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► 收入盈利加速 产品升级拓宽空间

存储与计算芯片毛利同步提升，推动公司盈利加速释放。2026H1收入39.57亿元、归母净利润11.98亿元，同比分别增长75.95%和489.59%；综合毛利率升至51.75%，同比提高16.21个百分点。存储贡献主要利润体量，计算受益于均价与产品结构改善，模拟提供稳定毛利。公司上半年毛利同比增加12.49亿元，其中存储与计算分别贡献8.01亿元和4.42亿元；同期研发费用增长9.73%，收入增长快于费用增长，规模效应进一步放大盈利弹性。二季度毛利率升至57.1%，长协调价与前期备货成本结转共同推动业绩改善。

► 利基存储量价齐升 高容量NOR拓展AI应用

利基存储以汽车和工业客户为基础，合同重定价与高容量产品放量共同推动增长。2025年汽车、工业医疗合计占存储收入81.2%，较长的认证与供货周期形成客户黏性。消费类DRAM价格自2025年年中前后开始上涨，公司主要自2026Q1起陆续调价，新价格随交付影响收入；2026Q1存储销量、隐含均价分别增长38.76%和10.72%，上半年收入26.32亿元、毛利率48.07%。DRAM规格升级与持续供货支持客户平台更新，NOR则受益于AI服务器和光模块对启动、固件及微码存储的需求。512Mb SPI NOR已逐渐放量，1Gb SPI NOR与512Mb Octal Flash继续送样，高容量、高带宽产品扩充应用覆盖。

► 视觉与MPU升级 AI新品延伸端侧应用

计算业务由视觉SoC与MPU支撑，产品升级和端侧AI拓展成长空间。2025年视觉SoC占计算收入77.11%，MPU收入增长61.12%；高清、多摄和本地识别推动图像处理、编码、算力及内存带宽升级，提高芯片价值。2026Q1计算收入增长49.09%，其中隐含均价增长32.90%，均价与产品结构贡献约75.2%的收入增量；上半年计算收入10.43亿元、毛利率61.06%。T32 Pro结合4K视频、AI推理与低功耗能力，X2600通过计算、控制、内存及接口集成提升平台适配性。2026年7月AI MCU首批量产晶圆投片，高端异构MPU已完成流片，配合Magik等软件工具，产品平台持续向轻量推理和高性能端侧设备延伸。

 ► 模拟业务稳固基础 互联扩展汽车布局

模拟与互联业务以LED驱动为盈利基础，沿汽车照明、电源和通信扩充产品组合。2025年LED驱动占模拟收入95.90%，汽车电子占该业务收入48.89%；2026H1收入2.70亿元、毛利率49.86%。矩阵照明、RGB氛围灯及红外照明增加驱动通道和控制节点，提升单车芯片配置与功能集成需求。Combo将MCU、驱动、感知或连接功能组合，Green PHY面向车辆与充电设备通信，部分客户已开始采购。存储与模拟共享汽车、工业客户及销售服务体系，多类产品协同有助于扩大客户覆盖，形成较稳定的毛利贡献。

投资建议：重点关注技术卡位核心、产能扩产落地等多条主线

公司布局“计算+存储+模拟”三大板块，凭借多年的行业和产品深耕，把握供需错配机遇，积极拓展下游客户和调整产品结构，实现快速成长。我们预计公司2026-2028年营业收入为99.5、133.7、143.6亿元，EPS分别为7.20、10.98、11.66元/股，对应2026年10月12日收盘价111.64元/股，PE分别为15.5、10.2、6.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

计算芯片及存储价格回落；需求与合同调价不及预期；新品验证和量产进度不及预期；晶圆及封测供给与成本波动。

1.1. 内生成长与外延并购形成三条产品线

君正股份（北京君正，300223.SZ）于2005年成立，依托创始团队的CPU设计技术实现SoC产业化，2011年在深圳创业板上市。2020年完成北京矽成及ISSI相关资产收购后，公司将计算技术与存储、模拟及互联产品整合，进入更广泛的汽车和工业医疗客户体系。2026年8月，公司登陆香港联交所，形成A+H资本市场布局。

截至2026年6月末，创始人刘强与李杰分别持股8.37%和3.35%，二人为一致行动人。主要研发经营主体包括北京君正母公司、合肥君正、ISSI和厦门络明芯。北京君正母公司与合肥君正从事计算芯片研发及销售，ISSI为存储业务经营主体，厦门络明芯为模拟芯片经营主体，北京矽成主要承担控股平台职能。集团以无晶圆厂模式运营，通过多地研发及销售网络服务全球客户。

公司形成了嵌入式计算与汽车工业芯片两大业务基础。北京君正母公司与合肥君正的自研处理器和视觉处理平台支撑计算业务，ISSI与厦门络明芯分别承接存储和模拟业务，并依托汽车及工业客户体系拓展市场。2020年收购北京矽成后，公司将产品组合扩展至存储、计算和模拟三大领域，客户覆盖从安防与智能终端拓宽至汽车、工业医疗等应用。

2026年上半年，公司的盈利增长主要来自存储与计算芯片毛利的同步提升。公司上半年收入39.57亿元，同比增长75.95%；归母净利润11.98亿元，同比增长489.59%。存储业务受益于销量和售价回升，贡献最大的收入与毛利增量；计算业务受益于均价上行，毛利率提升幅度最大；模拟业务毛利率维持在接近50%的水平，为集团提供稳定的毛利贡献。

1.2. 存储与计算毛利改善推动盈利加速

2022—2024年，公司收入从54.12亿元降至42.13亿元，归母净利润从7.89亿元降至3.66亿元，主要业务经历下游需求和库存调整。2025年收入恢复至47.41亿元，归母净利润为3.76亿元，收入恢复主要由出货增加带动，产品均价下降使毛利增长相对温和。2026H1收入达到2025全年收入的83.5%，归母净利润达到其3.18倍，销量恢复与售价上行共同推动盈利加速增长。

2026H1综合毛利率升至51.75%，较上年同期提高16.21个百分点，净利率达到30.26%。存储及计算芯片销售价格上升，前期备货成本随产品销售结转，带动售价与成本之间的差额扩大；同时，收入增长快于销售、研发和管理费用的合计增幅，费用率下降进一步放大了毛利增长对净利润的贡献。

2026H1集团毛利同比增加12.49亿元，其中存储贡献8.01亿元、计算贡献4.42亿元，两项合计覆盖绝大部分增量。存储收入规模更大，提价对集团利润的影响更直接；计算芯片收入增长72.66%，成本同比下降0.60%，推动毛利率达到61.06%，其利润增幅同时包含供给紧张带来的定价收益。

2026Q2收入23.97亿元，归母净利润8.79亿元，毛利率57.1%，盈利改善在二季度进一步释放。消费类DRAM价格于2025年年中前后开始陆续上涨，公司下游以汽车和工业客户为主，主要采用长协订单，2025年第四季度绝大部分客户仍执行原有合同价格。公司主要自2026年第一季度起陆续调价，新价格随订单交付逐步反映在收入和毛利中。销售与研发费用增加、财务费用负值收窄及所得税上升，均被毛利增量覆盖。

2022—2025年，公司研发费用维持在6.4亿元—7.1亿元区间，持续支持存储、计算和模拟产品开发。2026H1研发费用3.82亿元，同比增长9.73%，收入同期增长75.95%，研发费用率由15.49%降至9.66%。较稳定的研发费用规模与快速扩大的收入基数共同形成经营杠杆，推动净利率提升。

2026H1研发费用由上年同期的3.48亿元增加至3.82亿元，增加约0.34亿元。同期销售费用增加至2.08亿元，管理费用降至1.15亿元，销售、研发和管理费用合计净增加约0.67亿元。费用增量主要来自销售和研发，管理费用下降形成部分抵消，三项费用的合计增幅低于同期收入增幅。

公司随业务恢复逐步增加存货备货。存货净额由2024年末的26.72亿元增至2025年末的29.75亿元，2026年6月末进一步增至31.45亿元。2025年末较上年末增加3.03亿元，2026年上半年较年初增加1.70亿元，备货规模随本轮存储需求回升持续扩大。

公司在2025年提前增加部分产品备货，为2026年的订单交付准备了库存。半年报披露，DRAM产能紧张、存储需求旺盛，公司根据生产计划和存货水平分配各季度销售数量，并拓展DRAM、Flash上游产能资源；计算芯片则通过提前采购存储原材料、安排生产和加强供应商沟通保障交付。备货增加对应了需求回升、供应偏紧和生产周期延长。

2025年经销收入占集团收入79.5%，其中买断式经销占72.4%、寄售式经销占7.1%，直销占20.5%。买断式经销收入34.37亿元，是公司销售的主要来源；寄售式经销和直销收入分别为3.35亿元、9.70亿元。买断式经销在交付经销商时确认收入，寄售式经销在终端销售时确认收入，两种模式共同覆盖客户的采购与备货需求。

2025年计算业务收入增长18.65%，主要由销量增长29.2%带动，均价下降8.2%。2026Q1，KGD等关键原材料短缺、计算芯片供应偏紧，以及经销商提前备货，共同推动计算业务销量增长12.19%、隐含均价增长32.90%，收入增长49.09%。增长来源由此前的出货增加扩展至销量和均价共同提升。

2026Q1，存储和计算业务均呈现量价齐升，收入分别增长53.63%和49.09%；模拟业务销量增长13.38%，抵消了均价下降2.08%的影响，收入增长11.02%。其中，存储客户需求恢复与合同调价共同推动收入增加，计算业务受供给偏紧与渠道备货带动，模拟业务增长主要来自出货规模扩大。

2.1. IPC与MPU构成业务基础

数字芯片业务分为IPC和MPU两大方向。公司按智能视觉SoC和MPU披露计算业务收入，其中智能视觉SoC还包括IPC与NVR芯片。IPC面向摄像头，将图像处理、视频压缩与智能识别集成在一颗SoC中，主要产品包括T系列及面向小尺寸视觉场景的C系列；MPU面向显控、识别、打印机等设备，集成计算、实时控制与外设接口，主要产品为X系列。

2.2. IPC升级与产品迭代提升芯片价值

根据咨询机构弗若斯特沙利文统计，2025年全球IP-Cam SoC市场为7.87亿美元，君正收入份额17.6%，排名第二，前三家合计67.2%。成像算法、视频编解码、软硬件适配和客户开发积累构成主要竞争壁垒，推动市场向头部供应商集中。公司依托CPU、图像处理和视频技术积累，在不同性能与成本档位形成产品覆盖。

2021—2025年IPC市场规模总体横向波动，高清化、多摄像头和设备端AI带来新的功能需求。图像质量提升需要更强的ISP和视频编码能力，多摄融合增加图像处理负荷，本地识别带动NPU与内存带宽升级，共同提高单颗芯片的功能集成度和价值量。F&S预计全球IPC市场由2026年的8.89亿美元增至2030年的13.79亿美元。

公司的视觉SoC组合覆盖基础摄像、智能识别与较高性能视频处理，并向小尺寸穿戴设备延伸。T系列面向安防摄像头等场景，C系列强调尺寸和功耗，多档产品对应客户的不同系统预算。既有客户可围绕同一技术平台升级芯片和整机功能，新产品则进一步拓宽笔记本、穿戴等终端覆盖。

以T32 Pro为例，T32 Pro将4K30视频、1TOPS INT8算力、图像处理与快速启动结合在同一平台，同时兼容T32/T33引脚，降低客户升级时的硬件改动和开发工作量。视频、AI推理和低功耗能力的集成，支撑摄像头在画质、智能识别与续航之间实现系统优化；平台兼容性则有助于既有客户持续升级产品。

IPC芯片的AOV功能将低功耗运行与事件响应结合，帮助电池摄像头兼顾续航与连续感知。公司已形成支持AOV的多档次IPC产品，客户可按成像、识别和功耗需求选择方案。

2.3. MPU依靠场景适配形成客户黏性

嵌入式MPU面向同时需要显示、识别和外设控制的设备，将数据处理与实时控制集成在同一平台。F&S预计全球嵌入式MPU市场从2025年的33亿美元增至2030年的73亿美元。AI MCU面向功耗和成本要求更高的轻量推理及控制节点，进一步扩展了本地智能处理的应用场景。

以公司部分产品为例，比如X2600通过异构架构满足终端的计算、控制与存储需求：MIPS计算核负责数据处理，RISC-V实时控制核配合外设，内置DDR3降低系统布板复杂度。这种功能组合有助于简化客户的整机设计。操作系统、驱动、显示和控制逻辑围绕同一平台形成开发积累后，客户可以在后续产品中复用，增强平台黏性并延长采用周期。

2.4. 均价与产品结构改善放大盈利弹性

2025年计算芯片收入12.93亿元，同比增长18.65%；销量增长29.2%，隐含均价下降8.2%，增长主要由出货增加带动。细分来看，MPU收入2.96亿元，同比增长61.12%，智能视觉SoC收入9.97亿元，同比增长10.04%。MPU贡献较快增速，视觉SoC占计算收入77.11%，构成业务规模的主体。

2026Q1计算收入4.03亿元，同比增长49.09%，销量增长12.19%，隐含均价由11.38元升至15.12元，同比增长32.90%。1.33亿元收入增量中，销量贡献约0.33亿元，均价与产品结构贡献约1.00亿元，后者占增量约75.2%。计算业务的主要增长动力由2025年的出货增加转向均价与产品结构改善。

公司将Q1均价提高归因于KGD等关键原材料短缺、计算芯片供应偏紧，以及经销商提前备货。供给约束推动产品提价，渠道备货带动出货增加，二者共同形成量价齐升。均价上行进一步放大盈利弹性，2026H1计算业务收入增长72.66%、成本同比下降0.60%，毛利率升至61.06%。

2.4. 均价与产品结构改善放大盈利弹性

2026年7月，AI MCU首批量产晶圆开始投片，产品进入商业生产推进阶段。高端异构MPU已于2026年上半年完成流片，高算力IPC计划于下半年流片。C系列面向笔记本、智能穿戴等小尺寸场景，通过紧凑封装和低功耗设计拓宽视觉处理芯片的应用范围, 新品样片返回并推进客户评估阶段。公司围绕轻量智能控制、高性能数据处理和视觉推理持续扩充产品组合，形成从低功耗节点到高性能端侧设备的布局。

数字芯片的竞争壁垒来自芯片、软件工具和客户开发的共同积累。CPU、图像处理和视频编码决定基础体验，NPU与Magik工具提升模型部署效率，内存和接口支撑系统集成。完善的开发工具、驱动和客户支持能够缩短平台导入时间，软件兼容与持续供货则有助于客户在多代产品中复用同一平台。

公司的数字业务由视觉SoC和MPU支撑，并向AI MCU延伸。视觉SoC通过高清、多摄和AI功能升级提高产品价值，MPU依靠场景复制和接口适配扩大应用覆盖，AI MCU将技术平台延伸至轻量推理与实时控制。2025年MPU收入快速增长、2026Q1计算业务量价齐升，以及AI MCU首批量产晶圆投片，分别体现了现有产品扩张、供需改善和新品推进。

3.1. 汽车工业客户构成业务基础

君正的存储业务以DRAM、SRAM和Flash为核心，主要服务汽车、工业医疗及其他需要特定性能的应用。利基存储围绕容量、接口、工作温度、可靠性和长期供货要求形成产品价值：DRAM提供系统工作内存，SRAM满足快速访问，NOR承载启动和代码，NAND承担较大容量的数据存储。各品类共同覆盖嵌入式系统的存储需求。

汽车及工业客户重视产品在长期使用中的稳定性，存储器件选型需要经历设计、验证和供应体系适配。公司依托既有认证、产品维护和持续供货能力，与客户形成较长的合作周期。2023—2024年存储收入随下游去库存下降，2025年随着销量恢复而回升，2026年销量增长与合同调价共同带动收入和毛利提升。

利基存储市场扩张为公司的产品与客户拓展提供空间。F&S统计的全球利基存储市场2025年为158亿美元，预计2026年为189亿美元、2030年为295亿美元，利基DRAM是其中规模最大的品类。汽车及工业平台升级推动容量、带宽与可靠性需求提高，成熟存储供给变化带动市场价格调整，共同影响各品类的市场规模。

公司2025年存储收入29.11亿元，DRAM、Flash和SRAM分别为14.14亿元、10.95亿元和4.02亿元。DRAM占比48.59%，仍是最大品类；Flash占比37.62%，较2023年明显提高。2025年Flash收入同比增长23.96%，高于DRAM的6.49%和SRAM的6.32%，是当年存储恢复的重要来源。

2026Q1三类产品均实现增长：DRAM收入5.22亿元，同比增长54.43%；Flash收入3.73亿元，同比增长60.62%；SRAM收入1.23亿元，同比增长33.14%，2026H1存储整体收入进一步达到26.32亿元。

2025年存储业务中，汽车电子收入13.41亿元，工业医疗收入10.22亿元，合计占存储收入81.2%。这些客户的产品周期较长，验证和供货要求较高，形成区别于纯消费存储的业务基础。2026Q1汽车存储与工业医疗存储收入分别增长49.24%和54.57%，两类主要应用都在恢复。

按产品应用划分收入类别来看，2025年汽车与工业医疗合计占存储收入81.2%，构成主要业务基础；消费类占8.19%，其中也包含部分AI服务器、光模块以及HDD/SSD相关需求。产品等级与具体设备应用共同反映公司覆盖范围，汽车和工业客户基础与AI基础设施相关需求形成多元的应用组合。

消费类DRAM价格于2025年年中前后开始陆续上涨，公司调价主要自2026年第一季度起陆续落地。汽车和工业客户主要采用长协订单，2025年第四季度绝大部分客户仍执行原有合同价格。存量合同陆续到期后重新定价，新价格随订单交付进入收入，带动公司存储业务收入及利润增长。

3.2. DRAM规格迁移与持续供货支持客户升级

按2025年收入，君正在全球利基DRAM市场份额为2.1%，排名第七。利基DRAM在利基存储中规模最大，客户采用和产品规格扩充为公司提供收入增长空间。该市场的竞争围绕容量、接口、制造资源和长期供货展开，公司依托汽车及工业客户积累，通过跨代际产品覆盖与持续供应服务客户平台。

公司DRAM覆盖SDR、DDR3、DDR4与LPDDR4等产品，服务不同代际和容量要求的嵌入式系统。汽车与工业的存量平台形成成熟规格的持续供货需求，新增高性能平台推动容量和带宽升级。跨代际产品覆盖、旧规格维护与新节点开发相结合，使公司能够支持客户从存量维护到新平台开发的多类需求。

2026H1，公司部分新工艺DDR3、DDR4和LPDDR4产品处于工程验证或量产推进阶段。制程迁移围绕单位晶圆可销售位元、产品成本和良率展开，封测适配与客户认证衔接后续导入。对汽车客户，公司通过新料号验证和存量产品持续供应配合平台更新；产品升级与存量合同重定价共同构成收入增长来源。

3.3. 高容量NOR受益AI需求 NAND拓展系统存储

按2025年收入，君正在全球NOR市场份额为5.0%，排名第七。NOR竞争围绕接口、容量、读取性能及汽车和工业等级展开，公司的汽车与工业客户基础为高容量及高带宽产品导入提供支持。产品升级与既有平台维护相结合，拓宽了公司在代码和固件存储中的应用覆盖。

三季度大容量NOR的价格预期继续上修。TrendForce在6月16日预计，高容量NOR在2026年下半年仍有60%—65%或更高的涨价空间；9月14日进一步预计，256Mb及以上产品下半年平均价格有望上涨90%—110%。AI服务器与车用需求增长，而新增产能需要经历良率爬坡和客户验证，中高容量产品供给仍偏紧。

AI服务器扩大了NOR的配置需求。根据TrendForce研究，单台AI服务器的NOR需求为传统服务器的3—5倍，Retimer芯片需要配套独立NOR加载微码；更复杂的系统固件同时推动大容量和Octal SPI NOR需求增长。NOR通过启动和固件存储参与AI基础设施扩张，容量、接口带宽与可靠性成为产品升级的主要方向。

NOR用于启动、固件和可靠代码读取，NAND则服务系统与大容量数据保存。公司NOR覆盖串行、并行及高带宽接口。根据2026年半年报，512Mb SPI NOR已逐渐放量，公司持续向更多客户送样1Gb SPI NOR和512Mb Octal Flash；现有产品放量与更高容量、更高带宽产品导入共同拓展应用范围。

AI服务器和光模块已成为公司NOR的收入增长来源之一。2026年半年报披露，上述领域需求同比大幅增长，带动公司NOR收入上升，512Mb、1Gb等大容量NOR产品销售持续增长。公司同步加强面向这些市场的设计研发与客户拓展，推动产品导入和业务规模扩大。

我们认为，大容量产品供给偏紧带来的价格上行，以及公司产品结构升级，有望共同推动公司Flash业务收入增长。

3.4. SRAM市场地位与产品延续性巩固客户

按2025年收入，君正在全球独立SRAM市场份额为23.9%，排名第二，是公司市场地位最突出的存储品类。2025年SRAM收入4.02亿元，占存储收入13.80%。独立SRAM市场规模相对较小、集中度较高，客户平台积累、产品延续性与长期供货构成竞争基础。同步、异步及特定高速接口产品服务不同访问场景，公司通过速度、接口、功耗与容量的组合覆盖客户需求。

公司还提供PSRAM、HyperRAM及OctalRAM等相关RAM产品，进一步拓宽低引脚数、低功耗和较大容量的内存选择。独立SRAM依靠SRAM存储单元提供快速访问，相关RAM产品则采用各自的存储架构与接口设计，在容量、功耗和成本之间形成不同组合。丰富的产品族有助于满足同一客户多类系统的内存需求，减少平台适配工作量。

3.5. 合同调价与产能+研发共同推动盈利

成熟存储供给调整为本轮产品提价提供了基础。截至2026年9月，TrendForce判断新增DRAM供给继续优先满足服务器需求，成熟产品需求随大厂制程切换向其他供应商转移；其9月7日预测第三季传统DRAM合约价环比上涨13%—18%。供给偏紧、客户合同陆续重定价与下游备货，共同影响公司销售价格和出货节奏。

2025年存储销量6.02亿颗，同比增长25.8%，隐含均价约4.83元，同比下降10.6%，收入增长12.43%。2026Q1销量1.91亿颗，同比增长38.76%，均价升至5.33元，同比增长10.72%，收入增长53.63%。销量与均价同时改善，解释了本轮收入恢复强于2025年的原因。

2026Q1存储收入同比增加3.55亿元，其中销量贡献约2.57亿元，均价与产品结构贡献约0.99亿元。量价共同改善推动本轮收入增长。

2026H1存储毛利率达到48.07%，较上年同期提高14.59个百分点。客户合同陆续调价推动销售均价上行，前期采购形成的库存成本随销售结转，使售价与成本之间的差额扩大。销量恢复进一步放大毛利额，存储业务毛利达到12.65亿元，成为集团利润增长的主要来源。

公司采用无晶圆厂模式，通过晶圆合作、产能预留和滚动生产计划组织供货。部分主要晶圆合作存在约一至三年的长期产能安排，并包含预留产能和最低采购承诺。公司结合客户需求预测、存货水平与交付计划分阶段投片，将产品设计、产能安排和库存管理衔接起来，为长生命周期客户提供持续供应。

2026H1公司继续推进3D DRAM研发，流片进度受DRAM产能紧张影响有所延后。该项目面向高带宽、容量和功耗需求，是公司在现有DRAM业务基础上的技术延伸。相关研发围绕芯片设计、流片、性能验证和客户适配展开，与传统DRAM新工艺和高容量Flash开发共同丰富存储技术布局。

存储业务围绕成熟产品供货、现有产品升级和新技术研发三条路径展开。DRAM、Flash及SRAM服务汽车、工业医疗等既有客户；新工艺DRAM、高容量NOR和更高密度NAND扩充产品规格；3D DRAM拓展带宽、容量与功耗的技术空间。持续研发与供应链管理相结合，形成覆盖现有平台维护和客户新平台开发的产品体系。

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4.1. LED驱动主导收入 汽车构成最大应用

模拟业务以LED驱动为核心，并向集成控制与互联功能延伸。2025年模拟收入5.06亿元，其中LED驱动4.85亿元，占95.90%；Combo约0.21亿元，占4.10%。照明驱动构成主要收入和盈利基础，汽车照明功能升级拓宽产品需求，Combo及互联产品进一步扩展公司的控制和通信功能。

2026H1模拟与互联收入2.70亿元，同比增长10.59%，毛利率49.86%，较上年同期下降1.28个百分点。存储与计算业务增长更快，使模拟与互联占集团收入的比重降至6.81%。该业务保持收入增长和接近50%的毛利率，贡献较稳定的毛利，并通过照明、控制和互联产品深化汽车客户覆盖。

2025年汽车电子模拟收入2.47亿元，占模拟业务48.89%，是最大的单一应用；工业医疗和消费类分别占19.06%和26.21%。汽车照明功能升级增加驱动和控制需求，工业、家电等终端提供其他应用来源。终端出货、单机芯片配置、产品组合和价格共同构成模拟业务的收入驱动因素。

2026Q1模拟销量增长13.38%，隐含均价下降2.08%，收入增长11.02%，出货增加是主要增长来源。分应用看，汽车模拟收入同比下降2.18%，其他应用增长较快，带动业务整体扩张。分产品看，2025年Combo收入增长0.49%，2026Q1下降30.01%，LED驱动继续构成模拟收入主体。

4.2. 汽车照明升级提高驱动价值量

汽车LED需求覆盖前照灯、尾灯、转向灯、日行灯和车内氛围灯等。外部照明重视电流控制、效率和热管理，车内氛围灯重视多通道调光、色彩一致性和通信控制。照明功能增加带动驱动通道、控制节点和芯片集成度提升，驱动器数量、产品档位及单颗价值共同影响单车芯片需求。

公司的产品组合包含线性驱动、DC-DC驱动、矩阵驱动和RGB驱动，匹配不同灯具架构。2026H1继续开发汽车OLED、ISD LED、氛围灯以及DMS/OMS红外LED相关芯片。电流控制、调光、失效诊断和热管理能力共同支持灯光效果与系统可靠性，多档产品组合则帮助客户按功能和系统成本选择方案。

4.3. 控制与互联集成拓宽产品覆盖

Combo将MCU、LED驱动、感知或连接功能组合，减少外围器件和系统开发工作，帮助客户在紧凑方案中实现照明控制及相关功能。公司依托既有LED驱动客户基础，将产品覆盖由单一驱动向集成控制延伸，配套软件、通信接口与系统支持共同提升方案适配能力。

Green PHY为车辆与充电设备之间提供通信能力。Lumissil的IS32CG5317汽车HomePlug Green PHY收发器及充电参考方案构成相关产品基础，部分客户陆续开始采购Green PHY产品。公司由照明驱动向电源管理、保护和通信拓展，扩大汽车电子产品覆盖。

4.4. 成本管理与产品协同支撑稳定毛利

2026H1模拟成本中，晶圆占49.23%、封装占37.18%、测试占9.73%，封装环节的成本权重高于计算芯片。晶圆采购、封装工艺、测试效率与产品组合共同影响业务利润。半年报披露上游供给偏紧、成本存在上行压力；同期模拟毛利率下降1.28个百分点至49.86%，在成本变化下维持接近50%的水平。

存储和模拟共同服务汽车及工业客户，具备渠道、销售支持和客户服务的协同基础。存储提供系统内存与代码存储，模拟及互联覆盖照明、电源与通信，计算芯片则拓展智能终端的数据处理能力。多类产品为同一客户不同系统提供更多选型方案，有助于扩大客户覆盖和服务深度。

存储贡献主要盈利体量，数字芯片提供技术与增长弹性，模拟形成较稳定的毛利基础。2026H1，存储受益于销量恢复与长协调价，计算受益于供给偏紧和均价上升，两类业务共同推动集团利润大幅增长；模拟业务保持收入增长和接近50%的毛利率。现有产品升级、应用拓展及研发投入，进一步丰富了公司面向汽车、工业和智能终端的产品组合。

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综合上文，我们预计公司2026-2027年的营业收入分别为99.5、133.7、143.6亿元，毛利率分别为57.2%、60.9%、59.7%。分业务来看：

（1）计算芯片，2026年上半年开始KGD等关键原材料短缺、计算芯片供应偏紧，价格端有较为明显的涨幅，我们假设2027年的价格端继续上行、2028年的价格端趋稳，预计2026-2028年的营业收入分别为24.3、31.1、32.6亿元，同比增长87.7%、27.9%、5.0%；预计毛利率分别为62.8%、64.0%、64.0%。

（2）存储芯片，大宗存储自2025年下半年开始陆续启动涨价，公司因为下游客户主要为工业、汽车领域，订单以长协为主，因此价格调整相较其他市场偏晚，我们假设价格端持续上行，出货量稳健增长，预计2026-2028年营业收入分别为69.4、96.3、104.1亿元，同比增长138.4%、38.8%、8.1%；预计毛利率为55.7%、60.6%、59.0%。

（3）模拟及互联芯片，公司模拟芯片主要是LED Driver，随着下游汽车照明升级，我们预计该业务保持稳健成长，预计2026-2028年营业收入分别为5.5、6.1、6.6亿元，同比增长9.4%、10.5%、8.4%；预计毛利率为49.8%、49.8%、49.7%。

公司布局“计算+存储+模拟”三大板块，凭借多年的行业和产品深耕，把握供需错配机遇，积极拓展下游客户和调整产品结构，实现快速成长。我们预计公司2026-2028年营业收入为99.5、133.7、143.6亿元，EPS分别为7.20、10.98、11.66元/股，对应2026年10月12日收盘价111.64元/股，PE分别为15.5、10.2、6.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

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计算芯片及存储价格回落风险。公司存储与计算芯片业务的盈利改善受产品售价和结构提升支撑。若行业供给增加、终端备货转弱或同类产品竞争加剧，DRAM、计算芯片等产品售价可能回落，压缩单位产品盈利。采购成本与销售价格的调整存在时差，若售价下降快于晶圆及封测成本下降，毛利率将承压；库存周转放缓还可能增加存货跌价损失。

需求与合同调价不及预期风险。汽车、工业客户的采购受终端销量、资本开支和库存水平影响。若下游需求恢复放缓，或前期补库后客户重新压缩库存，公司出货增长可能减速。行业价格上涨向公司收入传导还取决于长协重定价、客户接受程度和实际交付节奏。若合同调价延后、涨幅低于预期，或提价后订单量下降，存储业务的收入及利润增长幅度可能低于预期。

新品验证和量产进度不及预期风险。AI MCU、高端MPU、高算力IPC及高容量NOR、新制程DRAM等产品，从研发、流片和送样到规模销售，仍需经过性能验证、软件适配、客户导入及量产爬坡。若芯片性能、功耗或可靠性未达到客户要求，软件生态适配不顺，或客户终端项目推迟，新品收入贡献将延后。重新流片、延长验证及持续研发投入还可能增加费用，削弱新品对增长和盈利的贡献。

晶圆及封测供给与成本波动风险。公司采用Fabless模式，产品交付依赖晶圆代工及封装测试供应商。若上游产能紧张、生产周期延长，公司可能面临交付延期、订单流失或被迫增加备货的压力。若晶圆、封装及测试采购价格上涨，而终端售价调整滞后，毛利率将受到挤压。

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