2025年证券行业年报深度解读—     —————————————————————

2025年，券商们迎来了久违的"丰收年"。

全行业营收5400亿，净利润2200亿，已经逼近2015年那轮大牛市的历史峰值。

A股全年成交额更是飙升到420万亿，比2015年还多了80%。

但如果你买了券商股，大概率没赚到什么钱——券商指数全年只涨了3%。

业绩在狂奔，估值在躺平。券商到底怎么了？

2025年证券行业核心数据数据来源：Wind & 证券行业协会

一、对比历史：业绩回来了，但估值没跟上

要理解2025年的券商业绩，得先回头看两轮牛市。

2014-2015年：券商业绩增长4.5倍（净利润从440亿到2500亿），ROE达到20%，估值冲到4倍PB。如果你从最低点买入，到最高点二级市场涨幅超过10倍。

2019-2021年：业绩增长超过50%，全市场成交额超250万亿，ROE恢复到10%，估值回到2倍PB。

2025年：营收和净利润均接近2015年峰值，但ROE只有8%，PB仅1.4倍，指数全年涨3%。

三轮行情对比

数据来源：Wind & 证券行业协会

【关键判断】

业绩接近2015年巅峰，但估值只有当年的三分之一。这说明市场不是不认可券商业绩，而是对业绩的持续性存疑。

二、钱从哪赚的？两大引擎贡献70%+

上市券商的主营业务构成中，经纪业务和投资净收入是两大核心引擎，营收占比超过70%。

2025年，投资净收入达到2400亿，增速25%，占比48%，成为第一大业务。经纪业务增速43%，仍然稳居第二大。

表格1：A股上市券商业务构成数据来源：Wind & 证券行业协会

三、经纪业务：中信和国泰海通已经"甩开"对手

经纪业务的核心资产，是客户资金。谁手里的存量客户多，谁的经纪业务就稳。

2025年，中信证券和国泰海通的经纪业务收入均接近150亿元，市场份额均达到了约10%。增速同样亮眼：国信55%、中金45%、广发44%、华泰41%。

对比历史数据：2015年经纪业务收入是2013年的2倍以上，2021年也是2019年的1倍左右。而2023-2024年的经纪业务收入水平，基本可以代表未来存量客户的长期竞争力。

表格2：A股上市券商经纪业务收入（亿元）数据来源：各券商年报

【关键信号】

经纪业务的"马太效应"正在加剧。头部券商不仅在存量竞争中占优，在新客户获取上的增速同样不输同行。存量客户就是券商的"印钞机"。

四、自营投资：谁在用"自有资金"赚钱？

自营投资是券商的重资本业务，也是拉开差距的关键战场。

根据净资本和监管比例测算，中信证券、国泰海通和招商证券的自营权益金额均超过600亿元，华泰和广发也超过了400亿元。从收益率来看，中金和中信的收益率领先。

表格3：A股上市券商自营类投资（亿元）数据来源：各公司年报

五、资管业务：中信的"绝对统治区"

资管业务是券商中"护城河最深"的业务之一。

中信证券的资管业务规模：2023年1.28万亿 → 2024年1.5万亿 → 2025年1.7万亿，保持绝对规模优势。资管业务收入达到122亿元，远超其他公司。

表格4：A股上市券商资管业务规模和收入（亿元）数据来源：各券商年报

六、成本效率：头部券商的"隐形优势"

管理费用是券商最主要的费用支出。券商管理费用占营收的比值一般在45%-50%之间。

头部券商费用率相对稳定。值得注意的是，中金公司管理费用率较高（58%），但降费趋势明显。头部券商年平均收入超过60-70万元/人。

而尾部券商的管理费用率普遍超过60%，甚至达到70%。这意味着每赚100块钱，尾部券商要花60-70块钱养团队，而头部券商只需要45-50块。

表格5：A股上市券商管理费用及费用率（亿元，%）数据来源：各公司年报

七、市占率：强者恒强，前十名吃掉65%

这是整篇文章最值得关注的数据——

总营收前十名的市占率从2020年的60%，提升到2025年的65%。即使去掉国泰海通合并的影响，集中度依然在上升。

自营业务更为极端：前十名市占率已经超过70%。

表格6：各业务市场占有率（总营收/经纪/自营）

数据来源：各公司年报

【趋势判断】

券商行业正在加速"二八分化"。前十名拿走65%的营收、70%的自营收入，尾部券商在成本和规模双重劣势下，生存空间越来越窄。强者恒强的逻辑在券商行业得到了数据层面的强化。

八、估值：谁最值得配置？

从静态ROE和估值来看，港股券商的估值依然大幅低于A股，折价明显。

如果用ROE/PB比值（衡量"每单位估值能带来多少回报"）来衡量配置价值：

A股市场：华泰的配置价值较高。

港股市场：中国银河、华泰、广发、中信的配置价值较高。

表格7：A/H估值、ROE及ROE/PB值对比数据来源：各公司年报

风险提示

- 2025年券商业绩增长高度依赖市场成交量，若市场活跃度下降，业绩可能快速回落

- ROE（8%）仍显著低于2015年（20%），估值修复空间受限于盈利能力

- 行业集中度提升意味着中小券商面临出清风险，投资需聚焦头部

总结：业绩巅峰 ≠ 投资巅峰

2025年券商行业的核心图景可以概括为一句话：

2200亿的净利润，比肩2015年巅峰。但ROE只有8%（当年20%），估值只有1.4倍PB（当年4倍）。市场不是不认可业绩，而是怀疑这种业绩的可持续性。

与此同时，资源正在以肉眼可见的速度向头部集中。前十名吃掉65%的营收，自营业务前十名吃掉70%。尾部券商在60-70%的费用率下苦苦挣扎。

对于投资者来说，券商股的投资逻辑已经变了：不再是"赌牛市"的弹性品种，而是"选头部"的价值品种。关注ROE稳定、成本控制优秀、自营能力强的头部券商，比押注行业整体要靠谱得多。

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HhLeaf · 曲径通幽LeafLee

用数据拆解行业真相

本文数据来源于Wind、证券行业协会及各公司年报，仅供分析参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。