔创客深度合作，落地《大闹天宫》XR沉浸式体验展。其战略意义在于：延长内容消费生命周期、重构影院与商业体引流模式、提高经典IP空间化变现能力。硬件与基础设施方面，京东方与上影集团成立“上影东方”，16K超高清内容实验室揭牌；2026H1公司完成CrystalOne永华·晶曜厅LED电影屏投用并推进XR虚拟影厅多城试点，影院空间有望从低频观影场升级为高频线下娱乐综合体的一部分。

3.3院线主业“一院一品”：非票增长与场景入口再造

院线主业的核心变化，不是简单的票房修复，而是从标准化放映终端转向“内容+场景+消费”复合入口。直营端推行“一院一品、一店一策”，结合区位、客群、商圈与IP资源差异化经营；院线端把整合营销、衍生零售、委托经营、商业联动等产品线向加盟影院输出，使非票增长具备体系化复制基础。

渠道基本盘稳固。联和院线2025年末拥有849家加盟影院、5415块银幕，票房41.46亿元，全国第4、市占率8.00%；2026H1在行业承压下仍实现票房13.76亿元、全国第4，市占率同比提升0.36个百分点。直营端2025年票房5.43亿元、市占率1.05%，上海影城SHO票房位列上海第一、全国第二；2026H1进一步成为全国单影院票房第一。2025年影院商品收入0.77亿元，同比+25.98%，增速快于放映；2026H1全国票房同比下滑约40.6%、公司直营票房同比下滑约33.3%的情况下，市占率仍同比提升。作为公司打造的全国首家动漫主题影院，SFC美罗城影院2026年上半年的非票收入占比已超过30%。

院线正从传统通道升级为赋能平台。2026H1联和院线落地SFCine+联和万物旗舰店，搭建常态化IP活动矩阵，孵化SFCsound厂牌，探索特色放映、声音剧场与互动配音。单店模型上，模式有望拉长停留时间、提升非黄金时段利用率、提高客单价与复购；宣发协同上，《菜肉馄饨》等案例显示可用较低排片撬动区域票房，并将观影流量外溢至本地商业消费。“一院一品”有望将院线从低毛利、强周期、重档期依赖模式，改造成具备消费延展性与抗波动能力的复合场景平台，与IP、AI共同构成公司价值重构的第三支柱。

整体来看，上影元依托经典IP资产，打造具备可验证性的高毛利第二增长曲线；AI、XR技术赋能内容再生产及线下沉浸式体验，成为内容生产效率与消费场景的核心放大器；“一院一品”战略推动院线由传统放映渠道升级为承接IP落地、科技应用的流量基础设施。三者协同共振，支撑上海电影由依赖院线行业增速，转向依托IP资产+AI能力获取业绩。

4 盈利预测与估值

4.1 盈利预测

关键假设：

假设1：全国电影票房大盘决定放映业务基本盘，公司联和院线稳居全国第四、直营SFC上影影城市占率逆势提升，但2026H1全国票房同比-40.62%、公司放映收入2.01亿元同比-31.8%，短期承压；随2027-2028年内容供给修复与档期影片回暖，放映板块有望回归与大盘同步的温和增长。我们预计2026-2028年，电影放映营业收入同比变动率分别为-22.5% / +12.5% / +11.0%，假设毛利率为-2.0% / 3.5% / 4.0%。

假设2：映前广告合同变更导致2025年广告服务收入同比-66.11%，该板块体量已明显收缩、基数较低；随影院上座与屏幕广告位价值企稳，后续有望低速恢复。我们预计2026-2028年，广告服务营业收入同比变动率分别为-19.0% / +8.0% / +8.0%，假设毛利率为 88.0% / 88.5% / 89.0%。

假设3：公司发行片单以主控 / 参投档期影片为主，单片定档与票房波动较大，2026H1发行业务收入1,306.91万元、同比-32.2%、毛利率47.9%；随《千里·江山图》等储备片单陆续释放，收入有望温和回升，但节奏与毛利率仍受单片表现影响。我们预计2026-2028年，电影发行营业收入同比变动率分别为-6.0% / +10.0% / +10.0%，假设毛利率为60.0% / 65.0% / 67.0%。

假设4：公司以“电影+ IP”重构影院场景营销，卖品与衍生品为非票业务核心，2025 年卖品收入0.77亿元、同比+25.98%、毛利率47.47%；随IP衍生品上新与影院场景融合深化、规模效应摊薄采购成本，品类收入延续较高增长、毛利率小幅抬升。我们预计2026-2028年，商品营业收入同比变动率分别为-13.5% / +20.0% / +18.0%，假设毛利率为48.0% / 48.5% / 49.0%。

假设5：上影元是公司IP全产业链运营平台，2026H1 IP授权收入9,973 万元、同比+148.9%，新增百事、伊利等头部品牌授权项目19个，终端GMV约9.5亿元，商业化进入放量期；但2026H1 IP毛利率57.7%、同比-17.7pp，反映影视片制作等内容投入加大、业务结构下沉，后续随授权占比回升毛利率稳步修复。我们预计2026-2028年，知识产权转授权营业收入同比变动率分别为+90.0% / +30.0% / +20.0%，假设毛利率为 59.0% / 61.0% / 63.0%。

假设6：影视作品分账及份额转让业务收入主要来自主投主控影片的票房分账与份额转让，2025年因《浪浪山小妖怪》带动基数偏高；2026年缺少年度级爆款、收入或出现回落，但随片单储备与优质内容供给恢复（如《千里·江山图》、《斑羚飞渡》等预计将在2027年推出），2027-2028年业绩有望逐步修复。我们预计2026-2028年，影视作品分账及份额转让营业收入同比变动率分别为-70.0% / +150.0% / +40.0%，假设毛利率为62.0% / 69.0% / 71.0%。

假设7：其他业务以影院关联服务、文旅场景及少量多元经营为主，规模小、增速平稳，随影院非票生态扩容小幅增长。我们预计2026-2028年，其他营业收入同比变动率分别为+5.0% / +10.0% / +8.0%，假设毛利率为50.0% / 52.0% / 54.0%。

基于以上假设，我们预测公司2026-2028年分业务收入成本如下表：

4.2 相对估值

在考虑所处行业与数据可及性的前提下，我们选取了同样处于影视院线及IP衍生赛道的光线传媒、儒意电影、中国电影和奥飞娱乐作为可比公司。2026-2028年，可比公司平均估值为64/40/35倍。预计公司2026-2028年营业收入分别为7.4/9.3/10.9亿元，yoy为-19.4%/25.7%/17.1%；预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.7/1.4/1.9亿元，对应PE为182/89/68倍。考虑到公司拥有《大闹天宫》《葫芦兄弟》《中国奇谭》《浪浪山小妖怪》等经典国漫IP、上影元IP商业化加速，以及AI/XR科技赋能打开长期成长空间，建议积极关注。

5 风险提示

行业监管政策变化风险、全国电影票房大盘恢复不及预期风险、IP内容开发与商业化不及预期风险、非票业务拓展不及预期风险、新业务与产融投资落地不及预期风险等。

本文节选自西南证券正式发布的证券研究报告：《上海电影（601595）：IP全链路变现提速，AI/XR科技赋能打开第二成长曲线》

对外发布时间：2026年10月23日

对外发布机构：西南证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：苟宇睿 SAC执业证书编号：S1250524030001

潘妍洁 SAC执业证书编号：S1250525100002

刘言     SAC执业证书编号：S1250515070002

分析师承诺

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。

投资评级说明

重要声明

西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。

本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。

西南证券研究发展中心

西南证券机构销售团队