世纪证券，中小券商突围的教科书。2019年资管规模几乎为零；2025年主动管理规模突破500亿，排名稳居行业前1/2，收入进前1/4，创收贡献近30%。

掌门人李剑铭的八字诀：专业深耕，温情相伴。战略上做“核心+卫星”——固收为核，团队对上千家信用主体自建评级体系，产品业绩基准达标率100%；卫星策略探索低波动套利、FOF，套利系列产品年化收益率已超固收类。服务上要求投资经理用“大白话”解读市场，重大波动24小时内出快评，与核心渠道组建联合小组提供定制策略。

他说：“中小券商资管的发展，是一场关于聚焦和坚持的马拉松。放弃不切实际的大而全，走向精而深。”

业绩是最硬气的背书：规模年均复合增速超130%，较2019年排名跃升74位。

结论：在一米宽的地方挖出百米深，专注本身就是壁垒。

方正证券画出了一条最陡峭的上升线：2025年资管业务收入5.47亿元，同比暴增307.54%，全行业增速第一。

负责人是副总裁兼资管分公司总经理崔肖，2024年起全面接管资管条线。他的打法极其务实：产品线从固收单兵突进转向“固收+权益+FOF+衍生品”多元协同；充分借力母公司财富管理渠道（2025年财富管理收入77.44亿，客户基础庞大）；叠加2024年低基数效应，边际弹性拉满。

方正证券2025年营收105.04亿，净利39.70亿，分别增长36%和80%，资管增速远超公司整体。但挑战不容回避：307%的同比增速几乎不可复制，2026年才是真正的大考——产品业绩能否稳住，规模能否继续爬坡。不过，从单引擎到多引擎的产品布局，已经为方正划下了更厚的安全垫。

结论：低基数不等于侥幸，多元产品线才是可持续性的底座。

华安证券交出了一份中小券商中罕见的成绩单：2025年资管收入6.93亿元，同比增长19.06%，逆势正增长。

操盘手是副总裁、华安资管董事长唐泳。2023年拿到公募牌照后，他没有选择在公募红海里与头部硬拼，而是定下一条清晰的差异化路线。他直言：“牌照不全虽是制约，但通过聚焦核心能力、做精现有业务，依然可以走出一条路。”

唐泳的武器是三件套。

绝对收益：将控制波动、高基准达标率作为核心目标，不拼排名拼达标。

产品转移：大集合产品移交至控股的华富基金，这些运行超五年、高峰规模超百亿的产品平稳过渡。

均衡收入结构：近年发力私募小集合，管理规模超400亿，管理费占比60%、业绩报酬40%——这意味着，即使行情平淡，稳定的管理费也能撑住底盘；行情好时，业绩报酬提供弹性。

在众多中小券商资管收入腰斩的2025年，华安的19%正增长本身就是最好的证明。

结论：不盲目追风口，在自己最擅长的地方持续用力，逆风期一样能站稳。

华林证券的故事，全行业最令人费解。

2025年，华林证券资管业务收入仅0.11亿元，同比暴跌47.46%，占公司总营收不到1%。更让人惊愕的是薪酬：资管部总经理曾君，年薪高达299.95万元，是全司最高薪：这一数值是董事长62.23万的近5倍，是CEO的1.6倍。

曾君履历光鲜：农行、交行风控出身，在汇添富基金待过，又在华创证券任资管部总经理。2022年6月被华林重金挖来，2024年7月升任执委会委员。履历的光鲜与业绩的黯淡，形成了罕见的反向剪刀差——他一个人的年薪，相当于整个资管条线年收入的27%。

追溯2024年，此局面愈发撕裂：当年资管收入约0.21亿元，已腰斩58%；曾君刚升任执委，年薪约136.8万。2025年收入再砍半，薪酬却翻倍至近300万。公司整体净利增长43%，曾君因执委身份与公司总盘考核绑定，资管条线的惨淡被总盘红利彻底遮蔽。

媒体诟病不断，“管1100万业务的人拿300万年薪”已成行业谈资。当薪酬与业绩彻底脱钩，激励机制便名存实亡。

结论：业绩与薪酬的终极背离，是战略边缘化与激励失灵的集中爆发。

首创证券是一个“撕裂型”样本：2025年资管类业务收入4.77亿元，同比腰斩47.55%；但资管规模逆势扩张至2000亿元以上，同比增长35.64%。

老帅毕劲松2025年11月卸任，蒋青峰接棒。而他接手的，是“规模在涨、收入在跌”的剪刀差局面。

年报直言原因：“受债券市场行情影响，超额业绩报酬下降。”用大白话说——规模做上去了，但大量资金同质化配置在固收资产上，债市一冷，超额报酬断崖式蒸发。

毕劲松时代打下了2000亿的规模底子，投顾业务2025年增长近3倍，转型努力不容否认。但问题在于，规模扩张的代价，是收入结构对固收行情过度依赖。2000亿的盘子里，有多少是能稳定贡献管理费的“优质规模”？有多少是跟着行情涌入、随时可能撤出的“热钱规模”？这是蒋青峰面临的核心考题。

首创证券已明确提出向“多资产、多策略”布局转型，但从口号到报表，还需要时间。

结论：规模扩张不难，难的是从规模里炼出质量。告别“靠天吃饭”，是下一程的唯一出路。

将五人置于同一坐标系，路径清晰可辨：

李剑铭和唐泳走的是专业聚焦之路：一个信仰“专注”，一个坚守“绝对收益+均衡结构”，业绩皆有正反馈。

崔肖走的是多产品线爆发之路，307%增速证明低基数也能靠多元化起飞。

蒋青峰和白涛代表了更广泛的腰部券商：规模已有基础，但收入结构单一，正艰难转型。

曾君则映射出一种极端状态——业务边缘化、激励失灵，折射的是整个公司战略对资管的放弃。

同样是中小券商，选对了将帅、给对了机制，一样能在巨头夹缝中杀出声量。而选错了人，1100万的业务养一个300万的老总，这笔账，市场迟早要算。

差异化路径加速分化。30家券商资管子公司中，14家有公募牌照的将在红海中拼差异化；16家没有的必须走私募精品化路线。中小券商管理规模增速反而更突出，西南证券同比增71.43%、国联民生增37.54%、东方证券增32.43%。

低利率倒逼能力升级。不少券商已在年报明确提出“从资产驱动走向策略驱动”，固收打底、多策略增强将成为中小券商标配。券商资管产品投资类型更趋多元，非固收类资管规模约3.6万亿，同比增长16%。

存量博弈加剧，淘汰赛开启。行业前十收入集中度87%且仍在提升，中小券商如果既没有规模优势、又没有差异化能力，将面临持续边缘化。华林、红塔们还有多少时间？

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