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总量&行业

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总量研究

【策略】市场底的资金面前瞻指标怎么看？——A股策略周思考

【策略】滞胀风险上升——港股策略周观察

【金工】三个指标判断市场是否出现流动性挤兑

【固收】金融街论坛，有哪些预期差？——固收点评20261020

【固收】三季度4.5%，全年如何收官？——经济数据点评20261019

【固收】极速行情之后——固收周度点评20261018

【银行】关于10月MLF的思考

【银行】2027年大行超长债承接能力测算

【银行】2027年房贷早偿压力大吗？

行业研究

【商社】消费数据点评：9月社零增速回升，国庆出游及服务消费保持增长

【策略】

市场底的资金面前瞻指标怎么看？——A股策略周思考

1、受美国CPI超预期影响，A股调整斜率加大，科技成长风格首当其冲。2、资金面的相对底部前瞻指标再度出现。上周ETF的净流入和成交占比上看，ETF对于市场的影响接近上一轮26年7月。根据陆股通的季频数据显示，中银国际香港经纪通道持股市值在今年三季度出现增加，从季度维度上看，过去中银国际香港经纪通道的持股市值上升对市场底或也具有一定的前瞻意义。

【策略】

滞胀风险上升——港股策略周观察

1、美国9月整体与核心通胀均有所回升，能源之外的价格压力使美联储10月利率决策的不确定性增加。汽油价格是整体通胀加速的主要推手，但核心商品与服务价格上涨也显示潜在通胀压力仍存。9月汽油价格环比上涨9.1%，贡献了当月CPI涨幅的一半以上，食品价格环比持平。美国9月PPI涨幅明显高于预期，生产端价格压力进一步上升。2、较高的初始收益率改善了美债未来回报的起点，但历史经验并不意味着短期价格已见底。3、贵金属价格周内先跌后回升，白银表现弱于黄金。

【金工】

三个指标判断市场是否出现流动性挤兑

我们可以通过以下三个衍生品信号，判断市场是否出现流动性挤兑现象，从而短期见底并超跌反弹：1、ETF期权隐含升贴水：期货由于杠杆属性，易短期超涨超跌，我们基于ETF期权价格计算隐含升贴水，可以体现不含分红预期的纯粹情绪。2、期权VIX：指标代表了衍生品交易者对未来标的收益波动率的预期，极端环境下将会体现市场流动性水平。3、期货价差比例：期货买卖价差为做市商承担市场波动下所获得的风险补偿。基于上述三个衍生品指标可见，当前ETF期权隐含升贴水已发出挤兑看多信号，而VIX与期货价差比例目前信号仍不显著，说明市场短期挤兑见底的置信度仍不够高，未来可继续跟踪关注指标信号。

【固收】

金融街论坛，有哪些预期差？——固收点评20261020

债市怎么看？我们认为，短期内债市或面临一定止盈压力，但资金面均衡宽松和基本面弱修复的现实依然构成支撑，临近尾盘债市加速下行或形成一定印证。中长期维度看，或利好债市，贷款利率定价机制优化，比价效应有望对债券资产构成利好，但最终方向依然取决于宽信用能否真正落地；若存款利率市场化程度提升进而实现充分下行，也将有助于打开配债空间：一是若更多存款选择继续留在银行表内，将有助于降低负债端成本；二是若出现存款“搬家”，溢出的流动性或也将流向债券等资产。

【固收】

三季度4.5%，全年如何收官？——经济数据点评20261019

三季度GDP同比增长4.5%，弱修复之后，四季度靠什么稳住？一是基数红利。二是财政与准财政资金进入投放高峰。三是外需惯性延续。总体看，四季度经济靠基数托底、财政干活、外需惯性，但地产投资与居民资产负债表仍构成约束，预计四季度GDP同比回升至4.6%左右。经济数据对利率的指引偏中性，但有三层含义：其一，固投降幅持平、PMI重回扩张，经济继续走弱的风险边际下降；其二，名义GDP增速已高于实际增速，若PPI维持高位、CPI温和回升，名义增速或进一步提高；其三，消费与投资水平仍低，地产深度调整，基本面不构成利率上行基础。后续关键变量在于财政落地节奏能否推动基建实物工作量形成可观测回升，以及地产销售能否在政策加码后企稳。在此之前，“弱修复+宽货币护航”对债市仍偏友好，但赔率与空间相对有限，行情继续演绎需要新的利好催化。

【固收】

极速行情之后——固收周度点评20261018

1、本周市场聚焦：极速行情之后。极速行情之后，单凭交易盘推动债市进一步上涨的难度正在增加。配置盘能否接棒入场，是观察后续行情的重要线索，但当前环境下配置意愿可能不强。2、后市关注：央行操作与论坛表态。1）央行操作与金融街论坛上的政策表态。如果在论坛上央行直接宣布“换锚”，那么前期围绕政策调整的交易预期或将集中兑现，市场或阶段性转向“利多出尽”的止盈交易；如果未宣布“换锚”，但继续提高隔夜逆回购的操作频率，并推动DR001在税期和跨月时依然稳定运行于1.25%附近，那么当前资金价格作为阶段性新常态的依据或将更加充分。2）三季度GDP数据即将发布，检验内需修复程度及后续政策的发力需求。3）关注交易盘是否出现止盈行为，以及股市能否企稳。

【银行】

关于10月MLF的思考

近期，市场比较关心10月MLF的操作情况，是缩量还是放量，降价还是维持不变？我们有如下思考：第一，由于CD利率快速下行，当前MLF边际利率或已明显高于1YCD利率。第二，预计本次银行对MLF的报价集中在1.40%、1.45%，但理论上1.40%中标概率较低，MLF边际利率或至多能下调5bp至1.45%。第三，在权益市场承压、30Y国债利率单边下行趋势明显缓解，以及大行长钱压力明显改善的情况下，MLF出现大幅缩量概率并不大，等量续作或小幅缩量均为可选项。

【银行】

2027年大行超长债承接能力测算

第一，2万亿化债资金退出理论上将降低2027年大行承接超长债规模约1万亿。第二，2027年大行2-3Y存款吸收能力或好于今年，存款降久期趋势放缓，预计将改善△EVE指标0.9pct，释放超长债承接空间约9200亿。第三，额度正常下达和负债拉久期诉求下，预计2027年大行商金债净融资规模提升将改善△EVE指标0.1pct，释放超长债承接空间约750亿。第四，大行2027年净利润有望在今年基础上延续平稳增长，预计利润补充资本改善△EVE指标1.2pct，释放长债配置空间约1.15万亿。第五，大行2027年永续债净融资规模或进一步提升，预计通过补充一级资本改善△EVE指标在0.3pct左右，释放长债配置空间大约在2300-3000亿。

【银行】

2027年房贷早偿压力大吗？

预计2027年房贷早偿压力仍在，但相较于2023-2026年或边际缓解。第一，2027年高息存量房贷规模有望进一步下降。第二，2017-2021年高位按揭（5%-6%）经过2024年存量房贷降息后，仍有大量存量落在3.2-4.0%，对比新发放房贷利率以及存款等居民可投资产收益率，利差比价效应依旧存在，但驱动力度相比2023年的高点阶段有所弱化。第三，消费贷、经营贷利率与房贷套利利差基本被“抹平”，合规约束加强，通过贷款置换驱动的早偿动力显著消退。第四，经过2023-2026年持续提前还贷，居民超额储蓄持续消耗，收入预期不稳情况下，更加重视杠杆和现金的平衡。综上所述，我们预计：（1）2027年房贷早偿压力仍存，但大概率低于2023至2026年的高峰期。（2）房贷早偿有望呈区域与客群分化，高收入、高储蓄、高存量按揭房贷的区域和客群早偿行为仍可能相对活跃。

【商社】

消费数据点评：9月社零增速回升，国庆出游及服务消费保持增长

1、9月社零同比增速回升，商社相关消费表现有所改善。2、餐饮收入增长提速，美妆及日用品表现改善。3、金银珠宝零售降幅收窄，终端需求仍待持续跟踪。4、国庆服务消费保持增长，旅游花费增速低于出游人次增速。5、旅游及住宿服务销售收入增长。6、餐饮消费需求释放，重点商圈客流与营业额同步增长。7、投资建议：建议关注酒店、景区、餐饮及零售等方向，重点跟踪酒店量价、景区客流及客单价、餐饮同店和零售终端销售变化，关注需求改善向企业收入、利润及现金流的传导。