每日公司研报——百济神州 实验室到全球市场,泽布替尼证明了中国人也能做出“同类最佳”的新药

百济神州（688235.SH / 06160.HK / ONC.O） | 数据截至2026年10月

一、公司特色及市场印象

一句话定位：中国创新药全球化标杆，核心产品泽布替尼头对头击败伊布替尼，成为首个在美获批并实现全球放量的中国抗癌1类新药，2025年首次实现全年盈利。

市场标签与概念：创新药一哥、全球化药企、BTK抑制剂、ADC、双抗、实体瘤管线、A+H+美股三地上市。

市场印象：百济神州是中国药企从仿制药向全球创新转型的最高水平代表。市场对其认知经历了从“烧钱机器”到“盈利拐点确认”的深刻转变——2025年全年归母净利润14.61亿元，结束了长达十年的亏损长跑，近五年研发投入超630亿元，是中国医药行业研发投入规模最大的企业。市场高度认可其“全球一体化研发平台+海外商业化能力”的稀缺性，但也关注泽布替尼增速放缓、美国市场依赖度偏高、以及实体瘤管线能否成功接力等结构性风险。

核心稀缺性：公司拥有超过1200名科学家的内部研究团队和超过3800人的全球临床团队，能系统性地每年将8-10个新分子实体推向临床，从中筛选出最优资产进行重点开发。泽布替尼是全球首个且唯一在头对头III期试验中击败伊布替尼的BTK抑制剂，在美国获批适应症最广泛。

二、公司简介与创始人：两位跨界者的全球化创新实验

百济神州的故事，始于两位背景迥异却志同道合的联合创始人。欧雷强（John V. Oyler），1969年出生，美国国籍，1990年获麻省理工学院理学学士学位，1996年获斯坦福大学工商管理硕士学位。他的职业生涯始于麦肯锡管理咨询顾问，此后先后担任Genta Incorporated联席首席执行官、创立Telephia并担任总裁、出任Galenea Corp首席执行官，以及BioDuro总裁兼首席执行官。欧雷强是一位连续创业者，在生物制药、药品开发外包等领域积累了丰富的企业运营和资本运作经验。2010年，他与王晓东共同创立百济神州，自公司成立起一直担任董事会成员，现任联合创始人、执行董事、董事会主席兼首席执行官。2019年，欧雷强正式入选生物技术产业协会（BIO）董事会及其卫生部门理事会。

王晓东，百济神州另一位联合创始人，是中国生命科学领域的标志性人物。他是美国国家科学院院士，曾任德克萨斯大学西南医学中心生物化学系终身教授，在细胞凋亡领域做出了开创性贡献。王晓东的学术背景为百济神州注入了深厚的科学研究基因，使公司在创立之初就确立了“以科学驱动药物创新”的核心理念。

百济神州的诞生，源于一个朴素却宏大的愿景——做中国自己的创新药，并让它们走向全球。 公司成立于2010年，总部位于北京，是一家覆盖早期药物发现、临床前研究、全球临床试验、自主规模化药物生产与商业化全链条的全球肿瘤创新公司。2019年，公司核心产品泽布替尼获美国FDA批准上市，成为首个在美获批上市的中国抗癌1类新药。2021年，泽布替尼在国内获批，并陆续进入全球超过75个市场。

公司的灵魂人物之一、总裁兼首席运营官吴晓滨博士，是百济神州商业化体系的关键构建者。吴晓滨博士，1962年出生，拥有德国康斯坦茨大学生物化学和药理学博士学位及生物学文凭。在加入百济神州之前，他曾在辉瑞、惠氏、拜耳等跨国药企担任中国区或大中华区高级管理职务，包括辉瑞中国国家经理、惠氏中国及香港总裁兼董事总经理、拜耳医疗保健总经理等。2018年，吴晓滨加入百济神州，历任总裁兼中国区总经理、首席运营官，带领公司建立了覆盖全球主要市场的商业化团队。在他的主导下，百悦泽在美国市场的销售额从零起步，2025年达到202.06亿元，成为中国创新药出海最成功的商业化案例。

2025年是百济神州发展史上具有里程碑意义的一年。 公司实现营业收入382.25亿元，同比增长40.46%；归母净利润14.61亿元，首次实现全年盈利。核心产品泽布替尼全球销售额达280.67亿元，同比增长48.8%，撑起超七成营收。抗肿瘤类药物全年收入377.70亿元，占总营收的98.81%，毛利率达87.46%。公司研发费用155.08亿元，同比增长9.67%，占营收比重由上年的51.96%下降至40.57%，系营业收入规模快速扩大所致。研发人员总数增至4281人。

2026年，公司盈利能力加速释放。 一季度实现营业收入105.44亿元，同比增长31%；归母净利润16.08亿元，同比扭亏为盈。公司将2026年全年收入指引上调至436亿元至452亿元之间，全年经营利润预计48亿元至55亿元。

三、管理团队

姓名 职务 主要背景/履历

吴晓滨 总裁、首席运营官兼中国区总经理 德国康斯坦茨大学生物化学和药理学博士，曾任辉瑞中国国家经理、惠氏中国及香港总裁、拜耳医疗保健总经理，2018年加入百济神州，主导全球商业化体系构建

王爱军 首席财务官 山东师范大学英国语言文学学士，杜克大学富卡商学院工商管理硕士，曾任Alexion Pharmaceuticals全球业务财务高级副总裁、Quest Diagnostics美国区财务副总裁、强生集团多项运营业务首席财务官，2021年6月起任现职

汪来 全球研发负责人 复旦大学生物学学士，德州大学圣安东尼奥健康科学中心博士，曾任Joyant Pharmaceuticals研究主管，2011年加入百济神州，2021年起任全球研发负责人

Felix J. Baker 非执行董事兼首席董事 Baker Brothers核心人物，2026年起出任首席董事，标志着长期资本从财务投资人向深度参与治理的角色转变

Ranjeev Krishana 独立董事兼首席董事 公司治理架构中的重要独立监督角色

欧雷强、王晓东已在正文中详细介绍，不再列入。公司采用AB股结构，两位创始人通过B类股控制的投票权约75%，投票权原则上不随股权稀释而稀释。

四、产品及行业壁垒

核心产品矩阵：公司产品收入主要来自抗肿瘤类药物，2025年占比达98.81%。核心产品包括：

· 百悦泽（泽布替尼） ：BTK抑制剂，2025年全球销售额280.67亿元，同比增长48.8%。在美国获批适应症包括慢性淋巴细胞白血病（CLL）、套细胞淋巴瘤（MCL）、华氏巨球蛋白血症（WM）、边缘区淋巴瘤（MZL）等，是目前获批适应症最广泛的BTK抑制剂。2025年美国市场销售额202.06亿元，同比增长45.5%；欧洲市场42.65亿元，同比增长66.4%；中国市场24.72亿元，同比增长33.1%。

· 百泽安（替雷利珠单抗） ：抗PD-1药物，2025年全球销售额52.97亿元，同比增长18.6%。

· 百悦达：自研BCL2抑制剂，已在中国实现商业化上市，用于治疗R/R MCL及R/R CLL/SLL成人患者。公司预计将于2026年上半年获得美国FDA对其单药用于R/R MCL的新药上市申请的监管决定。

· 安进公司授权产品：2025年销售额34.71亿元，同比增长33.6%。

研发平台与技术壁垒：公司已建立全球一体化研发平台，拥有超过1200名科学家和3800人临床团队，能高效低成本推进新分子实体开发，系统性产出“同类最佳”或“同类首创”产品。公司自主研发的嵌合式降解激活化合物（CDAC）平台，推出了潜在同类首创口服BTK蛋白降解剂BGB-16673，旨在促进野生型BTK和多种突变型BTK的降解，包括对BTK抑制剂产生耐药性的患者。在EHA2026上公布的临床数据显示，67例经多线治疗的R/R CLL/SLL患者中ORR高达85.1%。

实体瘤管线快速推进：公司在2026年ASCO年会上集中公布了CDK4抑制剂（BGB-43395）、B7-H4 ADC（BG-C9074）和GPC3x4-1BB双抗（BGB-B2033）三款实体瘤核心资产的积极数据，均展现出同类最佳或同类首创的潜力。市场此前对百济的估值主要基于血液瘤产品，实体瘤管线被视为不确定性较高的期权，ASCO的数据验证是公司从“血液瘤巨头”向“综合性肿瘤药企”转型的关键拐点。

知识产权壁垒：截至2025年末，公司及其控股子公司拥有的发明专利包括美国发明专利66个、中国发明专利68个、日本发明专利33个、欧洲发明专利16个及其他国家或地区的发明专利146个。

五、竞争模式及行业地位

行业定位：百济神州是中国创新药全球化标杆，也是中国药企中海外收入占比最高、全球化商业化能力最强的企业。公司核心产品泽布替尼已在BTK抑制剂领域稳固确立全球领导者地位，2025年全球销售额折合约39亿美元，在美国市场的销售额达28亿美元，同比增长45%。

竞争格局：在BTK抑制剂赛道，泽布替尼的主要竞争对手是艾伯维的伊布替尼和强生的阿卡替尼。泽布替尼已在头对头III期试验中击败伊布替尼，证明了其作为“同类最佳”BTK抑制剂的临床优势。但伊布替尼已在第二轮美国版“医保谈判”中被纳入降价名单，最低降幅达38%，并于2026年1月1日起实施，这既给泽布替尼带来了一定的价格竞争压力，也可能因伊布替尼降价而改变医生的处方选择。

竞争模式：公司的核心竞争策略是全球一体化研发+全球商业化变现。依托超过1200名科学家的研发团队和超过3800人的全球临床团队，公司能以更快的速度和更低的成本推进临床试验，系统性每年将8-10个新分子实体推向临床。在商业化端，公司已建立起覆盖全球主要市场的销售网络，泽布替尼在美国、欧洲、中国三大市场均实现高速增长。

国产创新药出海的标杆意义：泽布替尼是中国首个在美获批上市的抗癌1类新药，也是首个在海外市场实现大规模销售的中国创新药。它的成功证明了中国药企有能力在全球最严格的监管体系下完成新药研发和商业化，为中国创新药出海开辟了可行路径。2025年，泽布替尼全球销售额折合约39亿美元，美国市场贡献28亿美元，这一成绩在中国药企中尚无第二家能够企及。

六、公司机遇、挑战与风险

成长机遇

· 实体瘤管线进入兑现期：ASCO 2026上CDK4抑制剂、B7-H4 ADC和GPC3x4-1BB双抗三款实体瘤核心资产数据积极，BGB-B2033已获得FDA孤儿药资格认定，3期关键性试验预计2026年下半年启动。

· BTK降解剂填补耐药后线市场：BGB-16673是潜在同类首创口服BTK蛋白降解剂，在经多线治疗的R/R CLL/SLL患者中ORR达85.1%，有望填补BTK抑制剂耐药后的巨大未满足需求。

· 百悦达商业化启动：自研BCL2抑制剂百悦达已在中国上市，预计2026年上半年获得美国FDA对R/R MCL新药上市申请的监管决定，有望成为新的增长引擎。

· 2026年收入指引上调：公司预计2026年全年收入436亿元至452亿元，全年经调整经营利润预计100亿元至106亿元，盈利能力加速释放。

核心挑战

· 泽布替尼增速放缓：2025年同比增长48.8%，相较2024年106%的同比增速已明显放缓。美国市场增速从107.5%腰斩至45.5%，欧洲从195.4%降至66.4%。

· 单一产品依赖度偏高：泽布替尼撑起超七成营收，百泽安增速也从2023年的33.1%降至2025年的18.6%，产品集中度风险显著。

· 实体瘤管线尚处早期：CDK4抑制剂、B7-H4 ADC等实体瘤资产仍处于1期临床阶段，距离商业化仍有较长距离，能否成功接力血液瘤产品存在不确定性。

· 美国市场政策风险：中美地缘政治变化可能影响公司在美国市场的商业化进程和供应链稳定性。

风险提示

· 经营风险：核心产品增速持续放缓风险、实体瘤管线临床失败风险、新适应症获批不及预期风险。

· 财务风险：研发投入规模庞大（2025年155.08亿元），若收入增长不及预期可能重新陷入亏损。

· 行业风险：BTK抑制剂赛道竞争加剧风险、伊布替尼降价带来的价格竞争压力、行业政策变化风险。

· 宏观风险：中美关系变化对海外业务的影响、汇率波动对财务数据的扰动。

数据时点说明：财务数据基于2025年年报（2026年4月披露）及2026年一季报（2026年5月披露）；管理团队信息基于2025年年报及公开披露文件。以上内容基于公开信息整理，不构成投资建议。