韩国投资证券近期发布SK海力士研究报告，维持“买入”评级及380万韩元目标价，但同时下调2026年、2027年营业利润预测。

对于传统存储企业而言，盈利预测下修通常意味着估值承压。但此次市场关注的核心并非单季度利润，而是HBM业务是否正在改变存储行业的盈利模型。

核心判断：SK海力士当前交易的并非单季度利润，而是HBM业务能否延长高ROE周期。

一、盈利预测下修，但盈利能力仍处历史高位

韩国投资证券预计SK海力士2026年第二季度实现：

虽然低于市场约65万亿韩元营业利润预期，但60.4万亿韩元仍意味着公司盈利能力继续处于历史高位。

SK海力士2025年实现营收97.15万亿韩元、营业利润47.21万亿韩元；2026年第一季度营业利润达到37.61万亿韩元，营业利润率超过70%。当前高盈利水平已经由实际业绩验证。

二、HBM正在改变存储行业盈利模型

传统存储行业估值依赖价格周期：价格上涨推动利润扩张，但市场通常提前交易周期顶部。

HBM带来的变化主要体现在三个方面：

但HBM并没有消除存储周期。长期订单提高盈利确定性，同时也可能降低短期价格上涨弹性。未来利润持续性仍取决于合同定价机制、供需格局和竞争态势。

三、380万韩元目标价，市场到底在买什么？

韩国投资证券采用12个月远期BPS 643,124韩元和6倍目标PBR，对应目标价约380万韩元。

市场给予SK海力士更高估值，并不是因为2026年利润，而是在交易2027—2028年高ROE持续时间。

如果HBM长周期逻辑成立，存储企业盈利波动下降，估值中枢可以提升；如果本轮只是更强的供给周期，高PBR仍可能回归。

四、HBM4决定下一阶段估值空间

SK海力士已经完成HBM4开发和量产准备，未来市场关注重点将从“能否量产”转向“能否规模交付”。

如果HBM4能够兑现更高ASP和更长订单周期，SK海力士估值体系可能继续向AI基础设施资产靠拢；若三星、美光快速追赶，估值溢价可能收窄。

五、风险：高估值需要更高兑现度

第一，HBM供给扩张。三星、美光若提升良率和产能，可能压缩SK海力士市场份额和议价能力。

第二，AI资本开支变化。HBM需求高度依赖云厂商和AI基础设施投资。

第三，估值压缩。即使利润增长，若市场降低PBR或PE，股价仍可能承压。

完整版研究已发布至知识星球

完整版本进一步拆解：• SK海力士、三星、美光HBM竞争格局；• 380万韩元目标价盈利假设；• HBM4 ASP、良率、产能模型；• 6倍PBR对应风险收益比。

免责声明：本文仅基于公开资料及产业信息进行研究分析，不构成任何投资建议。投资有风险，需独立判断。