从一季度净利润同比大增超16%，到板块指数年内却跌超14%——2026年的券商板块，正处在“业绩盛景”与“估值冰点”之间最极致的背离时刻。在这场罕见的错配背后，深藏的是资金面结构性“失血”、盈利可持续性质疑与新生态定价模糊三重博弈。本文梳理其产业逻辑、业绩成色与核心标的，帮助理解这一正处于估值洼地的战略方向。

一、业绩成色：盈利能力冲上近十年新高

券商板块2025年年报及2026年一季报整体表现超预期。一季度，43家上市券商合计实现营业收入1514亿元，同比增长19.85%；归母净利润608亿元，同比增长16.44%；扣非归母净利润595亿元，同比增长39.00%（剔除2025Q1国泰海通吸收合并负商誉影响）。43家上市券商年化扣非ROE升至8.26%，同比提升1.62个百分点。

五大业务板块全线回暖。一季度经纪业务净收入475.86亿元，同比增长43.98%，43家券商全部正增长，贡献总营收增量的57.97%。经纪业务高增背后是一季度A股日均成交额达2.58万亿元，同比增长69.26%；上交所新增账户1204万户，为历史次高。利息净收入同比大增87.22%，主要受益于日均两融余额2.66万亿元、同比提升42%。投行业务净收入88.54亿元，同比增长32.46%，一季度IPO承销金额258.79亿元，同比增长57.07%，可转债同比大增111.14%。自营净收入567.42亿元，同比增长16.73%；资管净收入135.11亿元，同比增长27.35%。

中银国际证券指出，当前板块市净率低于近十年10%分位，与行业基本面、景气度之间存在严重错配，配置性价比突出。

头部集中度持续提升。扣非归母净利润CR5达48.86%，前三名分别为中信证券（102.03亿元）、国泰海通（57.11亿元）、华泰证券（48.02亿元）。扣非ROE前三名为长江证券（3.47%）、中信证券（3.12%）、中信建投（2.95%）。31家券商扣非净利润同比正增长，信达证券（+126.42%）、财通证券（+118.75%）、财达证券（+116.46%）弹性最大。

二、错配之谜：“业绩向上、估值向下”的三大根源

资金面的虹吸效应与仓位离场。截至2026年5月末，证券Ⅱ（申万）指数年内整体下跌14.88%，中资券商指数下跌10.66%；同期沪深300指数上涨5.66%，科创50指数大涨30.29%。申万二级指数涨跌幅排序中，证券Ⅱ排名110/124。申万宏源非银首席分析师罗钻辉指出，市场担忧盈利持续性、行业盈利弹性回落，叠加资金面扰动，是压制券商板块估值修复的主要因素。此外，部分券商启动再融资计划，市场担忧持续融资会摊薄ROE，进一步拖累估值修复节奏。

估值已压缩至深度价值区间。截至2026年5月末，证券Ⅱ（申万）指数P/B仅为1.12倍，处于近十年以来6.41%分位数水平（近十年中位数为1.45）。证券公司指数PB仅1.19倍，处于近10年以来6%分位；近三成板块个股处于破净状态。从PB-ROE角度出发，当前板块距离历史中枢折价约50-55%，即使考虑估值中枢下移仍有较大修复空间。

行业定价逻辑正在发生根本性转变。中信建投非银及金融科技首席分析师赵然指出，大财富与大投行两大闭环业务正在头部券商中形成清晰的第二增长曲线。大财富闭环以经纪为入口，沿“经纪→代销→投顾→资管”实现客户全生命周期经营；大投行闭环则从承销保荐向“直投+跟投+并购+综合服务”延伸。这种从“通道业务”向“综合服务”的转型，正在重塑券商的估值体系。

三、三大定价逻辑重构：科创、财富、出海重塑行业价值

科创股权投资：被低估的业绩弹性。申万宏源研究认为，科创股权投资业务将成为券商板块今年重要的业绩弹性来源。随着创业板改革落地，科创企业成为上市主力，直接带动投行业务稳步修复。券商另类投资、直投子公司深度布局科创赛道，“投行+投研+投资”的三投联动模式日趋成熟。以中信证券为例，其旗下股权投资子公司2025年利润贡献接近30亿元，占集团利润总额近10%。今年前五个月，A股IPO融资额578.57亿元/64家，同比分别增长76%和52%。

财富管理：业绩的稳健基本盘。今年资本市场交投热度居高不下，有效带动经纪、融资融券等传统业务收入增长。前五个月全市场日均股基交易额保持在31641.7亿元高位，同比增长95.2%。券商资管、参控股公募基金构成的“大资管”板块发展成熟，公募基金长期保持高ROE水平，为券商带来稳定收益。同时，申万宏源预计Q2单季利润同比+40%、环比+20%，扣非累计增速+40%，有望超越2025年Q3历史记录。

国际化布局：重要的扩表方向。在打造一流投资银行的政策导向下，头部券商加速国际化布局，探索财富管理、投行、跨境交易等多业务领域机遇。国际化业务凭借更高的杠杆运用效率，正成为头部券商拓宽ROE天花板的核心手段。

并购重组重塑行业格局。监管支持下，业内收并购持续加速。国泰君安与海通证券的强强联合已率先完成落地——合并后新主体国泰海通2025年实现营业收入631.07亿元，同比增长87.4%；归母净利润278.09亿元，同比大增113.52%。中金公司吸收合并东兴证券、信达证券的“三合一”重组已获股东大会通过。东方证券拟收购上海证券100%股权；东吴证券发布收购东海证券83.68%股份的重组草案。罗钻辉表示，目前已有两家券商净资产突破3000亿元，8家券商净资产站稳千亿元关口。

四、核心标的

券商板块可从“低估值龙头、特色α券商、金融科技”三条主线进行配置。6月15日，券商板块发力上扬，中银证券涨停，华安证券、长江证券、财达证券盘中一度涨停，东方财富、招商证券、天风证券、国海证券等涨幅居前。

低估值龙头券商：

中信证券（600030）：扣非归母净利润102.03亿元居行业首位，年化ROE达3.12%。旗下股权投资子公司2025年利润贡献近30亿元，科创股权投资弹性最大。美银证券给予“买入”评级，H股目标价35.7港元。

国泰海通（601211）：合并后综合实力跃升，2025年投行业务收入46.6亿元，同比增长59.4%；境内股权主承销规模1539.6亿元，同比增长717.3%，排名行业第二。一季度扣非净利润57.11亿元居行业第二。

华泰证券（601688）：科技赋能财富管理，涨乐财富通市占率领先，一季度扣非净利润48.02亿元居行业第三。低估值且大财富管理利润贡献较高。

招商证券（600999）：6月15日涨超4%，受益于IPO复苏与港股回暖双重逻辑。

特色α券商：

广发证券（000776）：旗下广发基金与易方达基金贡献稳定利润，大资管弹性显著。2025年ROE突破10%。

东方证券（600958）：东方红与汇添富驱动，纯正财富管理标的。正在推进收购上海证券100%股权，向千亿级净资产头部梯队迈进。

中金公司（03908.HK）：“三合一”重组获股东大会通过，交易对价达1139亿元，重组后总资产将破万亿。大摩给予“增持”评级，目标价28.9港元。

金融科技：

东方财富（300059）：互联网券商龙头，流量壁垒叠加AI落地，市场活跃度提升直接受益。

ETF工具：

证券ETF鹏华（159993）：跟踪国证证券龙头指数，前十大权重股合计占比79.01%，覆盖中信证券、华泰证券、招商证券、广发证券等核心标的。

五、风险提示

市场成交量回落风险：若A股日成交额跌破万亿活跃线，经纪与两融收入将承压，压制ROE表现。

资本市场改革不及预期风险：若衍生品或IPO政策收紧，将影响券商做市与投行盈利空间。

行业竞争加剧风险：通道业务费率持续下行，公募基金费率改革持续推进，进一步压缩轻资产业务盈利空间。

再融资摊薄ROE风险：部分券商启动再融资计划，市场担忧持续融资摊薄净资产收益率等核心盈利指标。

并购整合不确定性风险：券商并购重组涉及复杂的业务整合与文化融合，若整合效果不及预期，可能影响板块价格稳定。

估值修复节奏风险：尽管板块处于历史低位，但存量博弈下资金高切低的节奏存在不确定性，估值修复可能慢于预期。

市场有风险，投资决策须建立在理性独立的思考之上。