前言

在证券公司私募资管业务的运作中，“关联交易”始终是监管关注的核心焦点，也是行业合规管理的重中之重。不少投资者对其存在认知误区——认为关联交易等同于“利益输送”。但事实上，关联交易本身是个中性词：公平合规的关联交易能提升资金运作效率、优化资源配置；反之，不合规的关联交易则可能沦为利益输送的工具，损害投资者权益。

2023年《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》修订后，进一步强化了关联交易“全范围管控、分层管理”的监管导向。本文结合最新监管规则、典型处罚案例、司法裁判观点及实务操作要点，对证券公司私募资管业务关联交易进行全面梳理，以飨读者。

一、基础认知：先搞懂关联交易的“基本盘”

要做好关联交易的合规管理，首先得明确“什么是关联交易”“谁是关联方”这两个核心问题。这是识别和管控关联交易的前提，也是避免因认知偏差导致违规的关键。

（一）关联交易的定义：并非“洪水猛兽”，核心看“合规公允”

从监管定义来看，证券公司私募资管业务中的关联交易，是指资管计划资产与关联方之间发生的各类交易行为，核心目的是防范“利用资管计划向关联方进行利益输送”。与公司层面关联交易不同，资管计划层面的关联交易更侧重保护投资者利益，遵循“实质重于形式”和“份额持有人优先”原则。

监管对关联交易并非“一概禁止”，而是“有条件允许”。判断一笔关联交易是否合规，核心看四点：交易是否公允、是否征得投资者同意、信息是否充分披露、是否损害投资者利益。公平合理的关联交易不仅不会损害投资人利益，还能通过优化资源配置提高资金效率，这也是关联交易“中性属性”的核心体现。

（二）关联方的范围：抓准“实质控制”核心，避免遗漏关键主体

关联方的界定是关联交易管控的第一道防线。监管层面并未给出绝对统一的清单，核心判定原则是“实质控制”或“施加重大影响”，这与《企业会计准则第36号——关联方披露》的监管思路一致。结合最新监管规则和行业实践，资管计划的关联方主要包括以下三类核心主体及延伸主体：

1. 核心关联方主体

（1）管理人及其关联方：包括管理人的控股股东、实际控制人、子公司、受同一母公司控制的其他企业、合营企业、联营企业等。此外，向上穿透持股资产管理公司5%以上的投资人及其亲属，也应纳入关联方管理范畴。

（2）托管人及其关联方：托管人的控股股东、实际控制人及其他关联方。需要注意的是，实操中获取托管人关联方名单存在便捷性和时效性不足的问题，建议通过合同约定托管人的名单提供及定期更新义务。

（3）投资顾问及其关联方：虽然部分监管条文未明确将投资顾问纳入，但从利益冲突防范角度，投资顾问对资管计划投资运作具有“实质影响”，其关联方也应纳入关联交易管控范围。

2. 特殊关联方延伸

根据《金融控股公司关联交易管理办法》等规定，以下主体也应视为关联方：

（1）董事、监事、高级管理人员及具有投融资核心业务审批权人员的配偶、父母、成年子女及兄弟姐妹；

（2）前述人员控制的法人或非法人组织；

（3）同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金，或与上述主体有其他重大利害关系的主体。

3. 关联方认定的提醒

关联方名单并非一成不变，需要建立动态更新机制。可参考《企业会计准则第36号》对“控制、共同控制、重大影响”的界定标准，结合公司股权结构、实际控制权、业务合作关系等综合判断，避免因名单遗漏导致关联交易未被识别。

（三）关联交易的核心特征：交易方向与认定范围

关联交易的交易方向主要包括“买”和“卖”两类，实践中认定范围较为宽泛：

“买”方交易：包括网下申购并获配、二级市场买入、参与配股、认购、申购、投资等，甚至“纳入投资标的”也被视为买入交易（如指数基金关联交易）。

“卖”方交易：主要指将资管计划持有的资产在股票、证券或衍生品市场出售并收回资金的行为。

二、深度拆解：三类典型关联交易的实务要点与风险警示

依据基金业协会《证券期货经营机构私募资产管理计划备案办法》第五十一条，以下三类情形是资管业务关联交易的核心类型，也是监管重点盯防的领域。结合行业实务中的高频疑问，下面为大家逐一拆解分析：

（一）类型一：投资关联方发行或承销期内承销的证券

这类交易的核心风险点在于利益冲突。管理人、托管人可能借助自身特殊身份，牺牲资管计划投资者利益为关联方输送利益。不过监管并未“一刀切”禁止这类交易，而是设置了严格的管控门槛。

1. 承销期内证券投资：重点规避“接盘”风险

承销业务的核心收益是承销费，这直接和证券能否顺利发售挂钩，因此承销商天然存在强烈的“卖券压力”。如果资管计划投资关联方承销期内的证券，就可能沦为关联方“接盘”滞销证券的工具，尤其在债券市场，还可能出现变相压低发行利率、扭曲市场化利率的问题。

管理人关联方承销证券：多数券商明确禁止资管计划在一级市场申购关联方承销的债券；若资管计划管理人同时担任股票网下配售的承销商，该资管计划通常会被列入禁止参与名单。

托管人关联方承销证券：需纳入关联交易管理，但实务中存在托管人关联方名单获取难、更新不及时的痛点。

其他事项：（1）目前监管并未明确区分主承销商与分销商，建议分销商统一纳入管控范围，但考虑到分销商责任较轻、佣金占比低，可适当降低管控强度。（2）承销期结束后，承销商的法定义务随之终止，利益冲突风险大幅降低，无需再纳入关联交易管控范畴。

2. 关联方发行证券投资：分清一级与二级市场

一级市场认购：属于融资行为，这和《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》中“不得为关联方提供融资”的要求相抵触，因此通常被禁止。

二级市场买卖：虽不认定为融资行为，但由于管理人、托管人与标的证券存在天然的利益关联，很难证明交易的公允性和独立性，所以部分券商也将其纳入禁止名单管理。

（二）类型二：投资关联方管理的其他资管计划

监管层面原则上禁止同一机构的资管计划相互投资，但需注意FOF（基金中基金），这类交易的核心风险是“利益输送”和“风险传染”——管理人可能通过估值调整在不同产品间转移利益，也可能让风险在多个产品间扩散蔓延。

前文可参看一文全方位读懂FOF产品（架构、逻辑、合规要点、估值、相应区别、案例、行业影响等）

1. FOF资管计划关联交易管控要点

（1）事前披露与风险提示：必须明确告知投资者存在投资关联方管理资管计划的可能性，并充分提示利益冲突风险。

（2）内部审批流程：将关联方管理的资管计划纳入专属关联标的池，根据交易重要程度提交不同层级的决策机构评估，审批通过后才能开展交易。

（3）投资者同意方式：一般关联交易可通过合同事先约定同意，事后定期披露；重大关联交易则需逐笔征求投资者同意，事后单独专项披露。

2. 实务难点与争议解答

（1）FOF资管计划的关联交易管控，一般不需要穿透到子基金底层，但需坚守“实质重于形式”原则，警惕借道子基金违规开展关联交易的情况。从实务操作来看，子基金的持仓和交易对手信息，因涉及投资策略保密通常难以获取，而且子基金属于主动管理产品，母基金管理人无法提前控制其投资行为，因此很难实现底层穿透管理。

（2）托管人、投资顾问关联方管理的资管计划，是否需要纳入管控？答案很明确：托管人的核心职责是“资产保管与投资监督”，没有推动产品购买关联方管理产品的动机，无需纳入；而投资顾问对投资决策有实质性影响，其关联方管理的资管计划必须纳入管控范围。

（三）类型三：与关联方开展证券交易（含质押券关联）

这类交易的核心风险是“不公平交易”和“担保失效风险”，具体可从两个维度拆解：

1. 交易对手方涉及关联方

这很容易出现“利益输送”问题，比如资管计划高价接手关联方的不良资产，或是低价向关联方转让优质资产。实务中要注意：如果交易对手是资管产品，需核查其管理人及关联方是否与母基金存在关联关系，从“实质重于形式”角度纳入管控。

2. 质押券涉及关联方

关联方可能用流动性差、难以变现的资产作为质押券，向资管计划融资。管理人必须严格审核质押券的公允性和流动性，避免因质押券质量不达标，给投资者带来损失。

典型例子：在债券逆回购交易中，只要交易对手是关联方，或是质押券的发行人是关联方，都必须纳入关联交易管控范围。

三、规则体系：关联交易的核心监管要求与合同设计要点

关联交易的合规运作，离不开监管规则的约束和合同条款的明确约定。这部分是实务操作的“指南”，也是规避合规风险的核心抓手。

（一）核心监管规则梳理

当前关联交易的监管规则以《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》《证券期货经营机构私募资产管理计划备案办法》为核心，形成了“全范围管控、分层管理、投资者利益优先”的监管框架。

1. 核心监管要求总结

（1）建立健全关联交易管理制度，明确认定标准、定价方法、审批程序；

（2）不得通过关联交易进行利益输送、内幕交易或操纵市场；

（3）一般关联交易可事先约定同意、事后定期披露；重大关联交易需逐笔征求投资者同意，事后单独披露并报告监管；

（4）禁止利用资管计划为关联方提供或变相提供融资（特殊情形除外）。

2. 2023年新规的核心变化

2023年修订的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》取消了“重大关联交易”的单独界定，明确“所有关联交易均需管控”，强化了“审慎评估、从严管控”的导向。同时要求存量产品新增重大关联交易时，需逐笔通知投资者，不得通过合同概括授权规避监管。

（二）资管合同的关联交易条款设计

根据基金业协会备案要求及实操反馈，资管合同中关于关联交易的条款需明确以下6项核心内容，避免因约定不清导致合规风险：

1. 必备条款清单

（1）关联方范围：明确关联方的认定依据和具体范围，可附件形式列出初始关联方名单，并约定动态更新机制。

（2）关联交易范围：列举典型关联交易情形（如前文三类核心类型），并预留“其他关联交易”的兜底条款。

（3）一般与重大关联交易区分标准：采用“定性+定量”结合模式，定性上可将“投资于关联方发行或承销期内承销的证券”视为重大关联交易；定量上可约定“单笔或累计交易金额占资管计划资产净值的比例”作为划分标准。

（4）管控机制：明确关联交易的审批流程，强调交易需符合投资目标和策略、价格公允、不存在利益冲突。

（5）程序要求：一般关联交易的事前约定同意和事后披露方式；重大关联交易的逐笔征求意见、公告确认及事后单独披露要求。

（6）风险揭示：明确披露关联交易可能存在的利益冲突风险、无法全面监控的风险等，并由投资者签署确认。

2. 实务设计模板参考

结合行业实践，以下是关联交易条款的核心模板框架：

“（一）关联交易情形 1. 本计划投资于管理人、托管人及前述机构关联方发行的证券或承销期内承销的证券（重大关联交易）； 2. 本计划以关联方证券作为质押券的逆回购交易（一般关联交易）； 3. 本计划与关联方作为交易对手发生交易（一般关联交易）； 4. 本计划与关联方签订服务协议或支付费用（一般关联交易）； 5. 其他关联交易情形。

（二）处理方式 1. 投资者签署本合同即视为同意一般关联交易； 2. 重大关联交易需管理人逐笔征求投资者意见，投资者未回复视为不同意； 3. 管理人应建立关联交易内部审批机制，确保交易公允、无利益冲突。

（三）信息披露 1. 重大关联交易发生后5日内，以书面形式告知投资者和托管人，并报告监管； 2. 一般关联交易在定期报告中披露。”

3. 投资者事先同意的实操要点

并非所有关联交易都需逐笔征求同意，实务中可通过“概括授权+列举披露”的方式提高运作效率：

（1）概括授权条款可体现在资管合同或单独的关联交易同意函中；

（2）以“概括+列举”形式披露可能的关联交易类型，明确一般与重大的区分；

（3）充分揭示关联交易风险，确保投资者签署确认，避免后续纠纷。

四、警示案例：关联交易违规的处罚后果与司法裁判观点

（一）监管处罚案例：这些违规行为必须规避

近年来，监管对关联交易违规的处罚力度持续加大，违规情形主要集中在“制度不健全、审批不严格、利益输送、通道业务”等方面，处罚对象覆盖机构和个人。

1. 典型机构处罚案例

案例一：H证券公司责令改正案

违规事实：关联交易管理制度不健全，内部审批不严格，债券库、对手库管理存在欠缺；分支机构不相容职务未分离，异常交易预警未及时处理等。 

处罚结果：责令改正，要求完善制度、强化合规管控、内部问责，并提交整改报告。 

核心启示：关联交易管控需“全流程覆盖”，从制度建设到分支机构执行，每一环都不能缺失。

案例二：某券商暂停新增备案案

违规事实：个别资管产品为银行机构向关联方融资提供便利，具有通道业务特征；关联交易管控机制不健全。 

处罚结果：暂停新增私募资产管理产品备案6个月，记入诚信档案。 

核心启示：借关联交易开展通道业务、为关联方违规融资是监管严惩的重点，机构需坚守主动管理职责。

2. 个人处罚案例：高管是责任核心

2023年以来，关联交易违规的受罚个人均为高级管理人员，涉及合规总监、分管资管业务副总裁、资管部门负责人等岗位。处罚方式包括出具警示函、监管谈话等，核心原因是“对关联交易管控机制不健全、合规内控不到位负有责任”。

启示：关联交易合规管理需强化“一把手责任”，高管需切实履行管控职责，避免因内部流程缺陷导致违规。

（二）司法裁判观点：公平合规是核心辩护要点

司法实践中，法院对关联交易的认定遵循“结果论”和“实质重于形式”原则，核心判断标准是“是否损害投资者利益”。以下是典型案例的裁判要点总结：

1. 核心裁判规则：公平合规的关联交易不受禁止

法院不认可“仅因存在关联交易就认定利益输送”，投资者需举证证明关联交易损害了其合法权益。

案例一：(2021)粤0304民初14059号裁判要点：管理人已在推介报告中披露关联关系，投资者作为合格投资者应视为明知且认可；无证据证明关联交易损害投资者利益，故对投资者主张不予采信。

案例二：(2020)鲁01民终1897号裁判要点：管理人未披露关联交易违反信披义务，但投资者无法证明关联交易严重损害其利益、导致合同目的无法实现，故要求解除合同的诉求不成立。

2. 典型案例深度解析：李永安诉中信资本案

案情：李永安投资中信资本“睿信壹号资管计划”，该计划投资于中信资本关联方天津公司的股份。后产品延期，李永安主张管理人关联交易违规、未勤勉尽责。 裁判要点：（1）投资者通过产品名称和推介报告，应知晓关联关系，视为明知且认可；（2）产品募集于2015年，当时无关联交易管控的明确监管要求，管理人无违规前提；（3）无证据证明关联交易损害投资者利益，也无证据证明管理人怠于推动退出（管理人已尝试多种退出方式并披露）。 启示：投资者知情同意、交易公平、无损害后果，是关联交易合规的核心抗辩要点。

3. 司法实践的其他关键观点

（1）不能以投资结果倒推交易行为不当：如教培行业投资因政策影响亏损，不能据此认定关联交易存在利益输送；

（2）穿透式审查的局限性：司法对穿透式审查持谨慎态度，投资者可借助监管公权力查明资金走向；

（3）信披瑕疵≠赔偿责任：仅违反信披义务但未造成实际损失的，投资者主张赔偿难以得到支持。

五、合规管控：证券公司关联交易全流程管控建议

（一）制度建设：筑牢关联交易管控的基础

建立健全关联交易管理制度：明确关联方认定标准、交易定价方法、审批程序，区分一般与重大关联交易的管控要求。

完善投资对象与交易对手库管理：建立关联方名单动态更新机制，将关联方发行/承销的证券、管理的资管计划纳入专项管理库，实现系统自动识别。

强化分支机构内控制度：落实不相容职务分离，规范客户回访和产品推介流程，确保分支机构关联交易管控执行到位。

（二）流程管控：全链条防范利益冲突

1. 事前管控：预防为先

充分披露与风险揭示：在合同和风险揭示书中明确关联交易相关信息，确保投资者知情并签署确认。

严格关联交易审批：一般关联交易由部门级审批，重大关联交易提交董事会或关联交易管理委员会审批，确保审批流程独立、客观。

定价公允性审查：通过第三方估值、市场询价等方式，验证关联交易价格的公允性，避免利益输送。

2. 事中管控：动态监测

建立关联交易监测机制：通过投资交易系统对关联交易进行实时监控，触发关联交易时自动预警，确保交易按审批流程执行。

规范交易询价流程：使用统一通讯工具记录交易询价过程，确保交易痕迹可追溯，便于后续合规检查。

强化托管人监督职责：通过合同约定托管人对关联交易的监督义务，要求托管人对关联交易的公允性和合规性进行复核。

3. 事后管控：披露与问责

及时信息披露：按合同约定披露关联交易信息，重大关联交易单独披露，一般关联交易定期披露。

加强合规检查与稽核：定期对关联交易开展专项合规检查，排查违规风险，对发现的问题及时整改。

落实内部问责：对关联交易违规行为，严格追究相关责任人责任，形成震慑效应。

（三）技术支撑：提升管控效率与准确性

优化投资交易系统：实现关联方名单、关联证券、关联交易对手的系统内嵌，自动识别关联交易并拦截违规交易。

建立关联交易数据台账：对所有关联交易的审批流程、交易细节、披露情况等进行系统化记录，便于监管检查和内部追溯。

（四）人员管理：强化合规意识

加强合规培训：定期开展关联交易监管规则培训，提升业务人员和管理人员的合规意识。

严格董监高任职管理：履行任职考察责任，确保相关人员具备足够的专业能力和合规意识，按规定及时报送备案材料。

培育合规文化：树立“投资者利益优先”的合规理念，避免因追求业绩而忽视关联交易合规风险。