自营业务是证券公司的持牌业务之一，传统自营业务的盈利模式是证券公司使用自有资金进行投资获取投资收益，近年来随着客需驱动业务发展，自营业务的盈利模式得到了丰富，证券公司可以通过代客交易赚取利差和手续费收入。今天文章笔者对自营业务的关联交易问题进行分析，不一定完全准确，欢迎各位读者提出意见~

一、基础认知：关联方和关联交易到底是什么

不同于普通企业，券商自营业务的关联方认定笔者认为可以参考"双重标准"，既要遵守会计规范，也要符合交易所监管要求。同时，当前监管趋势正从"身份认定"向"实质重于形式"转变，穿透核查的要求愈发严格。

（一）双重认定体系分析

简单来说，两套体系的核心区别是：会计体系管"财务公允"，交易所体系管"市场公平"：

表：会计规范体系与交易所监管体系对比

有观点认为，券商自营业务中，同一笔交易可能需要同时满足两套体系的要求。比如，自营投资对券商具有重大影响的联营企业发行的债券，会计上需认定为关联交易（按要求披露），但交易所监管中若该联营企业未被认定为关联方，则无需走重大关联交易审批流程。两套体系的标准差异，实务中一定要注意区分。

核心法规强调：《证券法》第一百二十三条明确规定，证券公司不得为其股东或者股东的关联人提供融资或者担保。这是自营关联交易不可触碰的"红线"，任何变相突破该条款的交易（如通过衍生品、资管通道变相融资）均属于违规。违反该条的罚则见《证券法》第二百零五条：责令改正，给予警告，处以五十万元以上五百万元以下罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以十万元以上一百万元以下罚款。

需注意理解，"实质重于形式"原则深化：监管对关联方的认定，已从单纯"看股权结构"转向"穿透核查资金流向、业务实质、利益关联"，重点关注"一致行动人"（如签署一致行动协议、共同控制券商的股东）、"潜在关联方"（如拟任职董监高、与券商存在重大业务合作且可能影响决策的主体）。即使未达到持股比例要求，若存在实质利益关联，仍需认定为关联方。

（二）自营业务关联方和关联交易的特殊认定

除了上述通用标准，券商自营业务因为涉及"投资"属性，笔者认为还需关注以下问题：

关联方的两个核心维度：一是"对外投资端"，比如投资的证券发行人、资管产品管理人是券商的股东、实际控制人及其关联方；二是"对内交易端"，比如自营认购本公司投行承销的证券、母子公司之间的交易。

关联交易的核心类型：自营业务的关联交易，本质是"自营资金与关联方之间的证券/金融产品交易"，常见的有：一级市场申购关联方发行的股票/债券/ABS、二级市场买卖关联方发行的证券、通过资管计划"套马甲"间接投资关联方产品、与关联方互为交易对手开展债券回购等。

特别提示：ABS投资需要穿透核查底层资产。若ABS底层资产（如应收账款、租赁债权）是关联方产生的，或者原始权益人是关联方，无论一级申购还是二级买卖，均需纳入关联交易管理，履行穿透核查、审批及披露程序。

这里要特别注意：不是所有和关联方的交易都违规。监管的核心是"禁止利益输送、违规融资，规范决策和披露"，合法合规的关联交易（如二级市场按公允价格买卖关联方债券，且履行审批程序）是允许的。

二、自营业务关联交易高频情形和核心场景

下表是常见情形的合规梳理：

表2：自营业务关联交易高频情形合规梳理

从上表可以看出，一级市场对股东及关联方发行的股票是明确禁止的；二级市场买卖关联方债券在合规前提下可以开展，但要履行严格的审批程序和额度管控；场外衍生品则是监管从严管控的领域。

特别提醒：2024年以来，监管部门对场外衍生品业务的违规处罚明显增多，财通证券、中信建投、银河证券、申万宏源、中信证券、招商证券等多家头部券商都曾因场外衍生品业务违规被监管处罚。自营业务与关联方开展场外衍生品交易，也需特别注意。

三、自营关联交易全流程管理体系分析

（一）关联方识别与动态管理

可重点做好3点：

1.建立双重标准识别机制

同时按照"会计体系"和"交易所体系"梳理关联方名单，明确两套体系的适用场景，避免漏判、误判；名单需明确关联方类型、关联关系、认定依据，重点纳入一致行动人、潜在关联方。

2.动态更新关联方名单

每季度更新关联方名单（含直接关联方、潜在关联方、历史关联方、一致行动人），同步至自营业务部门、风控部门；若发生股权变更、人员变动、业务合作等重大情况，即时更新，避免名单滞后；每年开展一次全面排查，重点核查是否存在未识别的实质关联方。

3.穿透识别底层关联方

对于资管计划、信托、基金等产品，需穿透核查底层资产及实际控制人，若底层涉及关联方标的，需纳入关联交易管理；对于5%以下小股东，虽不构成重大影响，但需结合其是否参与经营决策、是否为主要股东关联方、是否存在利益输送可能等实质因素判断，避免遗漏。

（二）分级决策与审批

关联交易的审批，核心是"分级授权、关联回避"，避免利益冲突：

1.一般关联交易

如小额债券回购、二级市场公允买卖关联方债券（金额较小，未达重大关联交易标准），由自营业务部门负责人审批，留存审批记录；若部门负责人为关联方，需回避，由非关联负责人审批。

2.较大关联交易

如大额关联方债券投资、通过资管计划投资关联方产品（非禁止类），上报关联交易管理委员会审批，需提供定价依据、风险分析报告。

3.重大关联交易

如大额关联方产品投资、跨境关联交易、涉及关联方融资类交易，经关联交易管理委员会审核后，报董事会审批。

关键要求：与关联交易有利害关系的董监高、部门负责人、经办人员，必须回避表决；重大关联交易，需由独立董事发表独立意见，必要时聘请第三方机构评估定价公允性，留存评估报告。

（三）交易执行与定价管理

交易执行的核心是"公允交易、防范利益输送"，重点做好2点：

1.定价公允

优先参照活跃市场价格（如交易所收盘价、成交均价）；无活跃市场价格的，采用第三方估值（如中债估值、中证估值、中证指数有限公司估值）；无第三方估值的，采用合理估值模型（如现金流折现模型），留存定价依据（如市场报价、估值报告、模型参数说明）。

2.业务隔离

自营与投行、资管、投顾、做市等部门，实现物理、人员、系统全方位隔离——办公场所分离、关键岗位不交叉任职、交易系统独立、信息系统隔离，避免敏感信息泄露；禁止自营账户与资管账户、投顾账户之间违规交易，确需交易的，需履行审批程序并证明价格公允。

（四）风险监测与信息披露

1.风险监测

建立关联交易监控系统，设置持仓额度、交易价格偏离阈值（如偏离市场公允价±5%）、关联方债券投资集中度限额（如不超过自营净资产的5%，具体按监管要求及券商制度执行），实时监测关联交易规模、价格波动、持仓集中度；风控部门定期（每月/每季度）评估关联交易风险（信用风险、市场风险、合规风险），对高风险交易重点监控、及时预警。

2.信息披露

外部披露严格按照监管要求（交易所规则、证监会规定），及时披露关联交易信息（交易对手、金额、定价、目的、交易期限等），重大关联交易及时公告，确保披露信息真实、准确、完整；内部披露方面，自营部门每月向合规部门报告关联交易情况，合规部门每季度向管理层、董事会报告关联交易整体情况及风险状况。

四、典型案例剖析

（一）案例1：某证券违法为股东提供融资及关联交易（2026年）

案情：2020年至2022年期间，某证券违法为原第一大股东提供融资，未按规定披露与当代集团的关联交易，股东与证券公司共同实施相关违法行为，严重违反证券法律法规。

启示：这是近年来券商关联交易违规处罚最严厉的案例之一。证监会明确表示，此类行为"性质恶劣，必须依法从严惩处"，并强调"追首恶"与"打帮凶"并举。严禁自营资金直接或变相为股东及关联方提供融资，完善资金划拨审批流程，加强资金流向监测，杜绝违规资金占用。

（二）案例2：某证券与关联方进行对手方交易被暂停业务

案情：某证券以自有资金或资管资金与关联方进行对手方交易，包括债券质押式回购交易等，内控机制不完善，关联交易管理不到位。

启示：与关联方开展对手方交易（尤其是债券质押式回购）是监管高度关注的领域。一旦被认定违规，不仅业务被暂停，高管薪酬也会受到限制，影响深远。建立资管计划底层资产穿透核查机制，严禁通过资管、信托等通道绕开监管。

（三）案例3：某头部证券债券做市业务关联交易把关不严

案情：某证券在债券做市业务中对关联交易把关不严，未有效识别和管控关联方交易风险；对债券投资的风险对冲缺乏有效管控，导致扩大亏损；向没有套期保值需求的企业发行挂钩个股价格的非保本浮动型收益凭证。

启示：即使是头部券商，关联交易管控不到位也会吃罚单。债券做市业务因交易量大、对手方多，容易被忽视关联交易的识别和管理，需特别重视。强化自营与投顾、资管业务的隔离机制，严禁违规交叉交易，确需交易的，需提供公允定价依据，履行审批程序并留存记录。

（四）案例4：某证券关联交易制度不健全

案情：某证券公司在开展债券交易业务中存在关联交易制度不健全的问题——关联方管理未涵盖企业控股股东、实际控制人及其控制企业的重要上下游企业，导致关联方识别不完整；同时存在合规管控不足、询价监控不到位等问题。

启示：关联交易制度"有"不等于"健全"。关联方名单的范围、更新频率、穿透核查机制，都是监管检查的重点。关联方管理未涵盖"重要上下游企业"这一细节，就可能导致制度被认定为"不健全"。完善关联交易管理制度，明确定价方法、审批流程，优化风控系统，设置关联交易额度及价格偏离阈值，定期开展制度执行检查。

总体来看：违规的核心共性是"突破融资禁止红线、管控机制缺失、利益冲突未防范、关联方识别不到位"。无论交易金额大小，只要程序不合规、实质违规，都会被监管追责；即使未造成实际损失，监管也会依法处罚。

五、行业现状与管控差异

前期同业交流，不同券商在自营关联交易管控上做法存在差异，主要分为3类：

（一）审慎型

能禁则禁、从严管控。明确自营部门不参与一级市场认购股东及关联方发行的股票、债券、ABS（余额包销除外）；二级市场投资关联方债券，严格履行关联交易审批、额度控制、风控监测，禁止通过资管计划"套马甲"间接投资关联方产品；余额包销后持有关联方证券，需及时履行审批及披露程序；禁止与关联方开展场外衍生品交易。

（二）开放型

区分对待，从实质判断。认为5%以下小股东若不参与券商经营决策、非主要股东（持股5%以上）的关联方，且无利益输送嫌疑，自营可一级申购该类小股东发行的债券（需定价公允、程序合规、充分披露，且需额外证明无利益冲突）；二级市场投资关联方产品，按关联交易管理，做好信息披露及风险监测；严禁参与关联方融资类交易、场外衍生品交易。

但笔者认为需注意：即使是5%以下的小股东，如果该股东是券商的主要股东（持股5%以上）的关联方，或者该笔交易存在利益输送嫌疑（如定价偏离、大额交易），依然会被监管认定为违规，不得随意交易。

（三）灵活型

重点规范流程、防范风险。在簿记建档规范、做好信息隔离、防范内幕交易和利益输送的前提下，允许自营参与一级市场认购关联方发行的证券（非禁止类，排除股票及融资类标的），重点做好定价公允性核查和决策程序合规；建立简化但有效的管控机制，避免违规；可尝试建立信息隔离墙下的"盲区交易"模式，降低合规风险。

无论采取哪种模式，都需注意以下几点——禁止为股东及关联方融资、禁止利益输送和内幕交易、做好关联交易审批和披露；不得直接或间接投资以关联方非标资产为主要底层资产的资管产品；同时需结合自身合规能力、风控水平，选择适配的管控模式，避免"重业务、轻合规"；场外衍生品交易需从严管控，做市业务需做好隔离和记录。

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