为什么都说券商是渣男,不压别人偏压他?

2026年开年先涨是预期中，强度却超预期，券商连涨2天以后被压盘压回来，作为一名2014年的老韭菜，经历过2014-2015年的疯牛行情，对券商波涛汹涌的行情依然记忆犹新，内心始终有一种特殊的情结和偏执，今天聊聊券商。

复盘券商行情

过去12年券商大级别的行情只有6段（如上图），前3段出现在2014-2015年大牛市以及股灾后的反弹，2019-2021年的牛市出现过2段以及2024年9月的快速行情：

2014年11月券商全面启动，沪港通开通、两融松绑、降准降息，中信、华泰、广发等2个月基本3-4倍涨幅，证券指数2.5倍，牛市形成共识，上证指数一波2300-3300。
2015年3-4月，经历一季度调整，一带一路、创业板高歌猛进，券商不再是主角，第二波力度远不如第一波，证券指数50%涨幅，4月见了板块高点，上证指数3-4月期间3300-4600，后续6月5178见顶。
经历3波股灾，2015年国庆以后市场再度上涨，一度听到牛市继续的声音，券商再次展现弹性，期间最猛的是西部证券，1个多月基本3倍，证券指数50%涨幅。后续某券商涨停板被某队砸开以后，情绪转弱，上证指数期间3000-3700。
2016-2018大指数牛市（房地产周期，利率上行，所谓指数慢牛），小市值、创业板、券商基本熊市。2019年，贸易战影响基本被消化，中美货币政策均转向宽松，两融优化、风控指标放松，春节后证券指数1个月50%涨幅，上证指数2500-3300。
2020年7月，疫情防控得当、IPO注册制改革，券商再次爆发，6月中到7月中1个月证券指数50%涨幅，上证指数2900-3500。
2024年9月最近的一波券商行情，政策全面转向（降准降息、央行借贷便利、平准基金），7个交易日中信证券，东方财富翻倍，证券指数涨幅超50%，速度堪比2014年，上证指数2700-3700，千点涨幅。

复盘券商行情，大概有几点共性：（1）牛市第一波最猛，速度快、时间短、强度高；（2）从2014-2015年以及2019-2021年来看，会有二波行情，强度弱于一波（样本有限，仅当参考）；（3）除去2014年第一波，券商的大级别行情，证券指数50%涨幅似乎是一个临界点；（4）券商行情除了牛市预期，往往伴随着政策催化（制度创新或放松，如新业务、杠杆放松等）；（5）券商大行情期间，指数一般涨幅至少在20-30%，且券商一般早于指数见顶（情绪先见顶）。

为什么都说券商是渣男以及压盘的原因

喜欢玩券商的投资者很多看中的是券商的弹性，要么不涨，涨的时候一波流带走，属于强贝塔属性（2014/1/2-2026/1/9期间全周期贝塔约1.38，强势年份接近1.6-1.7），而渣男的本质从数据中可以更清晰的看出：

表格中数据分别从2014年(左)和2019年（右）开始计算

指标	证券公司	上证指数	深证成指
复合年增长率	3.71%/6.90%	5.73%/7.59%	4.72%/10.18%
年化波动率	33.66%/29.76%	19.99%/16.86%	24.98%/22.99%
下行波动率	22.40%/18.53%	14.81%/12.78%	18.16%/16.00%
夏普比率	0.036/0.148	0.162/0.302	0.089/0.334
卡玛比率	0.051/0.145	0.110/0.278	0.078/0.203
最大回撤率	73.22%/47.60%	52.30%/27.27%	60.83%/50.10%
正收益日占比	48.07%/47.33%	53.13%/52.14%	50.87%/50.20%

（1）上表数据从2014年和2019年2个牛市起涨时间开始计算，证券指数2014年至今CAGR为3.71%，2019年至今CAGR为6.90%，均弱于上证指数和深证成指。当然无论证券公司、上证指数、深证成指指数维度都没有分红影响，实际对应ETF对比上述收益会高分红收益。另数据样本如果取其他非牛市起涨年份，数据更差。

（2）波动率维度，无论年化波动率还是下行波动率，券商都体现出高波属性，且最大回撤高于指数。

（3）结合前述收益率和波动率情况，券商明显表现出“低收益、高波动”特性，对应更低的夏普比率、索提诺比率和卡玛比率，即风险收益比不佳。

（4）需要说明的是，证券指数（399975）2014年年初权重仅有18个，最新扩容至49个，12年时间新增了30多个（且还有合并被动减少的）。多数券商次新股以高价进入指数变向拉低了指数（及其对应ETF）收益，一定程度低估了证券长期的表现，比如拉长来看头部券商（中信、华泰、东财等）远高于指数本身表现。

结合前面的券商复盘和数据，再来看一下券商压盘的原因，券商从属性上有一些区别于其他行业的特性：

券商本身就是情绪放大器，是少数可以自我强化的行业（产业周期就是市场本身），越涨牛市预期越强，情绪越强可以进一步上涨，往往券商主升都是成交量暴增和情绪的急剧升温，一般时间短而剧烈（1个月较为常见），期间指数涨幅也巨大。
券商散户基础比较牢靠、粉丝多，例如东方财富股东人数超过100万，两融余额长期在前列，一旦行情起来，容易迅速发酵，当然情绪交易上得快退的也快，牛市里猛烈快速，熊市往往后端情绪发酵套人。
券商行业从历史数据看，属于周期性行业（牛市好熊市差、内卷严重），长期收益低于指数，波动率高于指数，任由快速上涨透支涨幅，后续长期收益反而下降且加剧了市场波动。
市场维度看，金融股在指数权重较高（相较10年前也弱化很多），银行是天然的负面股（高股息属性）、保险上市公司数量少，情绪影响远不如券商，而券商目前接近50家的数量，影响面较大且对流动性需求强，爆量期间日均成交可到2000亿。

综上，在我国当前想慢牛的背景下，大起大落、情绪化交易是与政策意图背道而驰的，而券商作为情绪化交易的排头兵被点刹也就在情理之中。

思考与展望

当前券商PE处于近12年估值水平的17%分位数，PB处于37%分位数，不同于14-15年、19-21年牛市，券商仍处于“较低估值状态”。如果你认为市场是牛市，券商应该是目前少有的景气度提升但估值处于低分位数的板块。

展望后市，券商的投资逻辑较前些年有一些变化：（1）国家经济发展方式的转型提了很多年，但直到这次房地产泡沫的破裂，才真正意义上存在可能性。如果未来经济发展方式逐步从债务驱动（地产+平台）向股权驱动，券商毫无疑问是最受益的金融业态；（2）证券公司上市不再是主旋律（减少了次新股对指数和ETF冲击），相反行业在进行供给侧改革，后续长期的利润提升及杠杆比例提升（政策导向）可以预期；（3）长期的资本市场向好，是券商发展最底层的逻辑。

基于牛市的背景，大体推测后续券商路径：

市场情绪仍然被压制，不会出现爆发式的指数行情，券商作为情绪放大器估值仍然被压制，但低估值本身也是安全边际，节奏上更多可能反向对冲：1）其他热闹时券商克制，时不时的激动被点刹回来，体感不好；2）其他退潮时，券商反向对冲，不一定正收益至少少跌。如果市场如期慢牛，券商估值不提升，ROE收益至少可以预期（主流券商ROE8-10%），但上涨的姿势路径不可测。
后续由于宏观政策推动或者全面牛市开启，资金大量快速涌入，成交量进一步扩大，市场力量与压制力量对抗，可能情绪爆发后出现阶段性风险。
如果认为是熊市，赶紧卖了。

未来不可测，但券商这个位置赔率不低，以上只是个人主观判断。