A股个股深度研究报告

第一创业（002797.SZ）

深市主板 · 证券行业 · 报告日期：2026年9月19日

数据截至：2026年9月18日收盘 | 收盘价6.36元 | 总市值267.27亿元

导语：第一创业是一家以固定收益为特色的中型券商，2026年上半年营收21.7亿元（+18.5%）、归母净利6.88亿元（+41.7%），固收客需业务收入占比已接近四成，金融产品保有规模同比大增48%，基本面处于稳步改善通道；当前PB约1.55倍、2026E动态PE约19倍，在券商板块中估值不算贵也不算便宜——它适合作为"券商beta+稳健业绩"的配置型标的，不适合博短线弹性。

模块一 · 公司基本面全景扫描

1.1 公司速览（一分钟读懂）

解读：无实控人的股权结构是双刃剑——好处是没有一股独大的掏空风险、市场化程度高；坏处是战略定力依赖管理层、历史上曾被市场猜测"并购整合"（9月18日公司在互动平台明确回应"没有应披露而未披露的信息"，即否认了即时的重组传闻）。投资者应把"并购预期"当作0市值的期权，不要付钱买它。

1.2 主营业务拆解

解读：固收是它的"独门手艺"——在行业里中型券商做固收能做出全国影响力的不多。正反两面：好的一面是债市牛市年份利润弹性大、且客需模式（帮客户交易收价差/服务费）比纯自营波动小；坏的一面是收入与债市行情高度绑定，一旦利率趋势反转（债熊），固收自营会立刻受到冲击，2026年6月30日半年报显示投资收益9.82亿元支撑了半数以上利润，这类收入的可持续性必须盯紧利率环境。

1.3 护城河判断

核心结论：护城河是"全牌照+固收交易生态"，属于中等宽度，正在缓慢变宽——理由是客需收入占比从零提升至固收总收入的近40%，客需业务一旦形成规模就有自我强化的撮合效应，这是中型券商少见的可持续积累。

1.4 产业链话语权

模块二 · 财务报表深度解读

2.1 三年核心数据一览（来源：公司2024年报、2025年报、2026半年报，westock财务数据）

2.2 盈利质量检查（排雷必看）

2.3 ROE拆解（杜邦分析，2026H1年化近似）

一句话说清楚ROE来源：净利率驱动的健康模式——它赚的是固收交易与资管的专业能力钱，杠杆用得克制，这是中型券商里比较"正"的赚钱方式；短板是规模上不去，ROE天花板低。

2.4 季度趋势：在变好还是变差？

解读：最近4个季度整体呈"连续改善"格局，Q1/Q2利润连续30%+增长，边际方向明确向上；唯一的阴影是2025Q4的骤降提醒我们：这家公司的季度利润会随债市大幅波动，"改善"的成色依赖利率环境不发生剧变。

2.5 财务综合评级

模块三 · 财报公告深度挖掘

3.1 最新财报核心数据（2026年半年报，2026-08-27披露）

3.2 报表里隐藏的信号

① 中期分红已实施：2026年9月9日公告中期利润分配实施（DividendTTM为3.45亿元，对应股息率约1.3%），连续中期分红在券商中不多见，体现现金流自信与股东回报意识——加分项；
② 总资产半年暴增101亿（+17.8%）：主要是固收投资规模与两融扩张，杠杆在温和抬升，需关注后续风控指标；
③ 金融产品保有量152亿（+48%）：财富管理从"赚佣金"转向"留客户资产"，这是更可持续的收入结构信号；
④ 更换会计师事务所（2026-08-27公告拟变更2026年度审计机构）：多数情况属常规轮换，但审计变更历史上偶发风险信号，建议跟踪后续年报审计意见。

3.3 近期重大公告与动态解读（来源：公司公告、投资者关系活动）

3.4 管理层信号

模块四 · 护城河与成长逻辑 + 风险清单

4.1 核心护城河论证

（1）成本优势：弱。券商成本以人力与资金为主，无显著成本壁垒。
（2）差异化/品牌：中。固收与创金合信公募构成"双固收"品牌，机构客户认可度是它区别于同体量券商的核心；但零售端无品牌溢价。
（3）转换成本：中。机构交易对手关系的授信、清算、风控对接一旦建立不易更换。
（4）网络效应：中，且在增强。客需交易的业务本质是撮合生态——客户越多、报价能力越强、价差越好，2026H1客需占比接近固收总收入40%就是生态成型证据。
（5）准入壁垒：强。券商全牌照本身即门槛，新设券商几乎不可能。

解读：它的护城河不在"大"而在"专"——固收交易生态是中型券商里少有的、可积累可复利的资产。风险在于这类护城河依赖利率环境与团队稳定：核心交易团队流失或债市长熊，生态会快速缩水。

4.2 成长逻辑：未来凭什么赚更多？

成长核心结论：未来3年驱动力排序是1.客需固收扩表（可跟踪）> 2.财富管理保有量增长（可跟踪）> 3.投行债券承销（项目制波动）。最关键跟踪指标：固收客需收入占比与金融产品保有规模——前者决定成长成色，后者决定转型成败。

4.3 风险清单

最需要关注的核心风险：利率快速上行引发的债市调整 → 固收自营+客需贡献公司最大块利润 → 触发信号：10年期国债收益率单季上行超30BP，或公司单季营收增速转负。

模块五 · 盈利预测与估值（预测基于假设，非事实）

5.1 盈利预测（未来三年，三情景）

核心假设：总股本42.02亿股；2026年全年净利润按H1（6.88亿）年化并结合下半年惯例估算。保守=债市调整+成交萎缩，全年净利约11亿；中性=环境平稳延续，全年约13-14亿、2027年约15亿；乐观=牛市延续+客需放量，2027-2028年净利18-21亿。动态PE（2026E）参考值：行情快照pe_fwd约19.4倍与此假设基本吻合。

5.2 相对估值 + 绝对估值（三情景）

估值解读：当前6.36元对应PB 1.55倍、2026E PE约19倍——正处于中性情景价值区间（5.8-6.4元）之内，既没有明显低估，也没有泡沫。对比上市券商板块PB中位数约1.2-1.4倍，公司有约10-20%的估值溢价，理由是ROE（年化约8%）高于板块平均且固收特色有稀缺性，溢价基本合理。综合合理价值区间：5.8～6.8元，当前股价基本合理、略偏中性。DCF简化验证：以2026E自由现金流口径折现（WACC 9.5%、永续增长2.5%），中性每股价值约6.1元，与相对估值结论一致。

模块六 · 技术面分析（基于真实K线数据）

6.1 长期趋势（月线）

6.2 中期趋势（周线）

6.3 短期买卖点（日线，据9月1日-18日收盘价计算）

6.4 资金行为（来源：资金流向数据，截至2026-09-18）

6.5 技术面综合判断

基本面与技术面匹配度：基本面改善 + 技术面横盘待变 = 温和的正向组合。不是强共振买点，但"业绩上行+箱体下沿+缩量"的组合胜率不差，适合分批建仓而非一次性买入。

模块七 · 综合结论

7.1 核心总结（三句话）

公司本质：靠固定收益交易与资管能力赚钱的中型券商，客需模式占比近四成。
核心优势：报表干净（扣非占比100%、无商誉）、业绩连续两季30%+增长、中期分红回馈股东。
核心风险：利润与债市行情深度绑定，利率反转时业绩弹性同样向下；重组预期不可兑现于报表。

7.2 它现在值多少钱？

7.3 什么价格可以买？

止损价：5.6元（跌破保守情景估值且伴随业绩恶化信号时离场）。

7.4 后续需要盯住什么？

本研究报告基于公开数据撰写，仅供研究参考，不构成任何投资建议。盈利预测和估值基于特定假设，实际情况可能因市场变化而与预期不符。投资有风险，决策需谨慎。

数据来源：公司定期报告及公告、投资者关系活动记录、21经济网/证券之星报道、westock金融数据接口（截至2026-09-18）