主板撤回三年后,亘古电缆更换券商和会计师重启上市:半年内两度申报北交所终受理,研发费用、毛利率持续下滑,持续盈利能力仍待考证!!

导读：虽然本次将上市板块调整为“门槛更低、审核包容性更强”的北交所，但持续的研发费用和毛利率的下滑，难掩其业绩的不确定性风险。亘古电缆此番重启北交所，注定不会是一段平坦的旅程。

本文由周小晓生独家原创首发

2023年6月17日，亘古电缆被上交所叫停了其谋划多年的上市道路。根据上交所发布的相关公告称，亘古电缆和其保荐机构招商证券共同向监管层申请撤回IPO审核。在亘古电缆主动叫停该次主板IPO之前，其刚刚经历了核准制下证监会受理到向全面注册制平移的过程，之后由于827新政，资本市场全面收缩，亘古电缆也因业绩持续下滑，并没有太多的想法。

经过2年多的蛰伏，在IPO有所回暖的2025年下半年，亘古电缆与招商证券和天健会计师分手，携手新的保荐机构（平安证券）和新的会计师（立信会计师），重启IPO，向北交所申报申请文件，但不知是何缘故，其迟迟没有被受理，最终撤回申请。2026年6月，此番再次冲击北交所IPO，终于敲开北交所大门。虽然已将上市目的地“屈尊”至门槛更低、审核包容度更强的北交所，但亘古电缆此番重启A股资本之旅的前景依然充满着不确定性风险，种种细节也在昭示着，亘古电缆接下来的北交所闯关路也将注定不会是一段平坦的旅程。

（1）毛利率持续下滑，业绩可持续性存在不确定

根据其提交的招股说明书，其毛利率持续下滑，由2023年的16.99%下滑至2025的11.60%，其下滑幅度不免让人担忧其产品是否还有竞争力。

虽然其在招股书中解释下降是因为原材料成本的上升，但是相比较同行业公司而言吗，其下降幅度超过可比公司，由此可见其成本管控存在一定的问题。

毛利率的下滑必然导致其业绩的持续下滑，2023年至2025年，其营业收入分别为17.32亿元、16.71亿元和18.90亿元，其扣非后净利润由分别为1.18亿元、9.86亿元、9.38亿元，净利润持续下滑，2025年更是增收不增利。虽然这个规模是有足够的资本冲刺北交所的，但是和主板IPO一样，北交所依然会关心发行人的盈利能力、成长性和创新性，其糟糕的毛利率和业绩下降的趋势，特别是发行人的客户集中度很高，前五大客户占比超过90%，只要单一客户采购需求发生变化，很难让人信服其盈利的可持续性和创新性。

（2）研发费用的合规性有待考证

根据北交所披露的招股说明书，其研发费用持续下滑，具体情况如下：

首先：由上可以看出，其2025年研发费用4,800万元，较2023年下滑接近10%，究竟是什么原因在其收入变化不大的情况下，研发投入持续下滑，我们深入研究发现，其在2025年公告中披露过会计差错更正。其公开称依据监管指引剔除非全时研发人员，2022–2024年研发费用分别减少216万元、142万元、183万元，累计调减超540万元。这也不免让人联想到其更换会计师和保荐机构的原因，研发人员的认定一直以来也是IPO审核关注的重点，成本与费用是否存在混同也一直是监管重点问询的，也不知其在上次申报时是如何回复的，其在首次申报利用非全职研发来充实研发费用，享受加计扣除的政策，这合规性着实让人担心。

此外，既然亘古电缆已经承认存在混同，已经剔除了非全职人员，但是在研发费用明细中，其差旅费依然还有10多万的水平，对于一个电缆的研发，研发人员需要经常外勤吗？此外根据其会计师出具的报告，其2023年和2024年未披露差旅费，其全部包含在其他中，但是相较调整前的报表，其他这部分并未改变，也就是说明其剔除的非全职研发人员不存在差旅，这个存在一定疑虑，其报表的调整是否全面，其研发费用核算是否准确。

最后，再来看其研发费用明细，其研发费用占比最高的是材料，每年4000多万，对于这部分研发废料如何会计处理，我们在招股书中找不到答案；研发每年存在100多万元的咨询服务费，这部分费用我们也不知道具体的用途；这些我们将来在其问询回复中再一看究竟。

不管怎样，研发费用的持续下滑是不争的事实，在费用下滑的同时，怎么去论证其技术的创新性、产品的创新性，北交所就算门槛再低，也不应成为“庇护所”或监管的“盲区”。

（3）内控的合规性

看完研发研发费用的合规性，我们通过其招股书还发现其存在较高金额的其他应付款，主要为个人，具体如下：