最近，裁判文书网公布了一起自然人通过私募产品参与场外衍生品交易亏损起诉券商和私募并获得赔偿的案例。在此案例中，券商和私募对该自然人本金亏损的70%承担连带赔偿责任，自然人自行承担30%的本金亏损。这样的责任承担比例可能超出了很多人的预期，投资者自己做交易亏了，咋还赖上券商和私募了。私募：我就是个通道，就收了那么点通道费，咋就成了共同侵权要对投资者70%的亏损承担连带责任，这不公平。是否公平让我们先看看基本案情。

基本案情：费某系上市公司某科技公司第一大股东，张某为某券商员工，多次向费某介绍个股雪球，并希望费某在其公司做这类业务，费某表示其不专业不想在其公司做。张某又多次联系费某争取业务机会并安排公司总部人员当面与费某沟通。后费某通过某私募产品与该券商进行雪球交易。张某协助费某搭建通道，联系过桥资金。交易指令均由费某通过产品下达给券商。

责任承担：很多人觉得是投资者你自己进行的交易，交易指令交易决策都是你自己做的，亏了是市场风险，赖不着机构。但忽视了买者自负亏损的前提是卖者尽责。在本案中，费某、券商、私募均明知费某为不能进行场外衍生品交易的主体，仍通过搭建私募产品开展相关交易，均存在过错，应各自承担责任。

在责任的具体划分上，法院认为券商不仅未遵守不得向不具备风险识别与承受能力的个人销售此类高风险衍生品的要求，反而主动设计并安排私募作为“通道”进行投资，并协助安排过桥资金，以规避监管准入限制。其对私募基金仅为名义载体、实际交易对手系费某个人的事实不仅明知且主导整个交易流程，在交易过程中还存在未能有效监测产品超比例购买场外期权的情形。法院认为券商严重违背了诚实信用原则与勤勉尽责义务，其主导并放任违规通道业务开展的主观恶意明显，对费某的损失存在重大过错。

对于私募，法院认为私募基金在实际运作中，并未由私募进行独立的投资决策与风险控制，而是完全沦为费某进行场外期权交易的“通道”或“壳基金”。此外，为使私募基金达到投资规模违规提供过桥资金，该行为不仅掩盖了真实杠杆水平与资金风险，更严重背离了私募基金管理人的信义义务。其配合某证券公司、费某搭建违规交易架构，放弃管理职责，任由费某下达交易指令，直接导致费某资金处于极高风险却缺乏专业风控的状态，亦对费某的损失存在重大过错。

综上，某证券公司与某私募作为专业的金融机构，在明知费某作为个人投资者不具备参与场外期权交易资格，仍相互配合，共同搭建了私募基金为通道的违规交易模式。二者的行为不仅共同违反金融监管强制性规定，破坏金融市场秩序，更直接导致费某在未能充分知悉且无法承受极高风险的情况下投入资金，其违规操作与费某的投资损失之间存在直接因果关系，应承担连带赔偿责任。关于责任承担比例，某证券公司与某投资公司作为违规交易的发起者与通道提供方，在交易架构中起主导作用，应承担主要赔偿责任。法院综合考量各方当事人的过错程度，酌情确定某证券公司与某私募对费某的本金损失承担70%的赔偿责任。费某明知其不符合资格仍然参与交易，并在具体交易中处主导地位，应承担30%的责任。在案涉交易整体违法、且费某自身存在过错的情况下，费某的损失仅包括其本金损失，无权主张利息。

对券商的启示：按照现行法律法规，自然人不能做衍生品，实践中存在自然人通过旗下公司或者产品通道开展衍生品交易的。为了促成业务，出现了券商人员帮助不满足准入要求的客户设计方案、帮助其设立通道、联系过桥资金的“一条龙”服务。并认为这是客户的自愿投资行为，客户自身也明知其不符合准入要求，认为自己只是帮助客户，起次要作用，最终是客户的决策，所以后果应由客户承担，并认为行业都是这么做的并习以为常。从这个案例及其他投资者适当性案例可以看出，法院显然不这么认为。为了便于后续责任认定，客户通常会先向监管投诉，监管的处罚有利于对责任的认定。

有的认为对机构的责任判定过重，客户也不是什么无辜的小白兔，不用倾斜保护。但法院不参与业务也不了解整体业务环境，也很难还原整个业务场景和业务环境。对于机构与个人，法院通常会更倾向于保护处于弱势的个人，即使是费某这种有一定财产和经验的高净值客户。当然本案中，券商员工多次联系客户主动推介产品，并在被拒绝后锲而不舍，安排总部人员与费某当面沟通，最终促成了交易，其行为较为主动。以及本案中私募产品购买场外期权交纳的初始保证金超过了产品规模的100%，在客户向监管投诉后被监管明确指出并作出了处罚，也影响了后续责任的认定。可以看出，法院对金融机构的要求是非常严格的，一旦投资出现亏损，如果券商在宣传推介、投资者适当性或者投资管控环节存在过错，券商不仅要承担合规责任，还要承担经济赔偿。

作为公司的从业人员、法务合规人员，会出现是行业通常做法而放松警惕的情况。实操中因诉讼发生少，也存在对合规风险关注多，对法律风险关注少，尤其是合规法律分开的公司更存在割裂的情况。在考虑风险时，要避免“习以为常”而降低敏感度，考虑合规风险的同时，也要考虑是否会带来经济损失。这里还引出一个关于形式合规和实质合规的探讨。这种行业“通行”做法，从内部报审的交易结构、合同文本可能都看不出来，对外显示是一个正常的业务，业务人员可能也不会跟公司审核人员披露这一系列安排。审核人员可能知道但由于种种原因只看报上来的材料，表面上都是合规的。这个话题是公司要思考的是要不要实质合规，如果要，是否为实质合规提供了条件。是知悉了各种风险才做出的业务选择，还是没看到风险就当没有风险。

对于私募的启示：合规理念要update了，掩耳盗铃式合规不可取。以前做通道是为了避免经济损失，认为自己是通道就可以免除责任，现在不但有经济损失的风险还有合规风险，监管已经明确禁止通道。收那点通道费承担70%的连带赔偿责任不是笔划算的买卖。从本案中可以看出，法院并未考虑私募的收益可能远少于券商，是从私募所应承担的义务来划定的责任。现行法规对私募的责任要求已经远不是那点通道费能弥补的，这种业务已经是风险收益严重不匹配的买卖。这个案子未明确对外承担责任后，券商私募内部间的责任划分，最后多半是券商先对外承担责任，至于是否会向私募追偿大家可以猜一猜。

另外，对于衍生品业务，很多私募认为场外期权和收益互换的规定是针对券商的，认为应该由券商去履行投资者适当性义务。对于单一产品超20%的投资者，自己既不控制比例也不核查是否满足要求，亦不愿将客户资料提供给券商核查，也不关注变动后的客户是否满足要求。认为只要我不告诉券商，就是券商的责任。我不管，我就不用承担责任。但一是客户是私募产品的委托人，是与私募建立的法律关系，开展衍生品交易是私募管理人代表产品进行的交易行为。私募管理人有投资者适当性管理义务，需要将适合的产品介绍给适合的投资者。如果投资者是不符合衍生品交易要求的客户，那私募就不应该将产品卖给该客户或者该产品就不应该进行衍生品交易。即使是通道也不能免除投资者适当性管理义务。就如之前在《产品20%以上投资者穿透核查的三大误区》文章中指出的一样，出现这种情况私募很难全身而退。而从本案中来看，私募作为专业机构，与券商的注意义务一样重。所以还是要正面惨淡的人生，掩耳盗铃式的合规不可取。