研报速递2026年一季度，A股发生了一个罕见的现象。
万得全A指数今年一季度跌幅不到1.2%；但同期证券公司指数却跌了超过15%。买证券板块的投资者，亏损幅度接近大盘的13倍，单季超额拖累达到-14个百分点。
这是2016年以来，券商相对全A最大的单季落差。
图：单季超额收益（证券公司指数-万得全A）
数据来源：Wind
在资本市场，均值回归是万有引力。当一个自带高弹性属性的板块，跌出如此夸张的相对落差时，小E姐在想，弹簧被压到极致之后，接下来会发生什么？
券商在公募持仓的占比跌到哪了？
有一个数据，能最直观反映券商当前的处境。
2026年一季度，公募基金对券商板块的持仓占比已跌至0.33%，刷新历史最低纪录。这个数字在2015年行情顶点时是4.72%，是现在的14倍。
数据来源：Wind。长江证券指数代码：003249.CJ
从历史来看，筹码的分布往往对指数行情有一定的指引性：持仓跌到低谷时，往往孕育着指数后续的阶段性大反弹；而持仓飙升至拥挤时，往往对应着行情的顶部。
但这并不是一个简单的线性外推的公式。历史上，同样是低持仓，有时迎来了主升浪，有时却继续阴跌。
那么，我们该如何区分是 “黄金坑”还是“无底洞”呢？
低持仓占比后，哪次涨了，哪次没涨？
小E姐把历史上5个有代表性的"低持仓"节点逐一复盘：
图：三次强信号总结
数据来源：Wind。指数为长江证券指数，代码：003249.CJ
1）三次强信号：2014年初、2018年底、2024年中
它们有三个共同特征：
从性质来看，都是恐慌性的被动撤退，而非“另寻新欢”的主动离开
2014年是漫长熊市导致的全面悲观；2018年是外部贸易摩擦引发的系统性恐慌；2024年是宏观预期偏弱下，资金被动缩入红利资产防御。
从环境来看，全市场处于绝对底部区域
不只是券商被冷落，整个市场都在进行绝望的筑底。
每次都有政策催化剂打破均衡
无论是降准降息、监管松绑，还是2024年9月底那次史诗级的政策转向。弹簧压缩到位是物理条件，但需要一只“政策之手”松开，它才能猛烈反弹。
2）两次伪信号：2017年初、2020年底
这两次的结果则截然相反，根本区别在于资金流出的性质：
2017年资金主动去追逐“核心资产”白马消费；2020年底资金疯狂涌入新能源。
市场并不缺钱，只是钱找到了“更好的去处”。当卖盘没有耗尽，且场外资金无意回流时，低持仓自然无法转化为反弹动力。
总结来看，低持仓是反弹的必要条件，而非充分条件。资金撤退的性质，决定了它是机会还是陷阱。
当下更像是真信号还是伪信号？
这是大家最关心的问题。
坦白说，当下的盘面极具迷惑性。资金确实在疯狂追逐AI主线，这看起来非常像2017或2020年的“伪信号”。
但如果我们穿透表象，用更长维度的周期来看，天平正在发生倾斜。当下的“伪信号”可能正在向“真信号”演变：
极致的抱团出现了一定的松动
当前资金确实在追逐双创主线，但根据中信证券对2007年以来8段“极致抱团行情”的系统复盘，本轮科技抱团已持续8个月，拥挤度与持续时长均已逼近历史极限（位居历史第二）。
但没有永远在天上的板块。
当极致抱团退潮后的半年内，那些前期被严重“抽血”的冷门板块（如非银金融等），其平均收益率（13.2%）远超曾经的热门板块（6.4%）。
当高位筹码松动，资金有进行“高低切换”的动能。此时，基本面扎实、机构筹码极度干净、估值极低的券商，可能是大资金回流的一个选择。
图：热门行业在交易密集期过后往往跑输，被虹吸板块有较好收益表现
资料来源：Wind，中信证券研究部
业绩在爆发，估值在谷底
今年一季度，头部券商交出了极其亮眼的答卷。
中信证券单季净利润首次突破百亿（达102.16亿元，同比大增54.60%），体量相当于其余12家中小券商总和的2.7倍；而国泰海通（剔除合并商誉影响后）扣非净利润同样大增73.43%。行业马太效应愈发显著。
数据来源：Wind
但魔幻的是，在业绩大幅改善的同时，证券指数的市盈率（PE-TTM）却被砸到了过去十年4.12%的极低分位。这意味着，过去十年里有96%的时间，券商的定价都比现在贵。盈利向上，估值向下的背离，可能为未来的修复拉开了空间。
图：证券公司指数PE-TTM近10年分位数
数据来源：Wind
万事具备，只欠东风？
让我们把整条投资逻辑链串联起来，你会发现这是一个典型的非对称博弈机会：
科技股极致抱团8个月，券商被砸出了0.33%的历史极值持仓，下行空间可能相对有限；
估值跌至历史最低的4%分位，但一季度头部券商业绩却逆势大增50%以上，基本面与股价严重背离；
行业供给侧改革正在加速，头部集中度提升带来的ROE中枢上移，正在重塑券商板块的长期估值逻辑
这是一根被压缩到物理极限的弹簧，向上的动能已经在积蓄。
业绩好是底座，但要打破当前的存量博弈僵局，还需要一个让市场结构发生方向性切换的外部力量（如超预期的流动性释放、资本市场深改政策落地，或成交量的突然放大）。这才是当前最需要紧盯的右侧信号。
极寒时刻到来，当所有人都背过身去的时候，周期的拐点，或许正在悄然降临。
在投资工具的选择上，借道跟踪中证全指证券公司指数的证券ETF景顺（159008）是较为高效的解法。该指数100%纯粹聚焦证券行业，不仅能最大化捕捉板块反弹的高弹性，且前十大权重股占比近59%，一键打包传统巨头与互联网券商龙头，可以更好地把握头部券商集中度提升的时代机遇。
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风险提示
证券ETF景顺（159008）投资风险等级为中高风险。
证券公司指数2021-2025年涨跌幅分别为：
-4.95%、-27.37%、3.04%、27.26%、2.54%。
我国基金运作时间较短，不能反映股市、债市发展的所有阶段，指数涨跌幅仅供参考，不预示未来表现亦不代表具体基金表现。
1、本材料内容根据公开信息整理，不构成任何投资建议或对任何产品未来收益的任何保证。基金有风险，投资须谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件，了解基金的风险收益特征，特别是特有风险，并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩，其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不是替代储蓄的等效理财方式。2、投资人在申购基金份额时,申购赎回代理券商可按照不超过申购份额0.3%的标准收取佣金，其中包含证券交易所、登记机构等收取的相关费用。3、投资人在赎回基金份额时,申购赎回代理券商可按照不超过赎回份额0.5%的标准收取佣金，其中包含证券交易所、登记机构等收取的相关费用。4、场内交易费用以证券公司实际收取为准。本基金是聚焦投资干特定主题/行业的ETE,采用完全复制策略,本基金的基金份额净值波动和回撒均有可能高于宽基ETF。本基金标的指数为中证全指证券公司指数，该指数为中证四级行业指数，选取中证全指样本股中的证券行业股票组成。影响证券行业公司的因素包括但不限于:行业政策重大调整、行业景气度波动、上下游产业环境突变、市场供需格局重大变化、行业技术变革、企业经营业绩不及预期等。多重因素有可能引起标的指数成份股价格波动，进而引起本基金基金份额净值波动。标的指数成份股价格可能在短期内出现剧烈波动，历史上标的指数的波动率相对较大,无论投资者持有时间长短，标的指数成份股价格波动都可能导致基金收益水平变化而产生风险。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者作出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险由投资者自行负责。
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