【先说结论】当前债市正处于“利空显现但已在定价，利多蓄势但尚未主导”的微妙平衡期。市场在等待“强利空（供给）验证”或“强利多（货币宽松或经济数据走弱）”来打破震荡格局。在趋势明确前，票息策略、短久期、关注配置价值成为主流策略。

一、利空要素（压制利率下行，构成上行风险）

1、政府债券供给压力

1）1月下旬地方债供给再度上量，超长债占比提升，形成明确的“供给冲击”。

2）市场担忧“供强需弱”，尤其是超长端利率债，可能面临供需错配。

2、风险偏好抬升与资金分流

年初以来股市的“春季躁动”（尽管近期降温）吸引了资金从债市流向股市。

3、通胀预期阶段性抬头

1）受全球大宗商品（如有色金属）价格上涨影响，市场对国内通胀的担忧有所升温，侵蚀债券的实际收益。

4、政策面：宽信用信号与货币宽松预期降温

1）企业中长贷增速首次回升，显示“宽信用”效果初显，可能削弱对货币进一步宽松的紧迫性。

2）结构性降息虽落地，降低了短期全面降息概率。

5、交易结构：交易盘偏谨慎

以券商和基金为代表的交易盘持续净卖出，构成短期抛压。

二、利多要素（支撑利率，封堵上行空间）

1、基本面根基：经济复苏基础不牢，通胀难成趋势

1）经济内生动力仍偏弱，财政和贸易支撑可能减弱。

2）低通胀格局未变（PPI未来或重回下行），为货币政策提供了宽松空间。

2、货币政策：宽松仍有空间，流动性有望呵护

央行明确表示“降准降息还有一定空间”，形成了远期宽松预期。

央行流动性管理工具丰富，有望在税期、供给高峰时平滑资金面，稳定短端利率。

3、配置价值凸显与配置盘入场

1）随着利率上行至相对高位，债券的票息优势和相对性价比（相比贷款）显著提升。

2）银行、保险等配置盘已开始持续买入，形成托底力量。这是当前市场“跌不动”、呈现“利率顶部特征”的关键。

4、市场预期与仓位：利空反应较为充分

1）市场对供给、股市等利空已进行了一段时间的定价，悲观预期得到一定释放。

2）交易型机构仓位下降，意味着后续抛压可能减弱。

三、市场共识与策略倾向

综合来看，机构观点在以下几点形成较大共识：

走势判断：短期（1月）以震荡为主，趋势性方向不明。利率顶部特征逐步显现，但难以快速下行。

节奏关键：1月下旬至2月初（春节前后） 是一个重要观察窗口，供给压力释放情况、配置盘行为及潜在的宽松交易可能带来阶段性机会。

四、各家观点

1、中金证券

就2026年来看，我们认为财政和贸易这两大支撑力量可能都有所减弱，一是2026年财政赤字增长可能放缓，今年财政政策总体可能仍较为积极，但是广义财政赤字增长可能不及去年；二是贸易顺差增长可能放缓，今年出口增速可能有所走弱，加上贸易摩擦和出口管控措施影响，贸易顺差增长可能有所放缓。考虑财政和贸易对经济支撑减弱，我们预计今年经济复苏进程或面临更多逆风因素。受有色金属价格上涨影响，市场通胀预期有所改善，不过我们认为国内低通胀格局并未改变，今年二季度以后PPI同比可能回归下行。在经济下行而通胀偏低背景下，我们预计货币政策放松可能加快，后续全面降准降息值得期待，当前股市偏强、商品上涨和机构行为等因素对债市有所扰动，但是基本面决定利率仍处于下行趋势，我们继续看好国内债券市场。

2、华福证券

但是上周机构行为展示出的特征，是以基金和券商为代表的交易盘仍在持续净卖出，但银行保险的配置意愿强劲，使得市场出现了跌不动的特征，这在历史上是相对明确的利率顶部信号。因此，尽管超长债在前期大幅调整后可能需要一段时间凝聚人气，在利率接近前低的状态下，也不排除市场出现一定的波动，但当前时点对债市也无需过度悲观，如果资金面后续维持宽松，政府债供给并未带来预期中的冲击，不排除10年国债突破12月低点1.83%的可能。因此，我们建议仍可维持一定的杠杆，在维持3-5年政金债与二永债持仓的同时，可尝试参与10年期政金债的交易机会，而后续如果供给担忧减轻，利率有望出现更加顺畅的回落。

3、华创证券

年初以来供给担心依然存在，但一级市场发行情况较为平稳，二级市场银行保险等配置盘还是持续买入，虽然券商和基金交易盘还是在持续卖出。但多空力量逐步平衡。我们认为市场对利空因素反映较为充分，目前虽看不到利率大幅下行的空间，但利率的顶部特征也较为明显。核心还是债券经历了去年的调整后，在已经悲观预期的情况下，估值具备配置价值。

虽然目前债券市场利空因素客观存在，但部分利空因素已经开始缓和，市场初露利率寻顶迹象。后期还需要观察供给压力的释放速度，通胀变化速度等因素。但考虑到经济偏弱，股市难以疯牛，降准降息还有空间以及债券性价比的提高，我们认为利率寻顶的概率较大。建议机构可以逐步加大配置。

4、国联民生证券

从上行空间来看，此前我们预计在风险偏好、通胀预期等因素的影响下，10年国债的顶部位置可能在1.9-1.95%左右。当前来看，可能会导致利率下行的因素有两点：1.利率上行至高位震荡一段时间后，当上行动能明显减弱了（特别是30年利率），配置盘可能会加大配置力量；2.临近春节前后，可能会有投资者交易一季度后期的降息预期，特别是在央行下调再贷款、再贴现利率，并表示今年降准降息还有一定空间之后。因此，可以观察1月底2月初是否会出现超长债券买点机会。

5、天风证券

银行存款重定价降低负债成本，且年初△EVE等考核指标的压力较小，银行配债意愿提升，大幅加大5-10Y、10Y以上国债净买入力度。

分红险兴起，对地方债的配置期限从20-30Y边际转向15-20Y，加大3-5Y期信用债和3-5Y期二永债的净买入力度。

摊余债基仍在陆续步入开放期，且震荡行情中基金或倾向于中短端票息策略，信用债配置力量有支撑。

存款集中到期或推升理财负债端规模，支撑存单、1-2Y期高等级信用债等配置需求。

超长债供需错配担忧仍在，但年初配置力量对30Y国债以外品种的支撑逻辑仍在持续，不必对债市过于悲观。我们认为在债市整体的修复趋势仍将持续，5-10Y期长端品种或表现更优。

6、国盛证券

短期债市震荡，继续调整空间有限，等待增配机会，或在1月下旬或之后。目前债市面临多重冲击，股市走强、供给压力上升、通胀阶段性回升、央行购债规模有限等都对债市产生不利影响。但也需要看到，随着债券利率上升，债券相对性价比也在发生变化，相对于贷款票息优势明显提升，从股市估值角度来看与债券估值也不逊于股票。特别是配置性机构持续买入，以及交易型机构仓位的下降，意味着推动债市企稳力量在逐步增强。我们预计短期债市或保持震荡，短端加杠杆策略继续占优。但随着市场行情的发展，修复也将逐步临近，而这可能在1季度中后段发生，届时可以考虑逐步拉长久期。

7、华西证券

随着地方债发行期限结构明朗，“股市慢涨”的信号明确，结构性降息提前落地，过去一段时间内的三条主线逻辑，供给、风偏、降息，或告一段落。接下来债市博弈的主线逻辑暂不明晰，市场或在震荡行情中等待新叙事的诞生。盘点当前的市场环境，债市或正处于机会不算明显，但是风险较为可控的状态，更适合配置盘逐步进场。

8、中邮证券

2026年春季行情更可能呈现为“中段加速、宽松预期、成长主导”的组合特征，对债市的影响以靠前的阶段性扰动为主而非趋势性利空。年初股市涨幅较大，短期内利率或被动上行或波动放大，但央行降准与结构性宽松仍处兑现窗口、且主线集中于成长主题，使名义增长与通胀预期难以被系统性抬升，债市缺乏持续上行的宏观基础。历史上类似结构下，利率多在春季行情前半段承压、后半缓和。需要警惕行情是否向周期与稳定板块扩散并形成共振，在此之前，利率更可能维持高位震荡，一季度附近反而更有可能是阶段性高点。

9、兴业证券

债市则仍然面临票息的安全垫不高，资本利得获取难度增大的问题。相对股市来说债券类资产的吸引力下降，债市资金向股市分流可能仍在进行中，债市资产荒可能进一步缓解，尤其是超长端利率债可能面临供强需弱的问题。而信用债的供需环境可能好于利率债，信用债领域可能仍有结构性资产荒。

10、江海证券

虽然市场有观点认为，长端企稳后，超长端前期较弱，后期可能会有一波补涨行情。这种观点的逻辑在于，当前2.3%以上的30年国债相比于30年房贷利率税后已具有优势，同时对于2.5以上的地方债，买盘较为积极。且近期国债强于国开债说明配置盘开始发力。但是今年的国债地方债较去年加量且超长债占比提升带来的供给冲击是确定的，需求方面目前仍未看到配置盘大量配置，且在保费增速放缓和银行指标限制下，对于需求盘的力度存疑。并且临近春节，30年国债现券和TL可能会是部分资金的套保首选，空头压力不容忽视。所以目前仍建议对超长端保持谨慎，不能因为当前30-10利差在高位而盲目冒进。

11东方金诚研究发展部

在缺乏明确增量驱动因素的背景下，预计债市还将延续震荡运行。从本周看，尽管上周股市降温，但受春季躁动预期影响，回调资金或将继续布局股市，债市或有所承压。另外，从资金面来看，1月为缴税大月而本周适逢税期，资金面将面临压力，但预计央行将加大流动性投放予以呵护，资金有望平稳度过税期，短债利率上行风险可控。总体上看，预计本周债市将偏弱震荡，10年期国债收益率将在1.80%-1.90%区间波动。

12、申万宏源证券

12月经济数据显示基本面延续转弱，通胀延续回升是亮点，但持续性仍待观察，投资增速和居民消费加速下行。2026年开年债市出现较大幅度调整后，以大型银行和保险机构为代表的配置盘进场，分别加大对10Y国债和二级资本债的净买入，债市情绪有所修复。债市短期或有久期博弈机会，但中长期更多把握中短久期信用债的套息杠杆价值。当前长债利率回调至较高位置，降准降息落地前久期策略仍有阶段性博弈价值，建议以中短久期信用债+长久期利率债的组合维持一定久期。中长期维度，降息落地或是利多出尽，通胀改善背景下长债利率上行风险不低，后续更多把握中短久期信用债的套息杠杆价值。

13、国金证券

总量政策若在一季度缺席，历史上通常伴随资金价格波动加剧、长端利率上行压力放大、调整周期拉长的特征，这主要受年初资金摩擦因素增多、债券供给集中放量、稳增长政策陆续落地等因素驱动。然而，今年市场存在不同之处，机构对货币宽松的预期整体保守，而央行凭借更为丰富的流动性管理工具，有望增强资金价格的稳定性，这或使得短端在一季度的表现较历史上的“缺席年份”更平稳。

策略上，基本面高频信号下行趋势继续放缓，更重要的是，企业中长贷增速结束30个月下行，首次出现回升信号。尽管基数效应扰动存在，但中长贷增速与企业经营预期、投资回报率、汇率等指标共振回升，其可持续性暂时不宜低估。市场在权益降温、机构高分歧、结构性降息等因素催化下，有阶段性反弹迹象，但考虑到基本面风险并未解除，市场或延续短债占优特征。

14、长城证券

在结构性降息落地和经济数据完成全年目标的情况下，债市修复行情似乎告一段落。另外这次修复行情超长期品种表现偏弱，十年期及以下品种表现尚可，我们认为一季度虽然可能难有债市趋势性行情，但类似上周的阶段性波段机会或仍有。