如果把资本市场比作经济体系的“输血泵”，综合券商就是连接资产与资金的“系统集成商”——它集经纪、投行、资管、自营、信用五大业务板块于一体，完整覆盖企业融资端与居民财富端的全部金融服务需求。2026年，中国证券行业正站在业绩高速增长与估值冰点下沿的极致分岔路口——行业基本面向上修复，但投资者情绪却停留在低谷，这种“剪刀差”正酝酿着板块的重估拐点。

一、市场格局：业绩全线飘红，头部集中度持续提升

2025年是证券行业历史性的丰收之年。44家A股上市券商2025年共实现营业收入5683.50亿元，同比增长29.47%；归母净利润合计约2100亿元，同比大增超40%。在已披露年报的30家上市券商中，16家营收突破百亿元，营收排名前三的分别是中信证券（748.54亿元）、国泰海通（631.07亿元）和华泰证券（358.1亿元）。

营收超百亿的16家券商详细数据如下（按营收排序）：中信证券748.54亿元（+28.79%）、国泰海通631.07亿元（+87.40%）、华泰证券358.10亿元（+6.83%）、广发证券354.93亿元（+34.33%）、中金公司284.81亿元（+33.50%）、中国银河283.02亿元（+24.34%）、招商证券249.72亿元（+19.53%）、申万宏源242.56亿元（+30.29%）、国信证券241.43亿元（+28.21%）、中信建投233.22亿元（+22.41%）、东方财富160.68亿元（+38.46%）、东方证券153.58亿元（+26.18%）、国投资本135.44亿元（+3.79%）、兴业证券118.41亿元（+21.03%）、中泰证券113.93亿元（+17.58%）、光大证券108.52亿元（+13.06%）。

归母净利润方面，中信证券以300.76亿元稳居第一，国泰海通278.09亿元排名第二，华泰证券163.83亿元位列第三。营收增速方面，国联民生证券以185.99%的增幅领跑全行业，国泰海通以87.40%的增幅紧随其后。头部券商排位正在加速洗牌——广发证券、中金公司、招商证券近五年营收排位均提升两名，东方财富从十年前的第72名跃升至2025年的第11名，九年营收连增。

2026年一季度，行业景气度延续。43家上市券商合计营业收入1514亿元，同比增长19.85%；归母净利润608亿元，同比增长16.44%；扣非归母净利润595亿元，同比大增39.00%（剔除2025Q1国泰海通吸收合并负商誉影响）。年化扣非ROE为8.26%，同比提升1.62个百分点。主营业务同比全线增长：经纪业务（+43.98%）、投行业务（+32.46%）、资管业务（+27.35%）、自营业务（+16.73%）、利息业务（+87.22%），经纪业务贡献总营收增量的57.97%。市场活跃度直接驱动行业业绩——一季度A股日均成交2.58万亿元，同比增长69.26%；上交所新增账户1204万户，为历史次高。

业绩的全面高增与板块的市场表现形成了极端的“剪刀差”。券商板块市净率已跌破近十年10%分位，部分头部券商净资产估值跌破1倍，与行业景气度形成严重错配。这种背离的核心原因在于市场对行业长期ROE中枢存在疑虑，而非对短期业绩的否定。

二、核心驱动因素：并购整合深度破局，政策环境持续向好

第一大主线：券业并购整合全面进入“深水区”。中证协于2026年6月5日正式启动证券公司并购重组能力专项评价工作，评价指标涵盖典型案例、经营业绩和专业力量三部分，权重分别为50%、30%和20%，旨在落实证监会“1+N”系列政策文件精神，评价结果将供分类监管工作使用。这是监管层首次专门针对券商并购重组能力进行系统性评价，释放出强烈的政策导向——具备强大并购整合能力的券商将在分类监管中占据优势。

头部整合层面，中金公司吸收合并东兴证券、信达证券的“三合一”重组方案已获股东大会通过，交易对价达1139亿元，这是继国泰君安与海通证券合并落地之后又一大型券商整合标杆。区域整合层面，东吴证券拟收购东海证券83.68%股份，作价超115亿元，合并后总资产将扩容至2828亿元，营业收入有望突破百亿元。东方证券拟吸收合并上海证券，两家上海本土综合类券商并购后资产总额有望跻身行业前十。全行业正从“跑马圈地”竞争格局跃迁至“并购协同”的规模扩张新阶段。

第二大主线：国际化业务成为券商“第二增长极”。港股IPO融资持续回暖，中资企业出海、高净值客户全球资产配置及境外机构配置中国资产的需求持续提升，为券商境外投行、经纪、资本中介、跨境财富管理等业务提供了可观的增量空间。国际业务正从以往的配套服务升级为核心战略方向，头部券商在跨境业务布局上的优势将进一步放大。

第三大主线：期货品种扩容与业务转型。期货品种扩容有望显著提升期货市场服务实体经济和机构客户的能力，带动经纪、风险管理、场外衍生品及境外业务需求增长。具备期货业务优势的券商将在财富管理和机构服务赛道上获得差异化竞争利器。

第四大主线：政策方向全面确立。监管层明确了“十五五”期间推动建设一流投资机构的政策方向，资产管理行业正从规模扩张转向专业投资能力、长期回报能力和服务实体经济能力建设。

三、核心股票

中信证券（600030）：行业绝对龙头，全业务线协同壁垒最高，2025年净利首破300亿元，高景气中确定性最强的标的。

华泰证券（601688）：财富管理+机构服务双轮驱动，财富管理收入占比44%行业领先，科技赋能最强护城河。

广发证券（000776）：投行+资管双引擎，营收五年跃升两名行业第四，并购重组等方向实力突出。

招商证券（600999）：招商局产业资源协同突出，并购重组方向天然受益，营收五年跃升两名行业第八。

东方财富（300059）：“流量+牌照”闭环生态，九年排名从72升至11位，财富管理赛道成长斜率最陡峭。

国联民生证券（601456）：国联+民生合并新主体，2025年营收增速186%领跑全行业，中小券商做大做强的典型样本。

东吴证券（601555）：拟115亿收购东海证券，合并后资产扩容至2828亿，区域并购先锋弹性最大。

四、风险提示

本报告所涉信息来源于公开资料及第三方研究机构判断，不构成任何投资建议，投资决策需建立在独立思考之上。

市场成交量与权益市场波动的周期性风险：券商板块与资本市场景气度高度挂钩，经纪业务和自营业务贡献了行业约三分之二的收入。一季度日均成交2.58万亿元的高景气未必能持续全年，若下半年市场成交回落或权益资产价格承压，行业营收和利润增速存在明显下修风险。

并购整合进度与协同效应不及预期风险：券业并购浪潮虽已全面启动，但中金“三合一”、东方证券与上海证券、东吴证券与东海证券等重组案例均处于方案推进阶段，整合落地的实际时间窗口、人员融合、文化磨合和业务协同效果都存在高度不确定性，对并购标的的业绩增厚节奏可能显著慢于市场预期。

自营、投行等业务收入波动风险：2026年Q1投行业务净收入88.54亿元，同比+32.46%，但43家券商中仅21家实现正增长，头部集中度极高。自营业务亦仅21家正增长，严重依赖投资能力，若市场风格切换或监管政策变化，投行与自营业务的收入弹性存在高度不确定性。

估值与盈利错配带来的预期差风险：当前板块市净率低于近十年10%分位，与行业景气度严重错配。若市场对行业长期ROE中枢的质疑难以在短期内被消解，估值修复的节奏可能持续慢于业绩增长，造成“盈利向上、估值向下”的持续分化格局。

行业竞争加剧与头部集中化风险：扣非归母净利润CR5已达48.86%，综合类券商与区域中小券商的生存分化空间仍在扩大。中小券商在资本金、投行实力、跨境布局等方面的竞争壁垒日益深化，部分区域及中小券商面临进一步边缘化的经营压力。