四轮牛市里，券商为何总是先狂欢先退场？【读史观潮】

————从6124、5178到4162，看懂A股最锋利的周期信号

 

券商，是A股最矛盾的一个板块。

它被老股民称为“牛市旗手”，因为指数真正见底前，往往先有券商异动；它也被很多投资者称为“套人机器”，因为每次全民看好券商时，行情常常已经走到兑现边缘。

二十多年来，券商板块几乎贯穿了每一轮牛熊轮回。
2007年6124点的全民狂热，2015年杠杆牛的六周翻倍，2020年7月的单日脉冲，再到2024年指数上行中段的券商跑输。

每一次券商暴涨，都像在告诉市场：
牛市来了。

每一次券商提前倒下，也都在提醒市场：
狂欢终有尽头。

本文复盘四轮牛市中的券商行情，不是为了预测下一次涨跌，而是为了看清一个问题：

券商真正交易的，从来不是业绩，而是整个市场的流动性、风险偏好和人性贪婪。



一、2005-2007：6124史诗牛市，券商第一次成为全民信仰

2005年之后的那轮牛市，是A股真正意义上的第一次全面制度牛。

股权分置改革落地，市场流通权问题逐步解开，长期被压制的估值体系开始修复。券商板块在熊市末期极度低迷，很多公司PB跌到1.5倍附近，市场几乎无人关注。

但真正的变化，往往发生在最冷清的时候。

随着两市成交额逐步放大，券商的经纪业务、自营业务、投行业务同步改善。尤其在那个佣金率还很高的年代，成交量一旦起来，券商业绩几乎是线性改善。

2006年，券商还只是温和抬升。
2007年，券商进入疯狂主升浪。

上证从2700点一路冲到6124点，沪深300涨幅超过5倍，而券商板块整体涨幅接近20倍，弹性远超大盘。龙头中信证券涨幅超过15倍，一些券商影子股更是十倍起步。

那一轮行情，市场给券商的估值逻辑非常简单：

只要牛市继续，成交继续放大，券商的利润就会继续增长。

于是，券商从“没人要的周期股”，变成了“牛市信仰”。

但很多人忽略了一个关键信号：
券商板块的超额收益，并不是在6124点见顶，而是在2007年1月就已经见顶。

也就是说，指数后面继续创新高的四个月里，券商其实已经开始掉队。

市场还在狂热，资金却已经悄悄兑现。
等到散户真正看清牛市、重仓杀入券商时，行情已经进入高位派发阶段。

这一轮教会市场第一个教训：

全面牛市中，券商涨幅可能远大于指数，但顶部也常常先于指数出现。

 

二、2014-2015：杠杆牛来了，券商六周翻倍

如果说2007年是制度红利牛，2015年就是典型的流动性杠杆牛。

两融余额快速扩张，场外配资盛行，市场风险偏好被全面打满。钱进来得太快，行情也因此变得异常粗暴。

2014年上半年，券商其实并不起眼。
市场先是炒周期，后来炒成长，券商板块长期阴跌，很多人已经忘记它还是“牛市旗手”。

但2014年10月底，券商突然启动。

短短六周，板块直接翻倍。
光大证券等标的连续涨停，指数从2400点快速突破3000点，市场情绪被瞬间点燃。

这一轮券商行情的核心，不是简单的业绩修复，而是杠杆资金带来的交易弹性。

成交量放大，券商经纪收入增长；
两融余额上升，券商利息收入增长；
市场风险偏好抬升，券商自营盘弹性放大。

于是，券商再次成为行情的核心风向标。

2015年3月到4月，券商又出现第二波冲高。
但这一次，市场开始明显分化。

传统头部券商涨幅相对温和，而中小券商、互联网券商弹性更强。西部证券区间涨幅超过7倍，东方财富凭借基金代销和线上交易业务，涨幅更是接近10倍。

这意味着，券商行情已经从“牌照红利”，逐步转向“业务弹性”。

但危险也来得很快。

2015年4月，券商板块见顶。
而上证指数直到6月才摸到5178点。

券商又一次提前撤退。

随后，监管加强配资治理，两融余额增速下滑，市场流动性开始收紧。杠杆牛一旦失去资金支撑，下跌同样迅速。

很多人不是看错了券商，而是看错了杠杆的边界。

这一轮留下的教训是：

杠杆驱动的牛市里，券商弹性最强，但泡沫破裂时，下跌也最狠。

 

三、2019-2021：注册制时代，券商不再普涨

2019年之后，A股进入了一个完全不同的阶段。

注册制改革推进，科创板开板，外资持续流入，机构投资者占比提升。市场不再像过去那样全面齐涨，而是进入结构性行情。

券商在这一轮周期中，也开始明显变化。

2019年初，券商板块PB跌到1.2至1.5倍附近，估值已经非常低。市场对传统经纪业务长期悲观，佣金率下行，券商过去那种“躺着赚钱”的逻辑开始被质疑。

但行情底部，券商依然承担了指数反转信号的作用。

2019年一季度，券商出现一波拉升，市场风险偏好开始修复。
不过，真正的主升窗口，直到2020年7月才出现。

2020年7月，券商单月大涨45%，带动市场情绪快速升温。
但这轮行情之后，券商并没有继续走出长牛，而是进入长期震荡。

更重要的变化是：券商内部严重分化。

东方财富凭借互联网流量和基金代销业务，走出了长期独立行情；而很多传统线下券商，涨幅有限，甚至长期横盘。尾部券商更是逐渐被市场边缘化。

这说明，券商板块的投资逻辑已经变了。

过去，市场交易的是“牛市来了，券商都涨”。
现在，市场开始交易“谁更能赚钱，谁更有壁垒”。

于是，2020年7月之后，券商板块整体见顶。
而大盘直到2021年2月才摸到3731点。

券商再一次提前见顶，只是这一次，背后的原因不再只是情绪退潮，而是资金风格切换。

机构资金不再简单买入整个板块，而是转向新能源、半导体、医药、消费等具备产业逻辑的方向。

券商从“全场主角”，变成了“波段配角”。

这一轮的教训是：

结构性牛市中，券商可能只有脉冲行情，长期资金更偏爱产业主线。

 

四、2024：指数上行，券商为何反而跑输？

2024年的行情，是一次非常值得研究的例外。

指数从2800点上行至4162点，累计涨幅超过50%，但券商板块表现却相对疲弱。尤其是牛市中段，券商并没有像前几轮那样持续领涨，反而多次出现冲高回落。

这背后有几个关键变化。

第一，券商在2024年9月曾一次性透支过行情。
单月大涨46.89%，短期估值修复过快，后续资金接力不足。

第二，市场主线高度集中在AI科技方向。
资金更愿意追逐产业趋势明确的方向，而不是大金融这类顺周期弹性板块。

第三，券商行业本身的业绩弹性下降。
佣金率持续下行，经纪业务内卷，投行费率也面临竞争。市场不再简单相信“成交放大，券商就一定暴涨”。

于是，券商板块内部进一步分化。

绑定科创投行、产业投资、财富管理、互联网流量的券商，表现更强；而纯通道型、传统经纪型券商，估值继续承压。

这意味着，券商的普涨时代，确实结束了。

未来的券商行情，可能不再是“买券商指数就能躺赢”，而是更考验公司业务结构、资产质量和估值位置。

 

五、复盘四轮牛市，券商有四条永恒规律

规律一：券商仍是牛市启动的先行信号

虽然券商行情越来越分化，但在指数底部区域，券商是否放量上涨，仍然是判断市场是否真正反转的重要信号。

如果指数从低位起来，券商却长期无动于衷，那行情多半还是修复。
如果指数突破关键位置，券商批量涨停，并且成交量持续放大，那市场风险偏好通常已经明显改善。

券商不一定每次都涨得最多，但它常常是市场情绪从悲观转向乐观的风向标。

 

规律二：券商行情通常分为三段

第一轮，牛市初期，板块普涨。
这时市场还在犹豫，券商先起来，带动指数突破底部区间。

第二轮，牛市中期，行情分化。
资金开始从券商转向成长、科技、周期或消费，券商内部也会出现强弱分化。

第三轮，牛市末期，券商提前见顶。
市场还在狂热，但券商已经无力创新高，资金开始兑现收益。

所以，券商不是不能买，而是不能在所有人都知道“牛市来了”之后才买。

 

规律三：券商估值天花板一直在下移

2007年，券商顶部PB曾接近20倍。
2015年，顶部PB大约5至7倍。
2020年，顶部PB已经降到2倍左右。

这说明，市场对券商的估值溢价越来越谨慎。

过去，市场愿意给牛市情绪高估值。
现在，市场更看重业绩稳定性、业务质量和长期ROE。

因此，未来再看见券商集体十倍暴涨，难度会越来越大。

更多机会可能来自少数优质公司，而不是整个板块。

 

规律四：券商见顶，通常有两个信号

第一个信号是情绪过热。
尾部券商、垃圾券商、三无券商都开始集体暴涨，市场开始鼓吹全面牛市、万点行情。

第二个信号是资金撤退。
板块成交额开始萎缩，大股东和高管密集减持，市场成交额无法继续放大，券商股价也无法继续创新高。

当这两个信号同时出现时，券商行情往往已经进入后期。

 

六、真正该看懂的，不是券商，而是周期

潮水来来去去，券商永远站在牛熊的分界线上。

它是行情破冰的第一声号角，也是狂欢落幕的无字墓碑。

2007年股改释放流通红利，全民入市推起百倍神话；2015年杠杆泛滥催生六周翻倍，一纸去杠杆政策击碎泡沫；2019年注册制开启机构时代，普涨行情彻底落幕，只剩波段脉冲；2024年存量博弈分割赛道，传统金融不再是资金首选。

四轮牛市里券商的起落沉浮，从来不是单一板块的涨跌故事，而是二十余年A股制度变迁、流动性轮转、人心贪婪与恐惧的完整缩影。

太多人只追逐券商涨停时的短期暴利，却不愿回望历史里一次次提前见顶的血泪教训。总有人迷信旧经验，以为牛市握券商就能躺赢，却忽略市场早已换了规则、资金早已换了逻辑、行业早已换了赛道。

读史，从来不是照搬过去的涨跌曲线，而是透过一轮轮周期，看清不变的人性博弈。

市场永远不缺下一轮行情，但能穿越泡沫、守住收益的人，永远是读懂周期、克制贪念、敬畏历史的少数者。

历史不会简单重复，却总踩着相同的韵脚。

下一次号角吹响之前，愿你看懂券商起落背后的潮起潮落，不追泡沫，不踏深坑，在周期流转里，守住属于自己的筹码。

 

写在最后

复盘四轮券商牛熊，看透周期底层逻辑。

你在哪一轮券商行情里赚到过钱？又在哪一次追高中踩过坑？
不妨在评论区聊聊你的真实持仓经历。

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风险提示：本文仅作历史行情复盘梳理，不构成任何投资建议。资本市场波动风险较高，入市务必谨慎。