一、罚单概况：监管高压持续，处罚力度升级

近两年（2024-2025）券商资管估值违规罚单呈现三大特征：

1. 数量与覆盖面：2024-2025年共有12家以上券商因估值问题领罚，涵盖头部、中型与小型券商，处罚案例集中在债券估值、非标资产估值与净值平滑三大领域 。

2. 处罚类型多元化：从警示函、责令改正到暂停新增产品备案、罚款，呈现“双罚制”（机构+个人），高管与估值委员会成员被追责成为常态 。

3. 监管协同加强：证监会、各地证监局与中证协联动，2025年4月中证协修订《证券公司金融工具估值指引》，进一步细化估值标准与违规惩戒措施 。

二、核心违规类型与典型案例拆解

1. 债券估值违规：重灾区集中在违约债与停牌债

- 典型问题：

- 违约债券未及时调整估值，长期维持票面价值或成本价，未反映信用风险恶化 

- 停牌/停止竞价交易债券长期使用历史收盘价，未采用估值技术或第三方估值 

- 同类债券不同产品采用不同估值方法，导致净值失真与不公平竞争

- 案例：中泰资管（2024）因个别资管计划在债券停止竞价交易后仍长期采用历史收盘价估值，公司总经理及估值会委员被出具警示函 ；申万宏源（2024）在债券实质违约后未及时调整估值，同时存在同类资产不同估值方法问题，时任分管副总被追责。

2. 估值方法误用：成本法/摊余成本法使用不合规

- 典型问题：

- 对不符合条件的净值型产品使用成本法，规避净值波动 

- 摊余成本法应用突破“偏离度≤5%”限制，变相保本保收益 

- 对相同特征投资品种采用不一致估值技术，违背公允原则 

- 案例：中金公司（2024）因使用成本法对私募资管计划中部分资产估值，且同一投资品种估值技术不一致，被北京证监局责令改正，资产管理部执行负责人冯平被追责 ；浙商资管（2025）因同一投资品种估值技术不一致，被暂停私募资管产品备案6个月，为近年最重估值违规处罚之一。

3. 净值平滑与“伪净值”操作：监管重点打击对象

- 典型问题：

- 通过“收盘价估值”“自建模型调节收益”等方式平滑净值波动，误导投资者 

- 对非标资产采用不透明估值模型，人为调节产品收益，掩盖风险

- 未按规定披露估值方法变更与重大估值调整，信息披露不充分 

- 案例：多家券商资管（2025）被查出通过信托通道实现“收盘价估值”，配合理财公司违规使用平滑机制，相关业务被监管要求限期整改 ；某中型券商（2024）因非标资产估值模型不透明，未披露重大估值调整，被责令改正并公开致歉。

4. 估值程序与内控缺陷：基础管理薄弱

- 典型问题：

- 估值委员会运作流于形式，未履行独立审核职责 

- 未制定债券库入库标准，缺乏定期估值复核机制 

- 关联交易定价方法未规范，存在利益输送风险 

- 交易与估值系统管控不到位，数据准确性与安全性不足 

三、处罚力度与监管逻辑演变

处罚类型 适用情形 典型案例 监管意图 

警示函 情节较轻、首次违规 中泰资管（2024）、东兴证券（2024） 风险提示、责令整改 

责令改正 一般违规、影响有限 中金公司（2024）、申万宏源（2024） 规范运作、消除隐患 

暂停新增产品备案 情节严重、屡犯不改 浙商资管（2025）、国信证券（2024） 限制扩张、倒逼整改 

罚款 造成投资者损失、违法所得明确 某小型券商（2025）被罚50万元 提高违法成本 

高管追责 管理失职、直接责任 中金冯平（2024）、申万分管副总（2024） 强化“第一责任人”意识 

监管逻辑核心变化：

1. 从“结果导向”到“过程+结果”并重：不仅关注估值结果是否公允，更核查估值程序、内控机制与信息披露完整性 。

2. 从“机构处罚”到“机构+个人”双罚：明确“穿透式追责”，高管、估值委员会成员、投资经理均可能被追责 。

3. 从“单一业务监管”到“全链条监管”：覆盖估值方法选择、模型构建、数据来源、信息披露与风险提示全流程 。

4. 从“被动查处”到“主动预防”：通过发布估值指引、开展专项检查，引导机构建立健全估值体系。

四、中证协新估值指引（2025年4月）核心要点

1. 明确估值级次：降低成本作为公允价值恰当估计的级次，优先采用活跃市场报价，非标资产需采用更审慎估值方法 。

2. 细化违约债估值：要求结合担保方式、债务人资产负债情况、回收率等因素综合确定估值，禁止“一刀切”式估值。

3. 强化内控要求：估值委员会需独立运作，定期开展估值方法适用性评估，建立估值差错更正机制 。

4. 违规惩戒升级：对估值不审慎或通过估值调节利润的行为，中证协可采取自律管理措施或纪律处分，与行政监管措施形成互补 。

五、合规建议：构建估值全流程风控体系

1. 完善估值制度建设

- 制定清晰的估值政策与流程手册，明确各类资产估值方法与参数选择标准 

- 建立估值委员会决策机制，确保估值独立性与专业性 

- 定期开展估值方法适用性评估，及时更新估值模型 

2. 强化债券估值管理

- 对违约/停牌债券建立专项估值流程，采用第三方估值+内部模型验证相结合的方式 

- 严格控制摊余成本法使用范围，定期监测净值偏离度，确保不超过5%限制 

- 对同类债券实施统一估值标准，避免“差异化”处理

3. 杜绝净值平滑行为

- 禁止通过“收盘价估值”“自建模型调节收益”等方式操纵净值

- 如实披露估值方法变更与重大估值调整，充分揭示风险 

- 建立估值结果与业绩报酬挂钩机制，避免利益冲突 

4. 加强人员与系统建设

- 提升估值人员专业能力，定期开展估值业务培训 

- 优化估值系统功能，确保数据准确性与实时性 

- 建立估值差错应急预案，及时处理估值纠纷与投诉 

六、总结与展望

2024-2025年券商资管估值违规罚单呈现数量增多、力度加大、覆盖更广的特点，监管层正通过“严监管+强指引”推动行业回归净值化管理本源。估值作为资管业务的“生命线”，直接关系到投资者利益保护与市场公平性。未来，随着中证协新估值指引全面实施，估值违规成本将进一步提高，券商资管需摒弃“重收益、轻估值”的旧思维，构建“合规为先、公允为本”的估值管理体系，才能在资管新规深化实施的背景下实现可持续发展。