7月23日开盘，国盛金控强势涨停领涨券商板块，广发证券、东方财富等跟涨。但翻开一季报——归母净利润仅146.87万元，同比下降97.91%。这只"江西券商第一股"的涨停逻辑，值不值得你买单？

一、事件回顾

7月23日，A股券商板块在早盘出现异动拉升。国盛金控（002670.SZ）一马当先，盘中快速封板，报收涨停；广发证券、湘财股份、东方财富、华西证券、中信建投等券商股集体跟涨。国盛金控当日主力资金净流入明显，带动整个券商板块情绪回暖。

板块层面的催化剂主要包括：近期A股市场成交量持续维持高位、证监会召开系列座谈会稳定市场预期、两大国有资本运营公司宣布增持等"稳市组合拳"接连落地。在"牛市旗手"的传统叙事下，券商板块成为市场博弈政策和情绪的核心抓手。

但国盛金控的涨停背后，隐藏着一个令人不安的事实：公司2026年一季报显示，归母净利润仅146.87万元，较2025年同期的7039万元下降97.91%，几近"归零"。同期营业收入仅2.96亿元，同比降28.82%。这般惨淡的一季报，如何撑得起一个涨停？

二、公司基本面分析

2.1 前世今生：从"杂牌军"到"正规券商"

国盛金控的前身是国盛金融控股集团，主营业务曾包括证券业务和投资业务。2025年10月，公司完成吸收合并全资子公司国盛证券有限责任公司，正式变更名称为"国盛证券"，并由江西省国资委实际控制。

这次吸收合并的意义在于：剥离了此前的多板块混杂状态，聚焦证券主业。但合并也带来了财报格式的切换——从一般企业口径转为金融企业口径，使得历史数据对比需要仔细分辨。

2.2 财务数据的"双面"

正面：2025年实现了强劲反弹

2025年全年，国盛证券实现营业总收入17.87亿元，同比增长2.29%；归母净利润2.73亿元，同比大增63.05%。从2022年的巨亏4.37亿元，到2023年亏损2998万元，再到2024年的盈利1.67亿元，最后到2025年的2.73亿元——这是一条清晰的"困境反转"曲线。

业务结构上看，国盛证券仍是一家高度依赖传统经纪业务的券商：

•证券经纪业务收入12.93亿元，占比72.34%

•证券自营业务收入3.56亿元，占比19.90%

•信用业务（融资融券等）收入2.53亿元，占比14.16%

•投行、资管等业务体量极小

可以看出，国盛证券的投行业务（年收入仅4505万元）和资管业务（年收入仅855万元）几乎可以忽略不计。在注册制时代，没有投行和资管这两条腿，券商很难真正做大做强。

负面：Q1崩溃的真相——都是趣店的"锅"

2026年Q1归母净利润暴跌97.91%，罪魁祸首不是主业恶化，而是子公司持有的美股HTT（趣店，QD.US）股票的市值波动。具体情况是：

•2025年Q3，国盛证券因对趣店不再具有重大影响，将其从长期股权投资（权益法核算）转为交易性金融资产（按公允价值计量）

•HTT在2026年Q1股价几近"腰斩"，直接导致国盛证券公允价值变动损失高达1.56亿元

•这1.56亿元的浮亏几乎吞噬了主营业务产生的所有利润

一个券商，却被一笔非主业的股权投资拖垮了一整个季度的利润——这本身就说明了公司风险管理的薄弱。但这反过来也意味着，如果HTT的股价在Q2企稳反弹，国盛证券的利润将自然修复——这种"困境反转"的预期，正是本次涨停的核心驱动力。

2.3 估值水平

以13.84元的涨停价计算，国盛金控总市值约267.79亿元（总股本19.35亿股）。以2025年全年净利润2.73亿元计算，静态PE约98倍；以券商行业常见的PB估值，公司PB约2.37倍（每股净资产5.85元）。

对比可比公司：

•中小型券商PB普遍在1.5-2.5倍之间

•国盛证券2.37倍的PB处于中上水平，既不算便宜也有合理性

但PB估值的核心前提是ROE能维持在一个合理水平——国盛2025年ROE仅2.43%，远低于中信证券（约10%）和华泰证券（约8%）。低ROE意味着2.37倍PB本质上偏贵。

三、价值投资视角：护城河分析

3.1 护城河在哪里？

品牌/地域护城河——弱。国盛证券总部在江西南昌，在江西省内是"地头蛇"，但券商行业的核心竞争力不在区域市场上。中信、华泰、国泰海通等全国性龙头凭借研究能力、投行关系和财富管理品牌，在江西省内同样可以争夺优质客户。

规模/成本护城河——无。国盛证券2025年营收17.87亿元，在上市券商中属于"尾巴"。投行和资管业务几乎为零，经纪业务高度依赖佣金收入——在"佣金战"和"零佣金"趋势下，这种结构的脆弱性显而易见。

转换成本——有限。证券客户确实存在一定的账户迁移成本，但线上开户的便利性正在快速降低这一门槛。只要另一家券商提供更低佣金或更好服务，客户很容易"用脚投票"。

3.2 安全边际

以格雷厄姆的净营运资本法来衡量，券商股几乎没有"资产型"安全边际——券商的核心资产是人、品牌和客户关系，而非机器设备或房地产。因此对券商股的估值只能依赖盈利能力（PE、ROE）。

而国盛证券的盈利能力，无论是2.73亿的年利润还是可忽略不计的Q1利润，都难以支撑267亿的市值。当前涨停更多是资金博弈和情绪驱动，而非价值重估。

四、券商板块整体展望

本轮券商板块的集体走强，本质上是三个逻辑的叠加：

1.成交量红利：A股日均成交额维持万亿以上，7月21日科创50单日飙涨10.73%，市场活跃度明显提升。成交量的提升直接利好券商经纪业务和两融业务。

2.稳市政策利好：证监会在7月20-21日召开系列座谈会，释放了明确的"稳定市场预期"信号。对于券商而言，稳定的市场环境是一切的基石。

3.估值修复预期：券商板块在此前市场调整中普遍跌幅较大，部分龙头券商PB已回到1.5倍以下的"破净"边缘，存在估值修复的客观需求。

但国盛证券在券商板块中属于"跟风者"——它既不是业绩弹性最大的华泰/中信，也不是估值最便宜的长江/广发。本轮涨停更多是板块情绪传导下的低位补涨。

五、风险提示

1.三季度HTT持股市值波动风险：趣店股价的波动仍是最大的利润变数。只要国盛证券手中还有趣店股票，每个季度的利润都有可能"过山车"。

2.吸收合并整合风险：吸收合并国盛证券后，企业文化、业务流程、IT系统的整合需要时间。过程中可能出现的摩擦和效率损失不容忽视。

3.经纪业务"靠天吃饭"风险：72%以上的营收依赖经纪业务，意味着公司对A股成交量和行情的敏感度极高。如果市场再次出现大幅调整，首当其冲的就是国盛证券。

4.股东减持风险：雪松国际信托持有16.11%股份，属于非国资"问题股东"，减持压力始终存在。

5.中小券商竞争加剧：随着行业集中度持续提升，大型券商凭借资本、品牌和科技优势不断蚕食中小券商的市场份额。国盛证券如何在夹缝中求生存，是中长期最核心的挑战。

六、瓜友互动

国盛金控的涨停，你怎么看？是Q2"HTT股价回稳→利润自然修复"的确定性困境反转机会，还是游资借板块情绪炒作的阶段化品种？

如果你是价值投资者，你选择中信证券（ROE 10%，PB 1.5倍）还是国盛证券（ROE 2.43%，PB 2.37倍）？欢迎在评论区留下你的逻辑。

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