汇丰研报，美团Keeta出海新变局，中东已突围

12月10号汇丰举办美团非交易路演，汇丰认为尽管进军巴西将带来短期投入增加，但Keeta在香港和沙特的优异表现将为公司提供强大的利润缓冲，且国内竞争格局正在显著改善。

一、出海战役：Keeta的中东突围与拉美野心
美团的出海战略（Keeta）无疑是目前市场最关心的增长引擎。
1. 沙特逼近第一，留存率惊人 Keeta在沙特市场的移动端月活已稳居第二，紧追当地霸主HungerStation。更关键的是，Keeta并非单纯依靠“烧钱”。即便在削减补贴后，Keeta凭借高效的配送和丰富的供给，依然保持了极高的用户留存率。
GCC地区全面开花： 除了沙特，Keeta在卡塔尔（第2名）、科威特（第3名）和阿联酋（第4名）均取得了显著进展。

2. 巴西市场：机遇与挑战并存
新进入的巴西市场竞争强度远高于中东。但这是一场值得打的仗：
巨大的潜在市场： 巴西是全球第5大外卖市场，城市化率高，人口结构多元，且在线渗透率仅约30%，年增长超20%。

财务预期： 预计2026年海外业务整体亏损将因巴西市场而增加。随着香港和沙特市场的单位经济模型持续优化，这些成熟市场的利润将有效缓冲巴西早期的投入亏损。

二、国内基本面：外卖“稳”字当头，到店利润触底
相较于海外的进攻态势，国内业务则进入了高质量的防守反击阶段。
1. 外卖业务：拒绝内卷，聚焦高客单
亏损收窄： 汇丰预计4Q25外卖业务亏损将环比收窄。行业整体补贴水平在11月底已有所回落。
高净值用户壁垒： 美团目前紧紧抓住了中高客单价订单，在这两个细分领域的市场份额分别超过67%和70%。
运力护城河： 骑手运力市场份额稳定在67%左右，遥遥领先于竞争对手（阿里系约21%，京东约12%），这是保证用户体验的核心壁垒。

2. 到店酒旅：最坏的时候可能过去了 投资者最担心的抖音竞争问题已趋于明朗。
竞争降温： 除了到店餐饮还有局部摩擦外，整体竞争格局已稳定。抖音在快餐和轻食领域的补贴已在大撤退。
利润拐点： 随着低线城市利润率改善及竞争缓和，到店餐饮的经营利润率将在4Q25触底反弹。美团在下沉市场和低星酒店的统治力依然难以撼动。

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