《中国东三省创投形势研究报告》:东北创投的钱换了个口袋,出钱的从风投变成国资

2001 年到 2010 年，整个东北三省的一级市场融资事件加在一起只有 66 笔，平均一年不到 7 笔。到 2025 年，这个数字变成 147 笔；2026 年前 8 个月，已经录得 103 笔。《中国东三省创投形势研究报告》把二十多年的曲线切成四段——蛮荒期、双创潮、退潮期、国资拉动期。曲线本身不算意外，意外的是画这条线的那只手，换了一批人。

事件数五年翻了八倍多，口径得先摆出来

这份材料只统计一级市场事件，股权融资、并购、战略投资计入，IPO 和新三板等二级事件不计入；联合投资在人次口径下按出资方拆开；未披露金额的事件按估算处理。区间从 2001 年 1 月拉到 2026 年 9 月初，2026 年只有前 8 个月的数据。把口径说清楚再谈增速，数字才站得住。

纵向看，十四五期间的 2021 到 2025 年，东北一级市场累计 525 起事件，是 2006 到 2010 那五年的 8.5 倍。中间有两次明显的抬升：2014 年 43 笔，2016 年 75 笔，两年翻倍；2018 年冲到 91 笔的阶段高点。随后是长达五年的阴跌，2022 年回落到 73 笔，出手机构的数量在 2023 年出现断崖式下降。

转折出现在 2024 年。当年 137 笔，2025 年 147 笔，2026 年前 8 个月的 103 笔已经相当于 2025 年全年的七成。按年均密度算，2024 年以来的 141 笔／年，是蛮荒期的 20 倍，也是双创潮的两倍。

金额曲线却和事件数走反。2020 年金额高达 444 亿元，靠的是大连恒力系重组与国企混改这类大宗并购；2024 年的金额高点则由单笔 600 亿元的「大连新达盟」交易撑起。事件数讲的是活跃度，金额讲的是头部个案，两条线要分开读。

出钱的从市场化风投，换成了本地国资

本地国资出手的占比，2021 年是 7.1%，2025 年到了 33.5%，四年间份额翻了近五倍；如果按「参与事件」口径，从 2021 年的 12.7% 升到 2026 年的 40.8%。同一段时间里，市场化 VC/PE 的出手次数从 2022 年的 39 次掉到 2023 年的 13 次，一年蒸发约三分之二。

阵营位置在 2023 年到 2024 年之间对调。2022 年，市场化 VC/PE 出手 39 次，是本地国资 15 次的 2.6 倍；到 2024 年，本地国资 60 次，市场化 20 次，前者已经是后者的三倍。2026 年在东北出手的 97 家机构里，本地国资 16 家、外地国资与央企 20 家、市场化 VC/PE 12 家、CVC 6 家，另有 43 家是当年新进、54 家是返场。

外资的退场更彻底。2021 到 2024 年，外资机构每年还有 4 到 5 次出手；2025 年和 2026 年，这个数字是零。机构集中度也在变化，超过 75% 的机构全时段只出手 1 次，连续出手 4 次以上的仅 60 家，占全部机构的 6%。

钱从哪来，决定了钱怎么花。本地国资 GP 在 2026 年直投项目时，平均约 85% 落在省内，招商引资的任务压得很实；作为对照，长兴基金 2026 年投出的 12 笔里，省外占比约三分之二。出手半径的差别，本质是考核目标的不同。

省内占比的分化把这层差异摆得更实。2026 年长春汇泽投资出手 13 笔，12 笔落在长春、1 笔在北京，省内占比 92%；吉林科技投资基金出手 7 笔，省内占 86%；科力投资的 9 笔全部留在省内，占比 100%；沈阳产研院的 8 笔里有 3 笔去了省外，省内占 63%。同样是本地国资，愿意把多少子弹打到省外，尺度并不一致。

长春登顶，赛道从制药换成新材料

城市位次在最近两年重排。全时段看，沈阳占 25.2%、大连 20.3%、长春 20.1%、哈尔滨 14.3%；只看近六年，沈阳 25.5%、长春 24.5% 已经贴到第一，大连滑落至 17.2%、退居第三。2025 年事件数排下来是长春 44、沈阳 34、哈尔滨 22、大连 16，长春第一次坐上头把交椅；2026 年前 8 个月，长春 43 笔大幅领先沈阳的 18 笔。

赛道切换比城市换位更明显。2010 到 2020 年的热门赛道里，制药以 33 起居首，新材料 27 起、机械设备 22 起、集成电路 20 起排在后面；到了 2021 到 2026 年，新材料以 68 起升至第一，集成电路 59 起从第四位跳到第二，机械设备 48 起、化工 46 起、智能装备 39 起、新能源 38 起紧随其后。

结构性的词是硬科技。硬科技赛道的事件占比从 2022 年的 43.8% 抬到 2024 年的 62.0%，2026 年为 57.3%；先进制造占近六年全部事件的 42.9%，比十年前的 32.9% 高出十个百分点。曾经的主角在退场，电商零售的事件占比从 2021 到 2022 年的 7.2% 降到 2024 到 2026 年的 2.3%，本地生活从 3.9% 降到 2.6%。

轮次结构也在前移。早期轮次（天使、种子、Pre-A、A、A+）的事件占比，2021 年是 35.4%，2026 年升到 66.0%。国资 GP 的出手以天使轮和 A 轮为主，把资本往更早的阶段推了一截。

苗圃有了，接力的人还没到

支撑前移的是几支体量不小的引导基金。长春市政府 2022 年出资设立的长兴基金总规模 300 亿元，目标是撬动社会资本 2000 亿元、拉动产业投资 1 万亿元，采用一只母基金加六支主导基金再加若干子基金的架构；到 2025 年底已签约 42 支子基金、总规模 327 亿元，投出 483 个项目、168 亿元，放大倍数约 10 倍。辽宁省创新发展引导母基金在 2026 年 8 月完成工商登记，出资额 300 亿元；该省基金投资平台此前已设立 38 只基金、认缴 545 亿元，投出 280 项次、130 亿元，撬动社会资本 4.7 倍。

省级平台各有分工。吉林省的省级创投 GP 管理规模近 60 亿元，累计投资超 200 个项目、完成 80 项省重大科技成果转化；黑龙江以科力投资为核心，这是全省国资体系内唯一具备私募基金管理人资质的国有独资机构，到 2024 年累计投省内科技成果转化项目 100 余个、金额超 6 亿元，参股子基金在投项目 134 个；沈阳产研院 2020 年底成立，用拨投结合的方式在五大领域投建约 52 家科技型企业，累计支持经费超 2.5 亿元。

成果开始显现。哈工大先进技术平台累计融资到账超 5 亿元，其中省外资本占比超 70%；新光光电成为东北首家科创板上市公司，广联航空是创业板注册制改革后东北首家上市公司；富创精密 2022 年登陆科创板，瀚天天成 2026 年 3 月在港交所上市。

大额事件的出资方换了一整轮班。2021 年东北最大的单子是十月稻田的 14.5 亿元 B 轮，领投方是红杉中国、云锋基金、CMC 资本，那还是消费投资时代的尾声；2026 年的大单变成长光卫星 50 亿元战略投资与沈阳正芯半导体 30 亿元 A 轮，后者的领投方是国家集成电路产业投资基金，跟投的是国投创业、超越摩尔等基金。红杉、云锋的位置，换成了国家大基金、诚通基金与深创投，下注的逻辑也从「赌消费品牌的全国化」转向「给半导体与商业航天的国产替代链条上保险」。

断口同样清晰。近六年东北 B 轮及以上的事件合计不足百起，一个国资投出来的好苗子，长大之后的中后段轮次往往要跑到北京或长三角才能完成。资金在早期集中，退出在中后期外流，两端不在同一张地图上。

这条曲线往哪走，取决于一个还没有答案的问题。国资把早期项目占比推到 66%，等于把最难、最慢的那一段接了过去，这一步在不少地区是由市场化基金承担的。可到了中后段，考的是估值定价、退出通道与二级市场承接，这几项恰好是本地国资最不擅长的地方。苗圃里的树苗能不能长成大树，不取决于种下去那一刻的力度，而取决于长大之后有没有人接着浇水——这需要省外的钱、市场的钱、能接受高风险的长期资本，而不只是又一支引导基金。